【国金证券】债市基本面点评报告：提前启动的春旺-250331（6页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 3 月制造业 PMI 在临界值以上进一步回升 0.3 个点至 50.5，春旺效应仍在，力度却略低于预期。分项指标显示产需进一步修复仍是主要支撑，新订单指数及生产指数分别在临界值以上回升 0.7、0.1 个点，其中新出口订单回升 0.4 个点；此外供货商配送时间下降 0.7 个点也对总指数构成反向支撑，原材料库存小幅上升 0.2 个点，其它分项指标均有不同程度回落。若考虑春节假期位置，则今年 3 月的经济表现实际并未弱于季节性。需求边际恢复强于供给，新动能强于旧动能。若考虑春节假期位置，则今年 3 月的经济表现实际并未弱于季节性。需求边际恢复强于供给，新动能强于旧

2、动能。倘若简单从环比角度来看，3 月 PMI 读数较 2 月仅提升 0.3 个点，明显弱于往年同期平均回升约 0.6 个点的幅度。但如果参考春节假期位置与今年相仿的 2017 年(大年初一为 1 月 28 日)，彼时 3 月 PMI 读数环比回升幅度为 0.2 个点，那么对比来看，今年 3 月的 PMI 环比表现并不算弱，只是春旺前置，春季的高斜率复苏前移到了 2 月。结构上呈现新动能强于旧动能的特征，一方面，本月计算机通信电子设备等行业产需指数均位于 55.0 以上较高景气区间，而高耗能行业 PMI 在临界值以下继续下降；另一方面，本月新兴产业 EPMI 指数大幅回升 10.6 个点至 59

3、.6。原材料购进价格继上月短暂上行至扩展区间后，本月再度大幅回落 1.0 个点至 49.8，出厂价格在临界值以下继续回落。结合高频数据来看，非金属及黑色系价格受房地产开工及投资压制整体走弱，国外市场主导的油价则主要受 OPEC+补偿减产协议影响，呈小幅上行趋势。本月产成品库存指数转为回落，结合需求恢复斜率强于供给的情况，本月出现了阶段性被动去库的局面。3 月建筑业 PMI 读数环比回升 0.7 个点至 53.4，主要是受气候转暖，各地建设项目加快推进等因素支撑。但建筑业的从业人员指数大幅下降 4.2 个点至 41.4，几乎再次回到去年 9 月的历史低位，这无疑为今年的就业市场再添一份压力。生产

4、性服务业向好带动服务业 PMI 弱回升，而与居民消费相关的餐饮、文化体育娱乐等行业商务活动指数随着春节效应逐步消退而有所回落。本月 PMI 趋势值回落至-2.0%，延续近一个季度缓慢上行中偶有震荡的趋势。回看近半年的 PMI 指数运行情况，主要有以下两大特征，一是若忽略春节所在 1 月的短暂回落，PMI 指数已连续 6 个月落在临界值上；二是近年来在无异常事件干扰的情况下，3 月多数情况下是上半年经济运行高点。综合来看，经济在底部企稳的信号较为明确，但考虑到外需压力还未体现在当前的经济数据中，本轮周期高度有限，对债市构成的威胁可能也相对有限。统计口径误差。统计口径误差。数据统计大多为抽样，恐与

5、现实情况有些许出入。固定收益动态(动态)敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 1.如何评估今年 3 月的春旺成色?.3 2.价格信号再度走弱.4 3.建筑业生产性服务业消费性服务业.5 风险提示.5 图表目录图表目录 图表 1：3 月制造业 PMI 继续上行 0.3 个点至 50.5.3 图表 2：3 月制造业 PMI 环比恢复幅度接近 2017 年.3 图表 3：3 月 EPMI 大幅回升 10.6 个点.4 图表 4：价格指数再度走弱.4 图表 5：建筑业从业人员指数回到历史低位附近.5 图表 6：PMI 趋势值处于震荡上行趋势中.5 固定收益动态(动态)敬请参阅最后一页特别声明

6、 3 PMIPMI 回升斜率放缓。回升斜率放缓。3 月制造业 PMI 在临界值以上进一步回升 0.3 个点至 50.5，春旺效应仍在，力度却略低于预期。分项指标显示产需进一步修复仍是主要支撑，新订单指数及生产指数分别在临界值以上回升 0.7、0.1 个点，其中新出口订单回升 0.4 个点；此外供货商配送时间下降 0.7 个点也对总指数构成反向支撑，原材料库存小幅上升0.2 个点，其它分项指标均有不同程度回落。图表图表1 1：3 3 月制造业月制造业 PMIPMI 继续上行继续上行 0.30.3 个点至个点至 50.550.5 来源：Wind，国金证券研究所 关于本月 PMI，我们重点关注以下几