【华安证券】城投债小幅净增，但情绪明显回落-250209（20页）.pdf

1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 城投债城投债小幅小幅净增净增，但但情绪情绪明显回落明显回落 2 Table_IndNameRptType 固定收益固定收益 点评报告 报告日期报告日期：2025-02-09 Table_Author 首席首席分析师：分析师：颜子琦颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱： 分析师分析师：杨佩霖杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱： 主要观点：主要观点：Table_Summary 城投债城投债一级市场综述一级市场综述 2025 年年 1 月月恰逢农历蛇年春节

2、，恰逢农历蛇年春节，错位因素下错位因素下城投债城投债在在融资端存在一定波融资端存在一定波动，当月中下旬城投债发行规模有所减弱动，当月中下旬城投债发行规模有所减弱。具体来看，截至 2025 年 01 月31 日，3762 家 HA 口径城投发行债券 4953 亿元，偿还 4845 亿元，净偿还641 亿元，整月发行规模较 24 年同期减少 30%，偿还规模同比减少约20%，而净融资虽然较去年 12 月由负转正，但仍较去年同期减少 90%。融资结构方面，弱资质城投债继续呈现净偿还态势，高层级与高等级主体融资结构方面，弱资质城投债继续呈现净偿还态势，高层级与高等级主体是净融资主力。是净融资主力。值得

3、关注的是，期限方面呈现出明显的两极分化，1 年以内与3年以上债券呈现出明显的净融入状态，其他期限则出现净偿还，其原因或包括优质主体持续拉久期，而弱资质主体提前储备短期资金等。市场情绪方面，市场情绪方面，认购倍数认购倍数有明显回落，是有明显回落，是近几个近几个月以来的最低点。月以来的最低点。2025 年1 月样本券规模 2702 亿元，对应投标规模累计 6913 亿元，平均认购倍数录得 2.56 倍，较前月回落约 0.44 倍，是 2024 年 4 月以来的最低点。其中在行政级别方面，各层级全面压缩，地市级平台认购倍数（2.89 倍）最高，而园区级主体下降 0.77 倍，降幅高于其他行政级别；债

4、券评级方面，各隐含评级同样全面遇冷，其中 AA隐含评级（2.99倍）相对更受青睐，降幅也仅有 0.20 倍；债券期限方面，短久期偏好整体下行，2 至 3 年期逆势增长 0.02 倍，3 至 5 年期仍处于较高水平（3.06 倍）。债券批文方面，受春节错位因素影响，当前城投债批文尚未出现明显放债券批文方面，受春节错位因素影响，当前城投债批文尚未出现明显放量量。具体来看，公司债注册通过规模同比降幅达到 66%，协会债同样达到37%，后续随着化债工作的常态化运行，在不出现系统性放松政策的情况下，资产荒现象短期内或仍将延续。风险提示风险提示：数据来源失真风险，数据处理人为误差数据来源失真风险，数据处理

5、人为误差风险风险。Table_CompanyRptType 点评报告点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/20 证券研究报告 正文目录正文目录 1 引言引言.4 2“春节”错位下发行端显著缩量“春节”错位下发行端显著缩量.5 2.1 发行偿还：净融资环比回正，发行端久期偏好分化.5 2.2 到期压力：26 年末前到期约 9.4 万亿元.10 2.3 一级认购：平均 2.56 倍，市场情绪整体回落.11 3 到期高峰前，城投批文尚未放量到期高峰前，城投批文尚未放量.13 3.1 公司债：终止批文延续低位.13 3.2 协会债：高等级主体批文同比增长.14 4 风险提示风险提示.19 Ta

6、ble_CompanyRptType 点评报告点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3/20 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 近三年各月城投债发行规模（单位：亿元）近三年各月城投债发行规模（单位：亿元）.6 图表图表 2 近三年各月城投债偿还规模（单位：亿元）近三年各月城投债偿还规模（单位：亿元）.6 图表图表 3 近三年各月城投债净融资规模（单位：亿元）近三年各月城投债净融资规模（单位：亿元）.7 图表图表 4 各月净融资规模：分省份（单位：亿元）各月净融资规模：分省份（单位：亿元）.7 图表图表 5 各月净融资规模：分行政级别（单位：亿元）各月净融资规模：分行政级别（单位