【国金证券】铜冠铜箔（301217）-AI铜箔领跑者-250808（20页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 AI 时代，低表面粗糙度 HVLP 铜箔需求 以 AI 服务器及 ASIC 领域为代表的终端应用对 PCB 传输速率+信号完整性提出了更高要求，而信号在 PCB 传输过程中的导体损失主要与作为信号传输介质的铜箔相关。PCB 铜箔核心指标为其表面粗糙度 Rz 值，以及在下游生产过程中的可加工性以及在终端应用的可靠性。PCB 铜箔核心指标为其表面粗糙度 Rz 值，以及在下游生产过程中的可加工性以及在终端应用的可靠性。目前根据 Rz 大小，划分为 VLP 型铜箔、RTF 型铜箔以及HVLP 型铜箔，其中 HVLP 型成熟化产品包括四个世代。国产 HVLP 领跑者，卡位

2、优势明显、扩产迎需求高增 2024 年公司 PCB 铜箔业务收入 27.69 亿元、同比+24%，主因系高端业务拓展，例如高端产品 HVLP 铜箔全年订单突破千吨，产量同比+217%，高频高速基板用铜箔占比从 2023 年的 13.70%提升至 25.33%，且 2025 年比重进一步提升。公司 HVLP 铜箔目前订单饱满，具备 1-4 代 HVLP 铜箔生产能力、以 2 代产品出货为主。前瞻性布局高端铜箔市场，拥有多条 HVLP铜箔完整产线，近期新购置多台表面处理机以扩充HVLP铜箔产能。PCB 铜箔采用“铜价+加工费”的定价模式，其中原铜环节基本无利润、利润体现在加工费环节。SLP 对应载

3、体铜箔，国产替代空间广阔 带载体可剥离超薄铜箔，具有厚度极薄、表面轮廓极低、载体层和可剥离层之间的剥离力稳定可控等特性，目前 IC 载板、类载板主要使用 mSAP 工艺，而 mSAP 必须使用载体铜箔。SLP 传统应用领域为智能手机（iPhone），今年起 800G/1.6T 光模块制造商开始采用。根据方邦股份投资者交流数据，当前带载体可剥离超薄铜箔的全球市场规模约 50 亿元，多年来基本被日本三井金属垄断。全球市场规模约 50 亿元，多年来基本被日本三井金属垄断。日本企业扩产节奏及意愿偏弱，国产替代空间广阔。盈利预测、估值和评级 我们看好公司国产 HVLP 领先者，卡位优势明显、扩产迎接高频

4、高速高增需求，SLP 对应潜在载体铜箔需求，国产替代空间广阔。我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 1.04、4.25 和 5.65亿元，现价对应动态 PE 分别为 194x、47x、36x，给以 2026 年 60倍估值，目标价 30.78 元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。风险提示 HVLP 铜箔行业扩产节奏偏快的风险;下游 AI 需求不及预期;传统PCB 铜箔业务盈利能力继续下滑的风险;锂电铜箔业务持续拖累的风险；限售股解禁风险。公司基本情况（人民币）项目 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元)3,785 4,719 5,816 7,

5、026 8,783 营业收入增长率-2.33%24.69%23.25%20.80%25.01%归母净利润(百万元)17-156 104 425 565 归母净利润增长率-93.51%-1008.97%N/A 309.45%32.83%摊薄每股收益(元)0.021-0.189 0.125 0.513 0.681 每股经营性现金流净额-0.72-0.56 0.22 0.36 0.31 ROE(归属母公司)(摊薄)0.31%-2.91%1.92%7.40%9.07%P/E 571.63-58.75 193.71 47.31 35.62 P/B 1.76 1.71 3.72 3.50 3.23 来源：

6、公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,0002,5008.0012.0016.0020.0024.0028.00240808241108250208250508250808人民币(元)成交金额(百万元)成交金额铜冠铜箔沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录内容目录 1 公司介绍.4 2 AI 引领 PCB 铜箔趋势，HVLP+载体铜箔，加速国产替代.7 2.1 AI 助力 PCB 景气度大幅上行.7 2.2 AI 时代，低表面粗糙度 HVLP 铜箔风起.8 2.3 SLP 对应载体铜箔，国产替代空间广阔.11 3 国产 HVLP