【开源证券】港股公司信息更新报告：AI PC渗透超预期，研发加大致ISG盈利短期承压-250815（3页）.pdf

1、计算机计算机/计算机设备计算机设备 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/3 联想集团联想集团（00992.HK）2025 年 08 月 15 日 投资评级：投资评级：买入买入（维持维持）日期 2025/8/14 当前股价(港元)10.830 一年最高最低(港元)13.600/6.570 总市值(亿港元)1,343.42 流通市值(亿港元)1,343.42 总股本(亿股)124.05 流通港股(亿股)124.05 近 3 个月换手率(%)37.14 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 扣非利润稳健增长，静待下半年 AI PC 加速渗透港股公司信息更新报告-2025.5.26 AI PC

2、 商业模式升级，服务器受益CSP 上行周期港股公司信息更新报告-2025.2.23 待外部环境明朗，提振 FY2026 业绩成长信心港股公司信息更新报告-2024.11.18 AI PC 渗透超预期，研发加大致渗透超预期，研发加大致 ISG 盈利短期承压盈利短期承压 港股公司信息更新报告港股公司信息更新报告 张可（分析师）张可（分析师）杨哲（分析师）杨哲（分析师） 证书编号：S0790523070001 证书编号：S0790524100001 关税影响有望逐步弱化关税影响有望逐步弱化，下半年下半年 AI PC 加速渗透在即加速渗透在即 受益于 AI PC 加速渗透、AI 服务器需求旺盛、软硬协

3、同强化，联想三大业务有望延续增长韧性，考虑到 ISG 亏损带来业绩不确定性，我们下调 FY2026-2028财年non-gaap归母净利润至16.7/19.6/23.0亿美元（前次为17.3/21.9/26.6亿美元），同比增长 15.9%/17.2%/17.5%，考虑潜在可转债摊薄，当前股价对应 PE 估值为12.3/10.5/8.9 倍，维持“买入”评级。FY2026Q1 AI 渗透率提升超预期，研发投入致使渗透率提升超预期，研发投入致使 ISG 呈现亏损呈现亏损 FY2026Q1 公司收入 188.3 亿美元，同比增长 21.9%，non-gaap 归母净利润 3.89亿美元，同比增长

4、21.8%，净利率 2.1%（同比持平），分业务看：（1）IDG：实现收入 134.6 亿美元，2025Q2 联想/行业 PC 出货量同比增长15.2%/6.5%（IDC 数据），联想明显优于行业，系 win11 换机潮背景下的国补+AI PC 渗透率提升，2Q25Q2 联想 AI PC 在全球 PC 出货量占比已达到 31%，超我们预期。opm 为 7.06%，同比降低 0.19 pct；（2）ISG：实现收入 42.9 亿美元，同比增长 35.8%，其中 CSP、E/SMB 同比增长 36%、35%，符合公司双轮驱动的战略，公司整体 AI 服务器收入同比超过翻倍，需求保持强劲。opm 为-

5、1.99%，系公司加大对于 AI 及 E/SMB 市场的投入；（3）SSG：实现收入 22.6 亿美元，同比增长 19.8%，递延收益 35 亿美元（同比增长 19%）提升业务可预见性，AI 解决方案在垂直领域得到运营，软硬协同得以体现。opm 为 22.2%，同比提升 1.17 pcts，系高端附加服务带动。联想三大业务主线投资逻辑进一步清晰联想三大业务主线投资逻辑进一步清晰，期待，期待 ISG 利润改善利润改善 考虑到 win10 替代或将进入加速期、国补延续、关税对公司影响减弱，我们预计PC 出货量、AI PC 渗透率提升仍将保持充足动能。随着 H20 解禁，后续 AI 服务器订单需求有

6、望进一步加大，ISG 有望重回盈利区间。此前市场对 SSG 关注度较低，而随着 Q2 以来企业 AI 需求确定性提升，联想软硬一体的协同有望强化，当前 SSG 经营利润贡献已达到 50+%，有望提升后续业绩置信度。风险提示：风险提示：全球 IT 资本开支不及预期，原材料成本上涨，关税政策反复。财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 FY2024A FY2025A FY2026E FY2027E FY2028E 营业收入(百万美元)56,864 69,077 80,020 88,714 98,054 YOY(%)-8.2 21.5 15.8 10.9 10.5 净利润(百万美元)1,01