【国盛证券】宏观点评：CPI、PPI连续3月同时为负，怎么看、怎么办？-250510（5页）.pdf

1、证券研究报告|宏观研究 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 宏观点评宏观点评 CPI、PPI 连续连续 3 月同时为负，怎么看、怎么办？月同时为负，怎么看、怎么办？事件：事件：4 月 CPI 同比-0.1%，预期-0.15%，前值-0.1%；核心 CPI 同比0.5%，前值 0.5%；PPI 同比-2.7%，预期-2.8%，前值-2.5%。核心观点核心观点：CPI、PPI 连续 3 月同时负增，尤其核心 CPI 延续低位，PPI连续 2 月降幅扩大，除国际油价、食品价格等短期因素外，本质还是需求不足，央行最新货币政策报告也指出低物价的根本原因是“实体经济

2、供强需弱的矛盾持续存在”。此外，4 月以来关税对物价的影响也初步显现，体现在两方面：一是关税导致衰退预期升温，4 月全球油价大跌，进而拖累 CPI、PPI；二是 PPI 中出口相关行业，汽车、通信电子、家具等价格走弱。往后看，倾向于认为：关税拖累外需，地产、消费等内需难以本质改善，短期内应难以扭转物价为负的趋势，预示抬物价亟待需求端政策进一步发力。1、整体看，、整体看，4 月物价的核心特征在于：月物价的核心特征在于：CPI、PPI 连续连续 3 月同步负增，月同步负增，其中：核心其中：核心 CPI 延续低位震荡，指向除油价、食品价格等短期因素外，延续低位震荡，指向除油价、食品价格等短期因素外，

3、消费需求不足仍是制约；消费需求不足仍是制约；PPI 连续连续 2 月降幅扩大，除全球和国内大宗月降幅扩大，除全球和国内大宗价格下降外，出口下行对价格的拖累初步显现。价格下降外，出口下行对价格的拖累初步显现。具体看：CPI 方面：4 月 CPI 同比持平前值-0.1%、连续 3 月负增，略高于 Wind一致预期-0.15%；环比回升 0.5 个百分点至 0.1%，仍然强于季节规律（近 5 年同期均值为-0.16%）。具体看，4 月 CPI 环比强于季节性，主要支撑有二：一是供应减少导致部分食品价格回升，其中：牛肉、海鱼、鲜果价格分别环比涨 3.9%、2.6%、2.2%，鲜菜、猪肉价格环比跌 1.

4、8%、1.6%，同样强于季节性；二是由于“五一”假期影响，出行相关价格回升，4 月机票、交通工具租赁、宾馆住宿、旅游价格分别环比涨 13.5%、7.3%、4.5%、3.1%。同比看，国际油价下跌是 CPI 延续负增的重要拖累，背后反应的是美国加征关税导致油价大跌，其中：4 月汽油价格同比跌 10.4%，影响 CPI 同比约 0.38 个百分点。此外，4 月核心 CPI、CPI 服务分项同比持平前值 0.5%、0.3%，指向消费需求不足仍是制约。PPI 方面：4 月 PPI 同比-2.7%、前值-2.5%，连续两个月降幅扩大，略高于 Wind 一致预期-2.8%；环比持平前值-0.4%，连续 5

5、 月环比负增，仍然显著弱于季节规律（近 5 年同期环比均值为-0.1%）。归因看，4 月 PPI 持续负增、同比降幅进一步扩大，主要拖累有三：1）国际大宗价格下跌，导致国内相关行业降幅扩大，包括：油气开采、精炼石油产品、化工制造 4 月 PPI 分别环比-3.1%、-2.5%、-0.6%；2）国内地产延续下行、基建实物工作量仍弱，加上供暖结束、煤炭等能源价格季节性回落，国内定价的大宗商品价格仍然偏弱；3）关税导致部分产品出口下降，导致价格有所回落，比如汽车、通信电子、家具 4 月 PPI 分别环比-0.5%、-0.2%、-0.2%。2、往后看，往后看，关税进展、地产、消费需求等仍是影响物价的核

6、心变量，关税进展、地产、消费需求等仍是影响物价的核心变量，倾向于认为：倾向于认为：考虑出口预计仍将保持考虑出口预计仍将保持下行下行趋势、国内需求不足等因素，趋势、国内需求不足等因素，2025 年物价大概率延续低位震荡。年物价大概率延续低位震荡。按照季节性模型推算：1）CPI 方面：考虑到房租滞后房价回落、消费约束、价格竞争等，预计全年 CPI 中枢可能维持 0.0%左右、甚至更低；2）PPI 方面：参考 4 月出口数据，预计 7 月美国对其他国家关税豁免到期之前，转口贸易可能仍能抵消部分对美出口下行；加上美国也有可能降低对华关税，预计关税对中国出口的拖累可能低于此前悲观预期。作者作者 分析师分