【开源证券】宏观经济点评：实物消费价格表现仍好于服务-250411（9页）.pdf

1、宏观经济点评宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/9 2025 年 04 月 11 日 战略性看多黄金宏观经济专题-2025.4.10 新建房与二手房市场出现明显分化宏观周报-2025.4.6 非农就业已非当前美国市场主要矛盾美国 3 月非农就业数据点评-2025.4.5 实物消费价格表现仍好于服务实物消费价格表现仍好于服务 宏观经济点评宏观经济点评 何宁（分析师）何宁（分析师）郭晓彬（联系人）郭晓彬（联系人） 证书编号：S0790522110002 证书编号：S0790123070017 事件：事件：3 月 CPI 同比-0.1%，预期-0.1%，前值-0.7%；PPI

2、同比-2.5%，预期-2.2%，前值-2.2%。农产品供给增加，带动农产品供给增加，带动 CPI 环比回落环比回落 3 月月 CPI 同比较前值上升同比较前值上升 0.6 个百分点至个百分点至-0.1%，环比较前值下降，环比较前值下降 0.2 个百分点个百分点至至-0.4%。1、农产品供给增加带动食品农产品供给增加带动食品 CPI 环比下行环比下行 3 月 CPI 食品项环比降幅扩大，环比较前值下降 0.9 个百分点至-1.4%。蔬菜方面，天气转暖供给增加，鲜菜 CPI 环比降幅扩大，往后看，进口农产品价格提升或将带动国内农产品价格。猪肉方面，需求回落，猪肉价格下降，往后看，预计需求将边际改善

3、，进口饲料与肉类价格上涨或将带动猪肉价格回升。2、核心核心 CPI 环比降至季节性以下，服务环比降至季节性以下，服务消费有待提振消费有待提振 3 月 CPI 非食品环比较前值下降 0.1 个百分点至-0.2%。3 月核心 CPI 环比较前值上升 0.2 个百分点至 0%，在 2024 年 12 月-2025 年 1 月连续两个月超季节性（2025年 4 月季节性采用 2019、2021、2023-2024 年环比平均值）回升后连续两个月降至季节性以下。服务消费有待提振。服务消费有待提振。从结构上看，3 月核心 CPI 环比低于季节性 0.07 个百分点，实物消费的 8 个细分项目中，除卷烟、中

4、药、西药外其他 5 个项目均高于季节性，而服务消费的 8 个细分项目中，除交通工具使用和维修、旅游、通信服务外的其他 5 个项目均低于季节性，且服务 CPI 低于季节性均值 0.43 个百分点，表明核心 CPI 环比较低主要受服务消费价格拖累。从 1-2 月社零消费结构来看，同样呈现出实物消费好于服务消费特征，其中商品零售环比略超季节性，而服务零售环比则不及季节性。PPI 同比回落，能源、黑色价格回落，建材价格回升同比回落，能源、黑色价格回落，建材价格回升 3 月月 PPI 同比较前值回落同比较前值回落 0.3 个百分点至个百分点至-2.5%，环比较前值回落，环比较前值回落 0.3 个百分点至

5、个百分点至-0.4%。能源方面，美国衰退预期升温，原油价格承压，石油链产品价格环比由正转负；供给相对稳定而需求平淡，PPI 煤炭开采和洗选业环比回落。金属方面，需求不及预期，黑色环比较前值回落，美联储降息预期升温，有色环比略有回升；基建开复工速度逐渐加快，非金属矿物制品业环比降幅收窄。预计预计 4 月月 CPI 同比回升，同比回升，PPI 同比持平同比持平 CPI 方面，结合农产品批发价格指数等高频数据，我们预计 4 月 CPI 环比在 0.1%左右，同比或在 0%左右，再往后，关税政策或将推高大豆、猪肉等农产品价格，在无政策支持下，服务与实物消费或将平缓修复，CPI 同比或震荡上行，2025

6、年全年平均同比或在 0%-1%区间。PPI 方面，结合 CRB 现货指数等高频数据，我们预计 4 月 PPI 环比略有回升，同比持平于现值，再往后，海外需求整体偏弱，国际定价大宗商品价格难有大幅上涨，或将震荡偏弱运行，2025 年全年平均同比或在-1%-2%区间。风险提示：风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。相关研究报告相关研究报告 宏观研究团队宏观研究团队 开源证券开源证券 证券研究报告证券研究报告 宏观经济点评宏观经济点评 宏观研究宏观研究 宏观经济点评宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/9 目目 录录 1、农产品供给增加，带动 CPI 环比回落.3 1