【国泰期货】工业硅、多晶硅：光伏视角下的“双硅”品种行情展望-241219（33页）.pdf

1、/第 2 页主要观点：阶段性供需矛盾仍在，关注错配行情 工业硅：2025年工业硅供需双减，但全年依旧是过剩格局，工业硅依然是一个值得空配的品种。一季度，伴随新疆工厂逐步复产，供需结构转为过剩；二季度，一方面利润挤压下西北硅厂开始减产，另一方面硅料环节丰水期开工或有提前备货等，使得供需结构转为相对紧平衡，但难言对基本面构成真正改善；三季度，丰水期西南硅厂具备复产“韧性”，供需结构再次转为过剩，此过剩局面直至四季度枯水期才有所改善。从硅价走势来看，2025年前三季度仍处于大方向的下行周期之中，二季度可能因需求的阶段性改善而使得价格抵抗式反弹，但真正要看到价格起色仍需等待四季度枯水期的到来。多晶硅：

2、2025年全年供需过剩，但存在结构性供需错配行情。预计春节后，伴随年中“小抢装”等终端消费拉动，硅片开工率将有抬升，而此时多晶硅在自律协议的“隐性”约束下仍处低开工阶段，叠加期货蓄水池功能逐步发挥，多晶硅流通库存将出现去化，并带动二季度价格抬升。不过，进入三季度，伴随西南地区再次进入丰水期电价，当地多晶硅开工仍将增加，对应价格将再次承压下行，并延续至枯水期。从价格走势来看，2025年多晶硅价格在一季度企稳，二季度具备上涨驱动，三、四季度则相应承压下行，全年价格呈现“先扬后抑”走势。但需注意，多晶硅行业的高库存压力亦会限制价格的上方空间。投资展望：单边上，工业硅建议逢高布空，核心关注天量库存是否

3、去化至合理位置；多晶硅上半年建议贴近现金成本做多，下半年丰水期逻辑，亦是逢高做空。全年来看，工业硅期货运行区间或【10,000-13,000】元/吨，多晶硅期货运行区间或【35,000-52,000】元/吨。跨期上，工业硅与多晶硅均可关注SI2511/SI2512，PS2511/PS2512的跨期反套机会。多晶硅上市初期，月间套利机会亦可把握。跨品种上，建议关注“多多晶硅，空工业硅”的跨品种套利头寸，尤其是在上半年多晶硅供需具备好转可能的时间段内。风险点：1）国内电改进度不及预期；2）期货仓单注册不及预期，可交割货源不足；3）国内地产后周期领域超预期修复。01/2024年工业硅期货走势回顾：高

4、库存为主线条，价格重心整体下移24年1月，下游硅料补库结束，盘面进入补库真空期，新疆前期因环保而减产的硅厂缓慢复产，社会库存未见去化，盘面空头力量强烈。24年3月初，一年一度铁合金工业硅大会，会场空头情绪浓厚，会后盘面空头增仓，日内跌幅超5.5%。2024年5月中旬起，盘面呈现弱势基本面下的震荡走强格局，期间的主要逻辑包括：1、5月中旬地产政策出台带动宏观情绪提振；2、部分资金炒作电改、库容紧张等因素；3、29日晚间国务院发布2024-2025年节能降碳行动方案，市场再次炒作能耗逻辑；24年4月初，盘面跟随宏观走强而提振，但清明假期后逐步交易新规下仓单流出逻辑，盘面再次下跌回落，最低跌至114

5、70元/吨。2024年6月，整体基本面呈现供增需减格局。空头增仓致使盘面较前期有所回落，尤其是在6月底市场对终端光伏观望情绪浓厚，空头加仓盘面进一步回落；8月初包头开会，盘面首次下破一万点位，最低跌至9200元/吨。2024年10月，光伏行业限产政策逐步发酵，盘面跟随光伏股票一同上涨；11月，伴随市场关于交割库扩库容信息发酵，盘面价格再次回落；12月，受新疆硅厂减产等供给因素扰动，盘面价格小幅抬升，但整体需求端硅料仍在减产，高库存格局并未改变，期货价格又再次回落。资料来源：文华财经，国泰君安期货研究/2024年多晶硅价格走势回顾：高库存压力下，价格承压下行4.050123456782023-1

6、22024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-11万元/吨N型多晶硅料多晶硅致密料颗粒硅资料来源：上海有色网，国泰君安期货研究24年1-3月，供需双增。国内产量环比增加，新增产能逐步爬坡，供应量小幅增长。下游拉晶环节在春节前后仍维持较高的稼动率，硅料厂库存相对偏低，由于下游由P转N的节奏更快，使得多晶硅产品中N型料出现结构性短缺，对价格构成一定支撑和驱动。24年4-6月，供需双弱。下游硅片环节在库存压力之下开始减产，减少对多晶硅的采购需求，多晶硅环节累库压力持续增加，对应价格亦大幅下跌。多