【安粮期货】铜投资月度报告：综述：铜价或宽幅运行为主，X因素主导波动-250507（9页）.pdf

1、综述综述:铜价或宽幅运行为主，铜价或宽幅运行为主，X 因素主导波动因素主导波动1、供给层面：4 月 TC 录得均值-32.51，,环比-13.7，原料端干扰严峻局面继续；2025 年 1-3 月累计产量 353.6 万吨，单月产量 124.8 万吨，增速分别为 5 和8.6，在利润亏损情况下的供给端整体态势延续；2、需求层面：融资花钱方面，3 月社融、M1 和 M2 分别为 8.4、1.6 和 7，环比变动 0.2、1.5 和 0，信用局面边际连续弱改善；终端来看，1-3 月汽车销售增速为 11.2，环变-1.9，1-3 月房市销售为-3，环变 2.1，汽车连续 2 个月维持两位数，地产延续边

2、际好转；3、库存表现：至 4 月底，全球三地库存为 41.87 万吨，环变约-11.91 万吨，SHFE减 14.6 万吨至 8.93 万吨，LME 和 COMEX 分别变化-1.72 万吨和 4.4 万吨至20 万吨和 12.93 万吨，全球库存水平创新高后大幅调整（中国主导）；4、其他：在政策不确定和全球关税扰动下，美联储 3 月利率会议继续维持不变，5 月利率会议可能依旧面临不确定的局面，2025 年核心话题之一可能为联储降息节奏或哪里的问题。整体影响力磕磕绊绊，关注之。从大趋势来看，铜价自 2016 年启动的大萧条阶段大牛市于 2024 年上半年已完成整个康波泡沫，最高点于 5 月出现

3、，铜价处在战略空头阶段，未来趋势方向只考虑如何下行，任何反弹都定位成战术行为。从战役来看，第一战役空头（A）已结束，四季度转为为偏强整理或反弹为主，2025 年上半年实际上已迈入第二战役空头波动的窗口，4 月关税冲击(潜在 X)或如此，核心围绕 CU2505-06 合约，投资咨询业务资格投资咨询业务资格皖证监函皖证监函【2012017 7】2 20303 号号研究所研究所有色小组有色小组钟远钟远从业资格号：从业资格号：F F03036810303681投资咨询号：投资咨询号：Z0011824Z0011824电 话：0551-628701270551-628701275 月份还处在此窗口期，交易

4、上看，3-4 月 K 已阴阳平衡（暗示上半年反弹出现高点），关注周度 60 日均线附近的压制情况。一、供应端:原料错配冲击加剧未变1、4 月 TC 均值下挫至-32.51 美元附近冶炼费用是精炼铜矿产端供应的一个重要变量，一般来说，如果矿产供应宽裕，则铜冶炼商话语权较强，冶炼费用TC倾向上涨，反之，当矿产供应较为短缺时，则冶炼费用倾向下滑。中国现货冶炼费自2023年10月从90上方启动加速下行，至2024年5月跌至零值或负值附近，历经反弹后自去年11月二次下行，截至2025年4月底，TC最低超过-40美元，矿产端和冶炼生产端出现了“”面粉比面包贵”的极端现象，这是矿产端冲击极致标志，也是铜价在

5、大萧条阶段的大头部信号。笔者认为，2024年上半年铜价脉冲上行是对过往低库存的反馈，库存要重建必须要以价格脉冲泡沫来实现，从更大的格局看，这也是世界长波效应传导的最后阶段。与此同时，笔者也认为2024年5月铜价打破历史新高迈入9-10大关后，铜价康波泡沫全部基本结束，这可能定位成左侧大头部，2025铜价出现的二次上涨可能来形成右侧头部，以此来测试左侧高点。总的来看，战略上处在战略空头阶段，战役上第一空头战役结束后，历经去年3-4季度横盘或反弹结束，当前正处在另外一个层级的大波动阶段（关税冲击就如此）。2、1-3月生产增速低位有所抬头2025年1-3月国内精炼铜产量为353.6万吨，累计去年同比

6、增速为5%，单月产量为12.8万吨，增速为8.6%，增速维持个位数（边际上有所基数性抬头）。从生产的动力-利润源角度来看，上游矿产端向行业冶炼端转移利润的趋势在2023年表现非常优异，2024年转移力度或有较大下滑，产业上下游或维持一个大致平衡格局（年度），2025年生产供应增速或存在下滑可能性，尽管生产总体依旧处在不错的水平。从阶段性角度来看，当前冶炼加工费负值加剧，冶炼端亏损依旧非常严重，冶炼端供应收缩预期短期难以改变，不过就单月产量来看，似乎也还未有大幅实际性收缩。笔者要郑重强调，本次TC的表现是世界长波在大萧条阶段向最上游传导的最后产物，实际上矿并不缺，只是在产业链环节中某个地方出现了