舍得酒业-投资价值分析报告：复兴之路迈向次高端一线品牌-220630（48页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 47 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 复兴之路，复兴之路，迈向迈向次高端次高端一线品牌一线品牌 舍得酒业（600702.SH）投资价值分析报告2022.6.30 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 李鑫李鑫 必选消费产业首席分析师 S1010510120016 姜娅姜娅 消费产业首席 分析师 S1010510120056 薛缘薛缘 食品饮料行业首席分析师 S1010514080007 康达康达 酒类分析师 S1010520120004 蒋祎蒋祎 食品饮料分析师 S1010521050004 老老酒战略下

2、酒战略下品味舍得品味舍得吨价提升有势能吨价提升有势能，渠道模式，渠道模式兼顾深度分销与大兼顾深度分销与大客户运营，客户运营，核心市场仍具空间，空白市场增长强劲核心市场仍具空间，空白市场增长强劲，且，且经销商提质提量空间大经销商提质提量空间大。看好公司看好公司从全国二线次高端品牌向一线迈进，首次覆盖，给予“买入”评级从全国二线次高端品牌向一线迈进，首次覆盖，给予“买入”评级。 名酒几经沉浮，重踏复兴之路。名酒几经沉浮，重踏复兴之路。公司是中国名酒企业和“川酒六朵金花”之一，拥有 “沱牌”“舍得” 两大核心品牌， 我们测算 2021 年分别占收入比重 19%/67%。二十几年来公司在经营上几经沉浮

3、，先是 2001 年推出高端品牌舍得，2010 年明确双品牌战略、渠道下沉，2016 年天洋入主后又进一步深度分销，但受制于公司和行业的诸多因素，这些改革均未取得持续的成长效果。2020 年底因天洋占款等问题使得复星入主，也为公司带来了战略上和管理上的切实改善，2021年实现营收 49.7 亿元，同比增长 83.8%，归母净利润 12.5 亿元，同比增长114.3%。 次高端次高端扩容名酒受益，多强瓜分市场红利。扩容名酒受益，多强瓜分市场红利。次高端市场在消费升级推力和高端提价拉力双重作用下， 扩容确定性强， 我们预计 2020-2025 年次高端市场 CAGR约为 15%-20%，2025

4、年市场规模有望达到 1,400 亿元，其中 300-500 元价格带直接承接 300 元以下高基数客群的跃迁，是次高端市场放量核心。目前无论是一线、二线全国次高端品牌还是区域次高端龙头，抑或高端品牌的次高端系列，均在发力次高端市场：产品以窖池或者基酒的“年份”为卖点升级创新，渠道模式逐渐从“大商模式”向“厂商 1+1”“深度分销”“直营”变迁。 三大优势三大优势护航未来增长。护航未来增长。1. 老酒商业模式升级，打造浓香酒的酱香模式。老酒商业模式升级，打造浓香酒的酱香模式。12 万吨优质老酒储备为公司创造了竞争对手不可复制的独特优势。2022 年 6 月起公司主流单品开始执行瓶贮年份定价。2.

5、渠道渠道灵活创新灵活创新。复星入主后，公司以整合更多优质经销商资源为出发点，进行渠道“类扁平化”和“管理精细化”渠道变革，探索并发展了先进的平台模式，同时维护了大商的利益。3. 文化文化+复星复星赋能。赋能。 展望：展望：三年三年剑指百亿剑指百亿，向一线次高端迈进。，向一线次高端迈进。老酒战略下公司的品牌势能凸显，我们预计 2022-24 年品味舍得批价有望向水晶剑当前 400 元左右的水平靠近，带动其吨价同比+4%/+8%/+5%至约 58 万/吨。分市场看，我们预计 2022-24 年核心市场收入增速为 35%/33%/29%，非核心市场 46%/44%/38%。我们预计至2024 年公司

6、酒类收入将过百亿元，其中省内经销商数量有望提升至 586 个，对应平均每县 3.2 个，逐步接近成熟水平，省外核心市场/省外非核心市场县均经销商数量达约 2.0 个/1.0 个，对应经销商总数约 1,916 个/1,701 个，省内市场/省外核心市场/省外非核心市场单个经销商平均创收能力有望追至约 420 万元/312 万元/88 万元。 风险因素：风险因素：局部疫情反复影响宴席市场；次高端市场竞争加剧；食品质量安全问题；渠道执行力度不及预期；基酒储存管理风险；控股股东现金流风险。 投资建议：投资建议： 2022年上半年受年上半年受局部局部疫情影响， 公司二季度末回款进度约疫情影响， 公司二季