开立医疗-首次覆盖：二十年专注研发的超声与内镜内资第一梯队未来发展空间星辰大海-220628（32页）.pdf

1、 Table_yemei1 观点聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 28 Jun 2022 开立医疗开立医疗

2、 SonoScape (300633 CH) 首次覆盖：二十年专注研发的超声与内镜内资第一梯队，未来发展空间星辰大海 Twenty years of research and development focused on ultrasound and endoscope, with great potential for growth: Initiation Table_Info 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb30.18 目标价 Rmb33.79 市值 Rmb12.97bn / US$1.94

3、bn 日交易额 (3 个月均值) US$12.47mn 发行股票数目 429.77mn 自由流通股 (%) 38% 1 年股价最高最低值 Rmb40.50-Rmb23.98 注：现价 Rmb30.18 为 2022 年 6 月 27 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 25.6% 8.2% 1.8% 绝对值（美元） 25.1% 3.0% -1.6% 相对 MSCI China 14.4% 2.9% 34.6% Table_Profit (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 1,445 1,836 2

4、,333 2,951 (+/-) 24% 27% 27% 26% 净利润 247 290 381 484 (+/-) 634% 17% 31% 27% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.58 0.68 0.89 1.13 毛利率 67.4% 67.5% 68.5% 68.5% 净资产收益率 10.5% 11.0% 12.6% 13.8% 市盈率 52 45 34 27 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 天天然然优势驱动优势驱动行业行业高速发展。高速发展。我们遍历医疗器械发展史和现状发现，中国器械行业受到政策支持

5、和技术升级双重驱动，我们认为，得益于中国的工程师红利及政策支持的器械企业，若做好技术创新及政策避险，将有较大发展前景。我们认为，超声与内镜等中小型医疗设备产品间差距较大、天然集采免疫，同时我们认为，超声及内镜国内需求处于爆发前期，我们判断随着消费升级和研发突破，下游应用空间将进一步打开。 成立于成立于 2002 年，年，专注技术，专注技术，是国内较为领先的超声和内镜生产是国内较为领先的超声和内镜生产厂家。厂家。开立医疗产品涵盖超声医学影像、内镜诊疗、微创外科和体外诊断等多个领域。开立是国内少数推出高端彩超的厂家之一，并代表了目前国产内镜的领先水平。公司推出的高端彩超 S60 系列、高清内镜 H

6、D-550 系列近年三级医院装机量不断增长。公司 2021 年营业总收入 14.45 亿元，其中彩超收入 9.46 亿元（+20.61%）；内窥镜收入 4.28 亿元（+39.03%）。 国内外超声产品不存在显著技术代差，国内外超声产品不存在显著技术代差，CMOS 技术有望助力国内技术有望助力国内厂商弯道超车。厂商弯道超车。据祥生医疗招股说明书，目前超声基础技术未有革命性突破和升级，为我国企业的技术赶超提供了良好的机遇。相对于 CCD 成像技术，CMOS 灵敏度更高，在相同尺寸的靶面下可实现更高的分辨率，是内窥镜摄像系统发展的趋势。我们认为，国产内镜制造商有望通过 CMOS 绕过 CCD 图像