蒙牛乳业-受益于消费者健康意识崛起；首次覆盖给予买入评级-210429（22页）.pdf

1、2021 年 4 月 29 日（星期四） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为 2021 年 4 月 29 日“China Mengniu Dairy (2319 HK) - Benefitting from the health trend; Initiate with BUY”的中文摘要 1 蒙牛乳业蒙牛乳业 (2319 HK) 受益于消费者健康意识崛起受益于消费者健康意识崛起；首次覆盖给予买入评级首次覆盖给予买入评级 受益于消费者日益偏好受益于消费者日益偏好健康食品健康食品的趋势的趋势 高端化高端化可以缓解可以缓解原奶价格原奶价格上涨的成本压力上涨的成本压力。未来未来存在

2、并购可能存在并购可能 首次覆盖首次覆盖，给予买入评级，目标价给予买入评级，目标价55.7港元港元 消费者逐渐转向健康食品的受益者消费者逐渐转向健康食品的受益者 我们预计，随着中国乳制品消费逐渐转向高端常温奶、鲜奶和奶酪等更健康优质和高利润的产品，蒙牛将继续受益于乳制品行业的增长。我们预计蒙牛与小公司相比更加受益，因其在上游的整合确保了自身及其关联企业（妙可蓝多、贝拉米和雅士利）的原奶供应。 加大加大广告推广费用广告推广费用以及以及渠道精耕有望提升市场份额渠道精耕有望提升市场份额 蒙牛已经认识到其被伊利超越的原因并制定对应策略扩张市场份额。从2017年以来，蒙牛加大了广告和推广的投入，并逐渐缩小

3、其广告推广费用与伊利的差距。同时，蒙牛进行渠道精耕，削减表现不佳的经销商、扁平化分销网络、加强其销售团队和经销商的合作并继续下沉至低线城市。 高端化的产品组合缓解原奶成本上涨的压力高端化的产品组合缓解原奶成本上涨的压力 尽管原奶成本从20年上半年以来已经大幅上升，蒙牛可以通过增加高毛利产品（常温奶、鲜奶、奶酪、奶粉）在营收中的占比来抵消原奶成本的上涨，并有信心其21财年可比业务的净利润率将比19财年高出50个基点。 新的百亿销售额品类新的百亿销售额品类 蒙牛公布了公司的5年计划，目标将鲜奶、奶粉和奶酪业务发展为销售额过百亿人民币的品类。我们相信蒙牛在奶粉业务方面有希望通过自身增长达到目标，但在

4、鲜奶和奶酪业务方面可能需要通过收购或提升现有子公司的股权占比来实现。 首次覆盖给予买入评级，目标价首次覆盖给予买入评级，目标价55.7港元港元 我们首次覆盖蒙牛，给予买入评级，目标价55.7港元，对应31.3%的上涨空间，目标价使用了PEG和DCF估值法的平均值。我们采用1.0倍PEG得出目标估值为53.8港元，结合DCF的估值57.5港元，平均后计算出我们的目标价为55.7港元。 催化剂：催化剂：高端产品销售显著增长；毛利率扩张高于预期；潜在并购。 风险风险：原奶成本上升的影响高于预期。 盈利预测及估值 截至截至 12 月月 31 日日 （人民币百万元人民币百万元） 2019 2020 20

5、21E 2022E 2023E 收入 79,030 76,035 87,616 100,254 114,236 同比增长 14.6% -3.8% 15.2% 14.4% 13.9% 核心净利润 4,105 3,525 5,094 6,430 7,853 经调整每股盈利（人民币元） 1.05 0.89 1.29 1.63 1.99 同比增长 34.4% -14.7% 44.5% 26.2% 22.1% 市盈率 34.0 x 39.9x 27.6x 21.9x 17.9x PEG n.m. n.m. 0.6x 0.6x 0.6x ROE 12.9% 10.0% 13.0% 14.9% 16.2%

6、净负债（现金）/股东权益 51.0% 20.3% 9.2% -3.3% -14.9% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测；股价截至2021年4月28日 黄建文 王钿熠 +852 3189 6357 .hk +852 3189 6711 .hk 首次覆盖首次覆盖 买入买入 股价 42.4港元 12个月目标价 （上涨/下跌空间） 55.7港元 (+31.3%) 股价表现 资料来源：彭博；股价截至2021年4月28日 % 1m 6m 12m 2319 HK (6.8) 10.0 47.7 恒生指数 2.6 17.7 18.3 行业：消费 恒生指数（2021年4月28日） 29,071 国企指数