1、 摘要： 英国作为最早探索和实践 PFI 模式的国家之一， 其在 PFI 二级市场领域的发展为业界提供了宝贵的观察素材。根据英国财政部统计的数据，1998 年至 2016 年年间，英国 PFI 二级市场交易总额合计达到了 183.87 亿英镑。其中，二级市场股权类交易共有 462 笔，涉及1003 个 PFI 项目，交易金额达到 103 亿英镑。除去项目公司股权的直接交易，基于 PFI 项目收益权的基金交易也较为频繁。 据统计， 期间共发生了 33 笔二级市场基建 PPP 投资基金交易，涉及 1151 个 PFI 项目，交易总金额 81 亿英镑。 二级市场的发展离不开一级市场的支撑。中国的 P

2、PP 市场在 2014 年以来一系列政策的鼓励之下迎来迅速发展，根据明树数据的统计，截止 2018 年 11 月，全国 PPP 项目累计成交量已经达到 12.3 万亿元，项目个数达到 8600 个。可以说中国 PPP 项目一级市场已经具备庞大的市场基础，二级市场作为多层次 PPP 投融资市场的一个重要组成，即将迎来显著的发展机遇。 本报告拟通过研究英国 PPP 二级市场的发展历程和现状， 通过对交易数据、交易模式、特征等的分析，提炼其对中国 PPP 二级市场发展的启示与借鉴意义。 根据英国财政部公布的 2016-2017 年 PFI、PF2 项目总结报告，截至 2017 年 3 月，现存 PF

3、I、PF2 项目共计 715 个，其中 699 个项目在运营，16 个项目在建；目前项目总资本价值 591 亿英镑。 在二级市场，截至 2016 年底，英国 PFI 二级市场股权交易共 462 笔，涉及 PFI 项目1003 个，交易金额 103 亿英镑。这些交易具备以下特征： 从 SPV 股权交易时间看，平均而言 PFI 项目在 3 年建设期后运营 3 年左右卖出，因此一般 PFI 股权交易是在建设期后项目度过风险较高的建设期和早期运营期， 形成稳定运营局面后再进行股权交易。 从项目区域分布看， 在英国无论是从项目数量还是规模， 无论是一级市场还是二级市场，越发达的地区/城市的 PFI 市场

4、交易数量更多、规模更大，市场整体活跃度更高。 从二级市场参与者构成来看，PFI 二级市场参与购买方包括各类基建基金、建筑公司和PFI 公司、养老金及其他金融机构；其中，基建类基金占交易总数的 76.4%，是最重要的市场参与者。 而资产出售方绝大多数是英国各大建筑商和运营商， 主要目的是提高资金使用效率和投资回报率。 从项目行业角度看， 教育和医疗板块 PFI 项目占二级股权交易总项目数的 62.7%， 是交 易数量最多的两个子行业，这与英国 PFI 模式在上述两个领域的大规模应用有直接关系。 从收益率角度看，对发起投资人而言，PFI 二级市场股权交易平均收益率一般都会高于项目落地时签订的投资回

5、报率， 主要原因包括建设期风险化解带来的项目现金流价值提升、现金流确定性的提升、融资成本降低、金融市场带来的估值提升、宏观环境的变化等，此外，项目本身收益情况还受到项目质量、交易时间、交易项目类型、交易对手、项目落地与股权交易平均时间间隔、交易次数等因素的影响。整体而言，PFI 项目股权交易之时项目现金流风险已经有所下降， 所以二级市场投资人要求的回报率相比一级市场也有所下降。 从交易模式上看， PPP 项目二级市场可转让的基础资产包括股权、 债权； PPP 市场股权和债权的交易可以分为公开市场交易和非公开市场交易、 单个项目交易和组合交易、 直接投资与间接投资多种形式。交易 PFI 项目公司

6、股权有多种形式，除了通过 PFI 项目公司股权交易外， 还包括通过直接收并购建筑公司或运营公司、 买入投资有 PFI 股权的二级市场基建基金或者由政府、 公共部门直接买回等方式。 在 2003-2016 年， 通过 33 笔收并购部分或者全部的基建基金股份的交易，基建基金以 81 亿英镑的成本涉足 1151家 PFI 项目公司股权，也是重要的投资方式。 英国 PFI 二级市场的快速发展的原因，可以从供给端和需求端两个角度进行分析。 从供给端角度，PFI 是英国政府政策支持并有支付保障，本身是良好的投资标的，因此吸引了各类投资者的目光。且各大建筑运营公司、PFI 项目公司、基建基金公司有意愿通过