【紫金天风】黄金半年报：夏至已至，长流不息-250623（25页）.pdf

1、作者：刘诗瑶从业资格证号：F3041949交易咨询证号：Z0019385邮箱：审核：肖兰兰交易咨询证号：Z0013951我公司依法已获取期货交易咨询业务资格2025年上半年，关税威胁关税威胁、贸易紧张和预算赤字扩张贸易紧张和预算赤字扩张削弱美元资产吸引力，推动现货黄金上涨超过30%，表现优于去年全年。但4月下旬以来，贸易紧张峰值已过贸易紧张峰值已过，黄金价格极端上涨动能似乎减弱。然而，特朗普政府推动的“大美丽法案”将导致预算赤字大幅扩张，我们对下半年金价仍持积极态度。首先，尽管与关税增加和贸易紧张相关的市场痛苦交易已暂缓和，但“大美丽法案大美丽法案”预计将在未来十年增加2 2.4 4万亿美元万

2、亿美元的财政赤字，且减税集中在前期，财政支出削减后置，这将导致债务增量更为庞大。此外，高关税不一定能带来更高的财政收入，其净收益可能因经济萎缩而减少。在债务风险加剧债务风险加剧、美债吸引力下降美债吸引力下降的背景下，黄金作为价值储藏手段价值储藏手段仍具优势全球央行已连续三年购金超1000吨，黄金超越欧元成为全球第二大储备资产。其次，贸易扰动放缓有助于核心商品通胀的有效控制，劳动力市场降温可能使核心服务通胀面临下行风险。在通胀得到有效控制的环境下，黄金将遵循利率属性这一经典上涨路径。黄金上涨的核心逻辑是债务困境，而大幅回撤需基于债务问题的解决。目前来看：1）高通胀稀释债务？对刚从高通胀困境中脱身

3、的美联储主席鲍威尔而言，维持通胀数据和通胀预期的稳定是其必须坚守的底线；2）AI生产力爆发刺激经济增长？尚未形成实质性增长支撑。数据来源：Bloomberg,紫金天风期货第一阶段（1月到2月下旬）：特朗普政府威胁对加拿大和墨西哥征收普遍25%的关税，而加墨又是美国进口黄金最重要的来源，市场担心关税落地会影响进口金价，由此产生了从伦敦LBMA到纽约COMEX火爆的套利交易。第二阶段（2月下旬-4月初）：随着交割日的临近，套利交易逐渐淡化，视线转向经济基本面。由关税的不确定性以及政府效率部削减政府开支的措施，市场担心已经降温的经济进一步恶化，推动降息预期抬升。第三阶段（4月初-4月下旬）：特朗普宣

4、布对主要贸易伙伴征收高额对等关税以及解雇鲍威尔的言论扰乱了市场，削弱了美元作为避险货币的传统地位。华尔街主导“Sell America（抛售美国）”的交易主题使美股、美债、美元同跌，避险资产黄金大涨，一度飙升至一度飙升至35003500美金的整数关口美金的整数关口。第四阶段（4月下旬-至今）：美中贸易休战暂时降低了美国陷入经济衰退的概率，并且关税下调幅度超出市场预期。然而，“大美丽法案”引发的财政担忧再起。多空交织，黄金高位震荡。0%2%4%6%8%10%12%14%1月-2月下旬2月下旬-4月初4月初-4月下旬4月下旬-至今鲍威尔在发布会上言论鹰派鹰派：1.“关税的成本最终必须由某方承担，其

5、中一部分将落在最终消费者身上”关税对通胀的影响是当前的首要问题2.“失业率保持在低位，劳动力市场处于或接近最大化就业水平”劳动力市场风险似乎是次要的2025年一季度，美国公共债务占GDP比重攀升至96.5%，逼近二战与新冠疫情期间的危机水平。在充分就业背景下，这一高位债务与持续扩大的初级财政赤字及利息成本形成显著张力。最新数据显示，截至2025财年前八个月（2025年5月），联邦财政赤字已高达1.4万亿美元，同比增幅达13%。尽管关税增收与DOGE计划可部分抵消赤字压力，但对万亿级债务存量而言仍属杯水车薪。基于财政可持续性担忧，穆迪（Moodys）于5月将美国主权信用评级从Aaa下调至Aa1，

6、此前标普和惠誉已分别在2011年和2023年下调美国评级。数据来源：Bloomberg,紫金天风期货020406080100120194019501960197019801990200020102020World War II2008 金融危机2019 covid-19数据来源：CBO,紫金天风期货2024财年的财政支出总额达到6.8万亿美元（占GDP的23.7%），其中强制性支出（包括医疗保险、社会保障等）消耗了4.1万亿美元，国防支出为8550亿美元，净利息支出为8810亿美元。这些刚性支出合计占总支出的85.1%。根据美国国会预算办公室（CBO）的统计预测，到2035财年，财政赤字预计将