【国泰期货】2025年下半年玉米期货行情展望：旧作偏紧格局持续，新作成本下移-250623（15页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 国泰君安期货国泰君安期货研究所研究所 旧作偏紧格局持续，新作成本下移 尹恺宜 投资咨询从业资格号：Z0019456 报告导读报告导读：我们的观点：我们的观点：旧作玉米供需偏紧，在未有大量政策拍卖情况下，价格预计震荡偏强；新作玉米面积小幅下降、种植成本下降，上市面临供应压力，估值低于旧作。我们的逻辑：我们的逻辑：24/25 年度我们维持供需偏紧的判断。替代谷物减少是玉米平衡表偏紧的核心逻辑。替代品仍是驱动玉米价格核心因素。在小麦有性价比的情况下，华北玉米涨幅受限。小麦价格如果企稳上涨，玉米价格将同步上移。另外关注小麦替代是否扩大至华南地区。稻谷投放对玉米市

2、场有较大影响，关注是否投放。如果投放，量级预计超过 1000万吨，对玉米需求替代较大。进口玉米拍卖主要关注投放量级。新季生长方面，关注干旱风险。从盘面期限结构来看，2511 及以后合约估值明显低于 2509 及以前合约，核心原因在于新季玉米种植成本下降。东北地区地租有不同程度下降，导致玉米种植成本进一步下移。投资展望：投资展望：2025 年下半年，我们认为玉米价格波动区间为 2200-2500 元/吨，核心区间为 2250-2450 元/吨。节奏上，关注政策拍卖，在此之前玉米预计将维持震荡偏强走势。后续关注新作情况，整体估值中枢或有所下移。主要风险点：主要风险点：政策拍卖超预期，国内外生长期天

3、气条件恶劣导致单产大幅下降。请务必阅读正文之后的免责条款部分-2025 年下半年玉米期货行情展望 二二二二三三年度年度 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022025 5 年年 0606 月月 2 23 3 日日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录目录 1.2025 年上半年玉米及玉米淀粉走势回顾年上半年玉米及玉米淀粉走势回顾.3 1.1 2025 年上半年玉米走势回顾.3 1.2 2025 年上半年玉米淀粉走势回顾.4 2.2025 下半年国际玉米主要关注点下半年国际玉米主要关注点.4 2.1 旧作年度关注南美及美国玉米需求.4 2.2 2025/26 年度全球玉米降库，但产量预计

4、增至历史最高水平.5 3.国内旧季玉米下方存支撑，新季玉米估值下移国内旧季玉米下方存支撑，新季玉米估值下移.7 3.1 国内玉米旧季偏紧格局未变.7 3.2 替代品性价比仍是关键.10 3.3 下游边际利多玉米需求.12 3.4 国内新季玉米展望.12 4.结论与投资展望结论与投资展望.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3（正文）（正文）1.1.2022025 5 年年上半年上半年玉米及玉米淀粉走势回顾玉米及玉米淀粉走势回顾 1.1 2025 年年上半年上半年玉米玉米走势回顾走势回顾 2025 年上半年玉米价格年上半年玉米价格震荡震荡上涨上涨，期货指数，期货指数和现货和现货价格价格均均上

5、行上行。2025 年上半年，国内玉米受到增储、中国对等关税反制、小麦天气干旱以及市场交易余粮较少供需偏紧等因素震荡上行。2025 年上半年玉米现货平仓价（锦州港）最高为 2370 元/吨，期货指数最高 2381 元/吨。年初至今（6 月中旬）对比来看，玉米现货价格年初 2040 元/吨，现阶段 2370 元/吨，上涨 230 元/吨；期货指数价格年初 2203 元/吨，现阶段 2362 元/吨，同样上涨。从基差角度看，2025 年上半年玉米期货基差历史偏低，随后持续走强至期现平水附近。图 1：玉米期货整体震荡上涨 资料来源：同花顺 iFinD，国泰君安期货研究 第一阶段（第一阶段（2025 年

6、年 1 月月-3 月中旬月中旬）：）：增储提振玉米市场增储提振玉米市场，价格上涨，价格上涨。前期粮源毒素问题抛售反应结束，中储粮增储力度加码，盘面情绪好转。另外，售粮进度较快，已经过半，供应压力缓解，贸易商入市增加，供需得到缓解，价格上行。产地基层余粮逐渐减少，地趴粮销售基本结束，烘干塔及部分贸易商抢粮建库积极性高，产地价格上涨推高集港成本。加之对美国玉米增收关税，提振市场心态，盘面冲高。第二阶段（第二阶段（2025 年年 3 月月中旬中旬-3 月底月底）：）：供应压力增加，盘面下行供应压力增加，盘面下行。气温升高，东北地趴粮售粮积极性提升，华北农户售粮意愿较强，玉米市场受到供应压力冲击。港口