风电轴承行业：从市场空间+海外龙头对标+业务延展性角度看新强联的核心竞争力-220614（71页）.pdf

1、1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告 | 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明机械设备机械设备强于大市强于大市维持2022年06月14日（评级）分析师 李鲁靖 SAC执业证书编号：S1110519050003联系人 朱晔风电轴承行业：从市场空间风电轴承行业：从市场空间+海外龙头对标海外龙头对标+业务延展性角度看新强业务延展性角度看新强联的核心竞争力联的核心竞争力行业深度研究2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明摘要 核心观点：风电轴承行业市场空间较大且增速较快，受益于大型化与进口替代，国内轴承厂商迎来发展机遇，新强联目前已成为国内风电轴承龙头，未来有望进一步扩大市场份额；与海外

2、巨头的面面俱到相比，新强联立足高成长赛道的高利润率环节，在单一市场中享受龙头红利，毛利率净利率水平优势明显，ROE未来仍有较大提升空间；新强联在风电领域先进行纵向延展，整合了上游锻件生产，实现锻件原材料自主可控，再进行横向扩张至齿轮箱轴承与锁紧盘、齿轮、输出轴等轴承外的风电零部件，产生协同效应的同时进一步扩大了市场空间；此外，新强联的轴承业务下游延展性较强，随着轴承产能的扩张，盾构机、海工装备市场有望实现订单增长。 风电轴承：2022年市场空间有望达到156亿元，十四五期间CAGR为24.19%。主轴轴承：主轴轴承：主轴轴承是风电机中单价最贵、技术壁垒最高的轴承。随着风机功率的增大，主轴轴承的

3、单MW价值量随之上升，受益于风机大型化。新强联技术优势较大、产能快速扩张，已经成为国内风电轴承的龙头企业，产品实现进口替代。根据我们测算，主轴轴承国内的市场空间， 2021 年35.31亿元， 2025 年将达到96.45亿元，CAGR为 28.55%。偏航变桨轴承：偏航变桨轴承：同样受益于风机大型化，单MW价值量有望持续提升，风机大型化背景下，独立变桨轴承渗透率有望提高，带来市场空间的提升。根据我们测算，偏航变桨轴承国内的市场空间，2021年 46.00亿元， 2025 年达到118.61亿元，CAGR为 26.72%。齿轮齿轮箱轴承：箱轴承：齿轮箱轴承技术含量较高，基本依赖进口，国内只有瓦

4、轴和新强联等极少数轴承厂商处于起步阶段。根据测算，齿轮箱轴承国内的市场空间，2021 年35.33亿元，2025 年达到62.39亿元，CAGR为15.28%。 对比海外轴承巨头，新强联立足高成长赛道的高利润率环节，在单一市场中享受龙头红利。海外巨头体量大、业务范围广，而新强联聚焦于国内风电轴承领域，在市场相应速度上更胜一筹，在工艺选择上更加灵活，比如为了适应国内风电主机厂更短的交货周期，新强联掌握了生产效率更高的无软带淬火技术，而舍弗勒、斯凯孚等外资参与的下游行业众多，反而不愿意为了风电行业舍弃传统的渗碳技术。新强联在风电轴承行业逐步坐稳了龙头的位置，受益于风电的高景气度，以较高的利润率实现

5、了收入快速增长。相比于海外巨头，新强联的毛利率、净利率优势明显，而存货周转率、资产周转率和财务杠杆相对较低，未来ROE有望进一步提高。 新强联聚焦于风电领域，纵向延展+横向扩张。纵向延展：纵向延展：公司于2011年成立圣久锻件，进行上游的产业链整合，首先可以实现锻件原料自主可控，保证轴承的产能供应，免受上游供应波动影响；其次，轴承性能与锻件有很大的关系，自行生产锻件有助轴承性能提升与技术研发；此外，打通了轴承生产的整个产业链，可以获取上游锻件生产的利润，提高了公司整体的利润水平。横向扩张：横向扩张：新强联主要收入来源为风电主轴轴承、偏航变桨轴承，近期则将业务横向延展至齿轮箱轴承与锁紧盘、齿轮、

6、输出轴等轴承外的风电零部件；2021年12月，收购豪智机械，业务横向扩张至风电锁紧盘，豪智机械与新强联共享客户资源，可以实现较强的协同效应；2022年募资兴建生产线，业务横向延展至齿轮箱零部件，达产后年产能5.75万套，实现收入15.35亿元，毛利率34.62%。 盾构机+海工装备，新强联轴承业务下游扩展能力强，叠加锁紧盘、齿轮、输出轴零部件的产能提升，市场空间进一步打开。盾构机、海工装备轴承是公司重要的产品系列之一，近年风电市场需求旺盛，公司将产能投放到了风电领域，而盾构机、海工装备业务仅以维持基本市场为主，但公司在海工装备、盾构机轴承方面的技术储备足以应对可能的市场转向。自上市以来，公司三