【国元国际控股】广告游戏带动全面盈利，商业化潜力持续释放-250303（5页）.pdf

1、更新报告证证券券研研究究报报告告请务必阅读投资评级定义和免责条款请务必阅读投资评级定义和免责条款买入买入广告游戏带动全面盈利广告游戏带动全面盈利，商业化潜力持续释放商业化潜力持续释放哔哩哔哩哔哩哔哩（BILI.US）2025-03-03 星期一主要股东主要股东Deutsche Bank25.61%Vanship Limited11.70%Kami Sama Limited6.46%相关报告相关报告哔哩哔哩（BILI.US）-首发报告-20180731哔哩哔哩（BILI.US）-更新报告-20180927、20181128、20190306、20190515、20190824、20191123、

2、20200213、20200320、20200522研究部研究部姓名：李承儒SFC：BLN914电话：0755-21519182Email:.hk目标价：27.8 美美元元现价：20.34 美元预计升幅:36%重要数据重要数据日期2025-03-03收盘价（美元）20.34总股本（百万股）415总市值（百万美元）8,682净资产（百万美元）1,959总资产（百万美元）4,50652 周高低（美元）31.77/9.63每股净资产（美元）4.53数据来源：Wind、国元证券经纪(香港)整理投资要点投资要点四季度高毛利业务结构性优化实现盈利突破：四季度高毛利业务结构性优化实现盈利突破：2024 年公

3、司全年总营收达 268.3 亿元人民币，同比增长 19%，其中第四季度总营收达 77.3 亿元，同比增长 22%。分业务来看，第四季度公司增值服务、广告、游戏和 IP 衍生品及其他业务分别贡献了收入的 40%、31%、23%和 6%。其中广告业务收入为 23.9 亿元，同比增长 24%；游戏业务收入为 18.0 亿元，同比增长 79%。由于公司高毛利业务的快速增长，带动毛利润同比大幅提升 68%，毛利率连续 10 个季度环比提升至 36.1%。调整后净利润及美国会计准则下的净利润分别为 4.5 亿元及近 8900 万元。三国：谋定天下强劲表现三国：谋定天下强劲表现，期待咒术回战国内上线期待咒术

4、回战国内上线：四季度，公司游戏业务收入为 18.0 亿元，同比增长 79%，带动了 B 站毛利润同比大幅提升。四季度游戏增长的主要驱动力是三国：谋定天下的强劲表现，加上低基数效应，作为 B 站独家代理的头部产品，三国：谋定天下通过精细化运营和 IP 联动，成为拉动游戏业务的核心引擎。咒术回战：幻影夜行已经登陆全球 167 个国家及地区，并在多个国家下载榜排名第一。该游戏 IP 在国内同样拥有巨大的受众群体，一旦获得版号并上线后，将会把公司游戏业务收入推向新的高度。平台用户活跃度持续领跑行业平台用户活跃度持续领跑行业，维持买入评级维持买入评级：哔哩哔哩作为中国 Z 世代文化生态的领军平台，目前股

5、价已进入价值重估的关键窗口期。从用户基本盘看，2024 年第四季度公司 DAU 和 MAU分别为 1.03 亿和 3.40 亿，日均用户使用时长为 99 分钟，社区生态仍呈现蓬勃发展态势。展望未来，新游戏咒术回战登顶多个国家下载榜，国内版号获得后将持续推高游戏收入。三国：谋定天下新赛季开启月流水将保持高位。另外预计广告收入将受益于产品优化和效率提升，同时叠加一季度春节的广告旺季。因此我们预计一季度公司业绩将更创新高。目前我们采用分部估值法，给予公司 117 亿美元市值目标，对应目标价 27.8 美元，相较于现价预计有 36%的升幅，给予“买入”评级。截至 12 月 31 日财政年度2023A2

6、024A2025E2026E2026E总营收（百万元）22,52826,83230,05534,45440,495变动2.87%19.10%12.01%14.64%17.53%净利润（百万元)-4,812-1,3644571,7843,075经营利润率-22.48%-5.01%0.40%5.05%7.57%每股盈利（元）(12.3)(3.5)1.24.67.9基于股价的市销率（倍）2.72.22.01.71.5资料来源：公司年报、国元证券经纪（香港）预测2更新报告报告正文报告正文四季度高毛利业务结构性优化实现盈利突破：四季度高毛利业务结构性优化实现盈利突破：2024 年公司全年总营收达 268