物流行业深度研究报告：如何理解大宗供应链企业？-220605（62页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 行业研究行业研究 物流物流 2022 年年 06 月月 05 日日 物流行业深度研究报告 推荐推荐 （维持）（维持） 如何理解大宗供应链企业如何理解大宗供应链企业？ 大物流时代系列研究（十二）大物流时代系列研究（十二） 什么是大宗供应链？什么是大宗供应链？1）业务流程：）业务流程：大宗供应链企业主要围绕生产资料，为制围绕生产资料，为制造业造业/贸易商客户提供端到端的一体化服务，贸易商客户提供端到端的一体化服务，即将四流四流服务服务（商流、物流、资金流、信息流）嵌套在上游采购

2、供应，中游生产加工，下游产成品分销嵌套在上游采购供应，中游生产加工，下游产成品分销的全链条中。2）经营品类：）经营品类：主要包括金属矿产、能源化工、农产品，以及延伸的新能源材料、再生资源等。3）大宗供应链的盈利模式：大宗供应链的盈利模式：我们我们提出提出“3+1”的盈的盈利模式利模式（即 3 类基本盈利模式的组合+1 个探索方向） 。3 类基本盈利模式：类基本盈利模式：服务收益、金融收益、交易收益；1 个探索方向：个探索方向：全产业运营及投资管理，在产业运营商的模式下， 亦可在帮助客户经营效益得到增厚的同时， 分享增值收益。4）基本财务特征：基本财务特征：低净利率（不到 1%）&高 ROE（超

3、过 15%） 。 如何理解大宗供应链投资框架？我们提出如何理解大宗供应链投资框架？我们提出“纵向流量纵向流量+横向变现横向变现”模型。模型。 1、纵向：追求流量规模稳定增长纵向：追求流量规模稳定增长。1）流量规模的潜力）流量规模的潜力 1：行业集中度提升的：行业集中度提升的格局红利。格局红利。大宗供应链市场 40 万亿的规模，上市 CR5 占比不到 6%，制造业变革使得优质大宗供应链企业价值进一步突显。2）流量规模的潜力流量规模的潜力 2：向高：向高成长性品类延伸的复制能力。成长性品类延伸的复制能力。3）流量增长的稳定性流量增长的稳定性 1：品类组合管理的思想。：品类组合管理的思想。通过品类多

4、元化，其一完善产业布局、提升客户黏性；其二平滑周期波动；其三不同利润率水平的组合。我们观察，头部企业经营商品种类方面，均转向多元化，组合管理。如厦门象屿金属矿产经营货量占比从 2010 年的 80%降至 21年的 48%。4）流量增长的稳流量增长的稳定性定性 2：客户管理。：客户管理。通过优化客户结构与流量来源，使得业务需求侧更稳定、客户信用风险得以控制。 2、横向：基于流量规模，寻求变现能力的升级。横向：基于流量规模，寻求变现能力的升级。1）服务收益：）服务收益：服务收益与服务收益与大宗商品价格相关的周期性弱大宗商品价格相关的周期性弱，更多基于经营货量与相对稳定的服务费率。近年来， 龙头公司

5、均开始关注对物流环节能力的构建， 其中象屿则以物流为特色。2）金融收益：金融收益：国企平台优势之外，体系化能力更为重要国企平台优势之外，体系化能力更为重要。a）息差收益：）息差收益：通过为产业链上下游客户提供供应链金融服务， 获取相对稳定的金融收益。 b）部分龙头企业在探索部分龙头企业在探索中介服务收益中介服务收益。和传统息差收益的不同在于不占用公司自身授信，打开了业务边界。3）交易收益：交易收益：a）价差：价差：风险可控前提下，依托专业分析判断，深入挖掘商品在时间、区域、品种、期限等维度的变动趋势进行交易从而获取价格管理收益，与大宗商品价格波动存在一定关联与大宗商品价格波动存在一定关联，也与

6、区域商品物流调拨能力存在关联。b）集拼：集拼：通过庞大业务量的集中采购获得成本优势，从而贡献交易收益。与大宗商品价格相关性较弱与大宗商品价格相关性较弱。4）产业运营产业运营收益：收益：一体化、收益分成是未来方向。一体化、收益分成是未来方向。a）全链条运营收益：）全链条运营收益：服务驱动，以象屿为例，象屿农产构筑粮食全产业链一体化服务体系， 促进全产业链价值提升，并逐步向金属等产业链复制，虚拟工厂已初见成效。b）产业投资收益：产业投资收益：资源驱动，股权换商权，工贸一体化。物产中大在能源化工链、建发在浆纸、国贸在铁矿-钢铁产业链均有落地的项目及成效。5）流量变现的底层支撑：组织效率流量变现的底层