思摩尔国际-技术迭代优势显龙头地位再巩固-220601（45页）.pdf

1、 请务必阅读正文后的重要声明部分 TablTable_StockInfoe_StockInfo 2022 年年 06 月月 01 日日 证券研究报告证券研究报告公司研究报告公司研究报告 买入买入 （维持）（维持） 当前价： 19.28 港元 思摩尔国际（思摩尔国际（6969.HK） 轻工制造轻工制造 目标价： 港元 技术迭代优势技术迭代优势显显，龙头地位再巩固，龙头地位再巩固 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱： 联系人：赵兰亭 电话：023-67511807 邮箱： 相对指数相

2、对指数表现表现 数据来源：聚源数据 基础数据基础数据 52 周区间(港元) 14.76-55.5 3 个月平均成交量(百万) 23.28 流通股数(亿) 59.98 市值(亿) 1,156.50 相关研究相关研究 Table_Report 1. 思摩尔国际（6969.HK） ：高研发投入，龙头地位稳固 (2022-04-02) 2. 思摩尔国际（6969.HK） ：经营效率持续优化， 盈利能力稳步上行 (2021-08-23) 推荐逻辑：推荐逻辑：公司作为雾化设备龙头，2021年营收达 137.6亿，业绩持续高增长，盈利能力十分亮眼。展望未来：1）随着监管规范靴子落地，纳入烟草体系监管后电子烟

3、对卷烟的减害替代成为大势所趋，广阔成长空间打开，预计到 2025年电子烟渗透率将提升至 17.7%，市场规模将达到 1478 亿美元；2）长期来看，规范化发展提高了行业进入门槛，充分有利于现有竞争格局中的头部企业，集中度有望持续提升；3）思摩尔作为雾化设备龙头，在研发储备、技术细节、自动化生产及良率水平上均有远超同行的竞争优势，国内外市场的客户储备和客户粘性为公司持续较快增长提供有力支撑， 预计到 2024年其在全球电子雾化设备领域市占率将提升至 28%。 国外监管成型，国内监管靴子落地。国外监管成型，国内监管靴子落地。电子烟凭借减害属性在控烟运动背景下乘势而起，目前处于低渗透率高增长阶段，2

4、015-2020 年复合增速达 38.9%。当前电子烟行业受全球监管规范化影响处于调整期， 美国 FDA以 PMTA申请方式对各产品进行监管，NJOY、Logic 与公司合作产品已通过审核，有利于进一步稳固公司现有产品优势和核心专利。今年 3 月国内电子烟监管政策落地，随着监管规范化持续推进，行业门槛和集中度有望大幅提升。 雾化设备龙头营收超百亿，盈利能力领先。雾化设备龙头营收超百亿，盈利能力领先。2021年公司营收达 137.6亿，5年复合增速为 81.1%，归母净利润 5年复合增速达 118.6%。盈利能力方面，受益于技术迭代、 规模效应提升和销售结构优化， 公司盈利能力持续爬坡， 截止

5、2021年，公司毛利率达到 53.6%，自 2016 年来上升 29.3pp；净利率达到 38.4%，盈利能力优秀。 研发制造优势突出，竞争壁垒稳固。研发制造优势突出，竞争壁垒稳固。公司核心竞争优势体现在：1）技术方面，公司强化研发储备，引领技术发展路径，紧密跟踪消费趋势，FEELM Air/MAX等新品不断推出；2）制造方面，公司以大规模制造掌握雾化芯关键工艺细节，保持产品高良率，产品体验显著优于竞品；3）客户储备多、粘性强，与大规模生产形成闭环协同；在 PMTA 制度下，公司与品牌方的关联性将进一步深化。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。预计 22-24年公司 EPS分别为 0.6

6、8元、0.89元和 1.12元，对应 PE分别为 24倍、18倍和 15倍。考虑到公司凭借技术和产能优势实现与优质客户深度绑定，竞争壁垒稳固研发领先，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：监管力度超预期的风险；PMTA 申请通过率不及预期的风险；新型材料或技术出现影响公司竞争力的风险。 指标指标/年度年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元人民币) 13755.24 14985.42 18917.28 23377.12 增长率 37.42% 8.94% 26.24% 23.58% 归属母公司净利润(百万元人民币) 5286.97 4068.30 5365.34