【西南证券】山外山（688410）-招标触底回升，出海业务持续高增长-250422（6页）.pdf

1、 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 TablTable_StockInfoe_StockInfo 2025 年年 04 月月 22 日日 证券研究报告证券研究报告2024 年年报点评年年报点评 当前价：11.76 元 山山 外外 山（山（688410）医药生物医药生物 目标价：元（6 个月）招标触底回升，出海业务持续高增长招标触底回升，出海业务持续高增长 投资要点投资要点 西南证券研究西南证券研究院院 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱： 分析师：阮雯 执业证号：S1250522100004 电话：021-68416017 邮箱： 相

2、对指数表现相对指数表现 数据来源：Wind 基础数据基础数据 总股本(亿股)3.21 流通 A 股(亿股)2.35 52 周内股价区间(元)7.71-26.55 总市值(亿元)37.75 总资产(亿元)20.43 每股净资产(元)5.38 相关相关研究研究 1.山外山（688410）：设备市占率提升，海外市场快速拓展 (2024-05-14)事件：事件：2024年，公司实现营收 5.7亿元，同比-17.8%；归母净利润 0.7亿元，同比-63.6%；扣非归母净利润 0.6亿元，同比-67.5%。2025Q1，公司实现营收1.9 亿元，同比+16.8%；归母净利润 0.4 亿元，同比+8.1%；

3、扣非归母净利润0.3亿元，同比+20.5%。2025年 4月 22日，公司发布 2024年度利润分配方案，拟向全体股东每 10股派发现金红利人民币 1.0元（含税），本次现金分红总额0.3 亿元，占公司 2024 年归母净利润的 45.1%。行业龙头地位稳固，血液耗材稳健增长。行业龙头地位稳固，血液耗材稳健增长。2024年，公司营收和利润大幅下降，主要系 23年同期高基数、销售与研发费用增加导致。剔除 23年重症能力建设导致的偶发性 CRRT销售额增加后，公司 24年营收同比+18.0%。分板块：1）血液净化设备营收 3.8亿元（-28.4%），主要系销量下降导致（2024年，销量同比-14.

4、3%）。2024年，公司血液透析机设备市占率 16.0%，在国产自主品牌排名第一；CRRT 设备市占率 15.2%，在国产品牌中位居第一。公司仍占据血液净化设备市场领先地位。2）血液净化耗材营收 1.3 亿元（+26.1%），得益于公司积极推动血液净化耗材的研发及产业化。同时，公司自产耗材销售收入快速增长，同比+208.2%。3）医疗服务营收 0.5亿元（+10.3%）。截至 2024年底，公司拥有 6家连锁血液透析中心。2025Q1，公司营收 1.9亿元（+16.8%），血液净化设备销售额稳步增长，自产血液净化耗材销售收入占比大幅提升。毛利率阶段性承压，研发创新能力强。毛利率阶段性承压，研发

5、创新能力强。2024年，公司毛利率 45.3%（-4.6pp），主要系高毛利 CRRT 产品销售占比下降导致。2025Q1，公司毛利率 46.7%（+3.3pp）。2024 年，公 司 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为21.0%/6.8%/9.6%/-2.3%，分别同比+7.5pp/+1.1pp/+4.1pp/+0.5pp。销售费用增幅较大（同比+27.8%），与公司拓展营销网络，加强业务渠道开发有关。研发费用提升明显（同比+44.0%），与公司强化研发队伍建设，增加在研项目资金及人力支持有关。2024年，公司获得发明专利 15项、实用新型专利 28项、外观设计专利 12

6、 项、软件著作权 11项、其他 4项、三类医疗器械许可变更批件 1 项、CE 证书 1 项。国际化战略显效，海外市场多点开花。国际化战略显效，海外市场多点开花。2024年，公司境外市场销售额 1.3亿元（+29.7%），得益于公司深化国际化战略，优化国际营销团队结构。2024年，公司新增 22项境外血液净化设备注册证、2项血液净化耗材注册证，其中高通、低通血液透析器获得欧盟 MDR证书。同时，公司在亚洲、南美、非洲、欧洲等大洲以及 16 个重点国家增加了设备代理商，因地制宜开展营销与市场开拓。盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议：考虑到国内招标逐步恢复，海外扩张持续加速。预计2025-2027