【东方证券】扬农化工（600486）-农药行业见底，葫芦岛项目放量在即-250417（5页）.pdf

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。扬农化工 600486.SH 公司研究|年报点评 公公司司业务规模不断扩大，但业务规模不断扩大，但业绩业绩仍仍受到行业受到行业景气景气底部拖累底部拖累：公司近期发布 2024 年年报，全年实现营业收入 104.3 亿元，同比-9.1%；实现归母净利润 12.0 亿元，同比-23.2%。单四季度来看，公司实现营业收入 24.2 亿元，同比+9.8%，环比+4.4%，实现归母净利润 1.8 亿元，同比-13.7%，环比-32.9%。2024 年公司综合毛利率

2、为23.1%，同比-2.5pct，净利率为 11.5%，同比-2.1pct。单四季度毛利率为 20.1%，同比变动-3.2pct，净利率为 7.3%，同比变动-2.0pct。2024 年公司原药及制剂销量分别同比增长 3.50%、1.77%，但价格分别同比下滑 16.01%、9.38%，业绩仍受到农化行业景气底部拖累。行业行业持续持续探底探底，价格价格同比降幅缩窄同比降幅缩窄：从公司主要原药产品价格来看，除了受反倾销影响的氯氰菊酯外，24Q4 大多产品均价仍同比下降，联苯菊酯/功夫菊酯/氯氰菊酯/草甘膦/硝磺草酮/麦草畏/苯醚甲环唑/吡唑醚菌酯分别-16%/-13%/+2%/-12%/-15%

3、/-11%/-11%/-7%，但从 25Q1 均价来看，同比下滑幅度已有不同程度缩窄，分别为-11%/-5%/+20%/-9%/-14%/-6%/-8%/-1%。长期看，农药产品终端需求稳中有升，而目前全球农化去库周期也基本结束，跨国公司最新期末存货已回到或接近疫情前水平，部分原药价格也有反弹迹象，农药行业景气在经历长期磨底后有望缓慢回升。葫芦岛一期项目葫芦岛一期项目放量在即放量在即：2024 年期间，公司提前 6 个月完成葫芦岛基地一期一阶段项目建设，目前已进入试生产阶段，功夫菊酯等多个品种已拿出合格产品，同时一期二阶段项目也已进入机电安装阶段，预计今年三季度全面投入生产，二期项目清单也在准

4、备中。作为公司重要的北方基地，葫芦岛项目的持续落地将为公司长期成长注入动力。公司在农药行业且淡季期间仍能保持毛利率相对稳定，业绩具有一定韧性，同时葫芦岛项目建设进程加速，我们仍看好公司长期成长性。我们根据市场情况对公司主要产品价格进行调整，并调整 25-27 年归母净利润分别为 14.21、17.48 和 19.45 亿元（原 25-26 年预测分别为 16.67 和 19.62 亿元），给予可比公司 25 年调整后平均19 倍 PE，对应目标价 66.31 元，维持增持评级。风险提示风险提示：产品和原材料价格波动，项目投产进度不及预期。2023A 2024A 2025E 2026E 2027

5、E 营业收入(百万元)11,478 10,435 12,116 13,299 14,198 同比增长(%)-27.4%-9.1%16.1%9.8%6.8%营业利润(百万元)1,869 1,413 1,669 2,051 2,282 同比增长(%)-12.9%-24.4%18.1%22.9%11.2%归属母公司净利润(百万元)1,565 1,202 1,421 1,748 1,945 同比增长(%)-12.8%-23.2%18.2%23.0%11.3%每股收益（元）3.85 2.96 3.49 4.30 4.78 毛利率(%)25.6%23.1%24.8%25.5%26.1%净利率(%)13.6

6、%11.5%11.7%13.1%13.7%净资产收益率(%)17.2%11.9%12.8%14.1%14.0%市盈率 12.5 16.3 13.8 11.2 10.1 市净率 2.0 1.9 1.7 1.5 1.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2025年04月16日）48.26 元 目标价格 66.31 元 52 周最高价/最低价 69.7/46.12 元 总股本/流通 A 股（万股）40,669/40,287 A 股市值（百万元）19,627 国家/地区 中国 行业 基础化工 报告发布日期 2