华润啤酒-高端化啤酒市场空间广阔“产品迭代+渠道改革”筑企业护城河-220531（32页）.pdf

1、证券研究报告公司深度研究食物饮品(HS) 东吴证券研究所东吴证券研究所 1 / 32 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 华润啤酒（00291.HK） 瑞雪兆丰年，繁花开满枝瑞雪兆丰年，繁花开满枝 2022 年年 05 月月 31 日日 证券分析师证券分析师 汤军汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 研究助理研究助理 李昱哲李昱哲 执业证书：S0600120110012 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(港元) 48.00 一年最低/最高价 40.90/73.75 市净率(倍) 6.37 港股流通市值(百万港元) 155

2、,720.49 基础数据基础数据 每股净资产(港元) 7.53 资产负债率(%) 52.03 总股本(百万股) 3,244.18 流通股本(百万股) 3,244.18 相关研究相关研究 买入（首次） Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 34,393.00 37,691.42 40,735.02 44,674.63 同比 6% 10% 8% 10% 归属母公司净利润（百万元） 4,587.00 3,672.41 4,803.20 5,943.10 同比 119% -20% 31% 34% 每股收益-最新股本摊薄（

3、元/股） 1.41 1.13 1.48 1.83 P/E（现价&最新股本摊薄） 28.81 35.99 27.51 22.24 Table_Summary 投资要点投资要点 华润啤酒华润啤酒中国销量中国销量行业第一，决战高端之巅：行业第一，决战高端之巅：华润啤酒历经卅载，厚积薄发， 布局啤酒高端细分领域布局已初见成效， 2006 年至今公司啤酒业务在中国销量稳居第一，2021 年总销量 1,105.6 万千升，其中次高端及以上品牌销量 186.6 万千升（yoy+27.8%） 。公司产品结构持续升级，形成“国内雪花+国际喜力”双品牌系列，受益于次高端产品销量占比逐步提升， 2021 年公司毛利

4、率 39.2%。 公司股权架构较为集中， 背靠央企，管理层任职 20 余年，具有成熟管理及相关专业经验。 啤酒行业大浪淘沙，空间广阔：啤酒行业大浪淘沙，空间广阔：1）中国啤酒行业产量过剩，进入结构调整期，未来市场规模将逐步趋稳。2021 年中国啤酒产量 3,562.4 万千升，较 2013 年 5,065.0 万千升下降 29.7%。2）产品结构升级，呈高端化趋势，中高档价格啤酒布局量价齐升，据欧睿数据披露，自 2011-2020年，高档啤酒销量占比由 3%升至 11%。3）行业快速出清中小企业，利好 CR5 龙头地位， 存量市场竞争下， 格局有望进一步加剧集中， 纵向对比， 中国 CR5/美

5、国 CR5/日本 CR4 啤酒龙头酒企集中度 2020 年分别为73.6%/86.2%/89.4%，横向对比，华润啤酒 2020 年市占率 25.7%，大幅领先。 4） 成本端压力催化产品升级， 提价呈常态化现象， 原材料上涨来自上游产业发展，将转化为价格提升，促进结构升级、优化企业盈利结构， 经测算预计 2022 年包材及大麦成本上涨 10%-25%， 酒企承压较大。 “产品迭代“产品迭代+渠道改革”构筑企业护城河渠道改革”构筑企业护城河：1）资本化运作交叉赋能“品牌+渠道” ，对外收并购：自 1999-2018 年，不包含喜力中国区业务，至今华润啤酒收购产能高达 722.6 万千升，202

6、1 年产能 1,820 万千升，产能利用率提升至 60.7%；2019 年完成对喜力中国区业务的收购，从产品、运营、渠道多方位深入合作，迅速提高公司品牌势能及喜力渠道动能。2）通过产品升级迭代，做大品牌影响力， 完整引入国际品牌同时打造民族高端化品牌，除已有“雪花”知名品牌，公司重塑打造“国内+国际”4+4（高端）产品结构。3）深耕渠道，四步升级构筑企业护城河。2002-2016 年： 公司通过蘑菇战略及深度分销快速铺开下沉市场， 以 “农村包围城市”打造雪花品牌高知名度；2017-2019 年：通过 CDDS 改造优化升级渠道促进次高端销量提升；2020 至今：开启大客户模式，分级分条线精细