【交银国际证券】钧达股份（002865）-1季度环比大幅减亏，“对等关税”有望强化阿曼产能优势-250415（6页）.pdf

1、此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https:/ 交银国际研究交银国际研究 公司更新公司更新 新能源新能源 2025 年 4 月 15 日 钧达股份钧达股份(002865 CH)1 季度环比大幅减亏，季度环比大幅减亏，“对等关税”有望强化阿曼产能优势“对等关税”有望强化阿曼产能优势1 季度环比大幅减亏，海外收入占比再创新高：季度环比大幅减亏，海外收入占比再创新高：公司 1 季度归母/扣非净亏损 1.06 亿/2.17 亿元（人民币，下同），环比收窄 39.2%/43.2%，符合我们预期。海外收入占比环比

2、大幅提升 11 个百分点至 58%的新高。销售/管理/研发/财务费用同比-45%/+13%/-23%/+30%，期间费用率合计 10.1%，同/环比+4.9/-0.4 个百分点。因行业自律减产，公司电池片出货同/环比下降29%/2%至7.15GW。单瓦平均售价0.262元，环比上涨0.022元，主要是由于抢装导致售价上涨和海外销售占比提升，单瓦生产成本 0.247 元，环比上升 0.013 元，主要是由于硅片价格上涨和政府补助冲减成本减少，单瓦毛利/净利 0.015/-0.015 元，环比均提升 0.009 元。经营活动现金流-3.1 亿元，资产负债率环比提高 2.6 个百分点至 80%。抢装

3、接近尾声，电池片价格大涨后开始回落：抢装接近尾声，电池片价格大涨后开始回落：分布式光伏新政导致 5 月 1日新老划断时点前抢装，短期需求大增推动分布式主要使用的 210R 电池片单瓦价格由2 月末的0.28 元大涨至3 月末的0.34 元，其他尺寸也由0.29元上涨至 0.31 元，单瓦盈利明显好转，但随着抢装接近尾声，上周 210R价格已回落至0.33元，其他尺寸价格尚稳但硅片价格因缅甸地震上涨也导致盈利收缩。我们预计抢装结束后需求仍将有一定支撑，在行业自律下价格回落幅度将有限。美国“对等关税”有望强化阿曼产能优势：美国“对等关税”有望强化阿曼产能优势：近期美国出台“对等关税”，公司拟建产能

4、的阿曼税率仅为 10%，远低于目前美国电池片主要进口来源地东南亚中尚未被加征双反关税的印尼/老挝的 32%/48%，有望强化阿曼产能的输美优势。公司持续推动该 5GW 项目前期准备工作，计划 2025 年底建成投产。预期预期2025年扭亏不变，维持买入：年扭亏不变，维持买入：我们下调2025/26年盈利预测，以反映在融资支持下行业产能出清可能不及预期，但仍预计 2025 年扭亏不变，基于2026年分部估值，将目标价下调至57.57元（原72.79元），对应8.7倍 2026 年市盈率。我们预计公司或将于今年上半年完成 H 股发行，或将有利于公司补充资本。维持买入买入。资料来源：公司资料，交银国

5、际预测 1 年股价表现年股价表现资料来源:FactSet 资料来源:FactSet 收收盘盘价价目目标标价价潜潜在在涨涨幅幅人人民民币币 40.46人人民民币币 57.57+42.3%财财务务数数据据一一览览年年结结12月月31日日202320242025E2026E2027E收入(百万人民币)18,6579,9529,03114,05415,397同比增长(%)60.9-46.7-9.355.69.6净利润(百万人民币)816(591)701,5221,673每股盈利(人民币)3.59(2.58)0.316.647.30同比增长(%)-1.0-171.9-111.82,076.09.9前EP

6、S预测值(人民币)0.727.407.50调整幅度(%)-57.7-10.3-2.6市盈率(倍)11.3NA132.56.15.5每股账面净值(人民币)20.7116.9617.2122.5228.36市账率(倍)1.952.392.351.801.43股息率(%)1.80.00.23.33.6个个股股评评级级买买入入4/248/2412/24-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%002865 CH深证成指股股份份资资料料52周高位(人民币)80.4052周低位(人民币)34.80市值(百万人民币)9,201.41日均成交量(百万)7.57年初至今变化(%)(20.