【民生证券】西部矿业（601168）-2024年年报点评：冶炼拖累Q4业绩，期待玉龙扩产-250412（3页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 西部矿业（601168.SH）2024 年年报点评 冶炼拖累 Q4 业绩，期待玉龙扩产 2025 年 04 月 12 日 事件：公司发布 2024 年年报，2024 年公司营收 500.26 亿元，同比+17.02%，归母净利 29.32 亿元，同比+5.10%。其中，2024Q4 公司营收 133.0亿元，同比+26.49%，环比+13.21%；季度归母净利 1.99 亿元，同比-66.33%，环比-82.09%，Q4 业绩低于我们预期，业绩低于预期主要是冶炼亏损和资产减值所致。公司全年计划派息 23.83 亿元，

2、分红比例为达到 81%，股息率为 6.5%，分红超预期。2024 年公司归母净利润同比增加 1.42 亿元，其中毛利增利 22.45 亿元，但费用&税金减利 3.09 亿元，其他/投资收益减利 4.43 亿元，减值损失减利 5.36亿元，少数股东损益减利 9.18 亿元。毛利增加主要是铜产量全年同比大幅提升及商品价格上升。减值损失主要是本年度发生固定资产和无形资产减值损失。少数股东损益主要是玉龙铜矿利润大幅上涨致少数股东享有权益增加。2024 年玉龙铜矿产量大幅增长至 15.91 万吨。矿山端：2024 年公司矿产铜产量 17.75 万吨，同比增加 35.19%，计划完成率 112%。其中玉龙

3、铜矿产量15.91 万吨，同比增长 39.10%，获各琦铜矿产量 1.50 万吨。2024 年公司矿产锌、矿产铅、矿产钼产量分别为 10.71、5.40、0.4 万吨，计划完成率分别为 98%、104%、100%；铁精粉产量为 137.69 万吨，计划完成率 96%。冶炼端：2024年公司冶炼铜产量 26.38 万吨，同比增长 44%，计划完成率 121%；冶炼锌、冶炼铅产量分别为 11.47、3.58 万吨。2025 年，公司计划生产矿产铜、锌、铅、钼、铁精粉分别为 16.82、12.46、6.57、0.4、145.77 万吨，同比分别变化-5.2%/+16.3%/+21.7%/0%/5.9

4、%；计划生产冶炼铜、锌、铅分别为 35.4、20、24 万吨，同比分别变化+34.2%/+74.4%/+570.4%。冶炼费大幅下跌，冶炼利润承压。矿山端，玉龙铜矿 2024 年实现净利润 54.1亿元，同比增长 63.74%。冶炼端：铜冶炼端主要是青海铜业拖累较大，青海铜业全年亏损 6.88 亿，冶炼铜产量 17.85 万吨，以此测算单吨亏损 3854 元，其亏损或主要是由于冶炼铜大幅增加叠加加工费大幅下滑所致；西部铜材（仅精炼）全年亏损 2802 万元，冶炼铜产量 8.1 万吨，以此测算单吨亏损 346 元。锌冶炼端同样受加工费下滑影响，湘和有色全年亏损 1.7 亿元。考虑 2025 年铜

5、冶炼加工费继续下行，公司铜冶炼依然承压明显 核心看点：继续高分红。2024 年分红比例为 81%，共分配 23.83 亿元。项目扩产持续推进，期待玉龙三期投产。矿山方面，玉龙铜业按计划开展 3000万吨扩能项目前期手续办理工作。铁矿方面，双利矿业二号铁矿露转地改扩建工程持续推进，它温查汉及它温查汉西两矿区正在办理探转采手续。铅锌方面，获各琦铜多金属矿铅锌系统于报告期内顺利完成升级改造并如期投产，铅锌矿处理能力达 150 万吨/年。矿山均在国内，地缘政治风险相对较低。盈利预测与投资建议：公司获各琦铜矿贡献稳定产量，玉龙铜矿未来三期释放增量，多个扩建项目持续推进中。随着公司新建项目的逐步投产，我们

6、预计2025-2027 年公司将实现归母净利 32.69 亿元、40.46 亿元、47.37 亿元，对应4 月 11 日收盘价的 PE 为 11x、9x 和 8x，维持“推荐”评级。风险提示：项目进度不及预期，分红比例下调，铜铅锌锂等金属价格下跌等。盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元）50,026 55,993 58,535 60,308 增长率（%）17.0 11.9 4.5 3.0 归属母公司股东净利润（百万元）2,932 3,269 4,046 4,737 增长率（%）5.1 11.5 23.8 17.1 每股收益（元）1.2