【民生证券】凯文教育（002659）-深度报告：国际学校“第一股”，职业教育值得期待-250220（32页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 凯文教育（002659.SZ）深度报告 国际学校“第一股”，职业教育值得期待 2025 年 02 月 20 日 国际学校“第一股”，国资控制力度加强。公司是通过多轮资产整合，以国际学校为核心资产的教育上市公司，背靠海淀国资、充分利用海淀优质教育资源，打造海淀凯文、朝阳凯文两所 K12 国际学校，并托管博华双语，是国际学校“第一股”和海淀区国有教育资产证券化唯一平台。海国投通过增持+协议转让+委托管理等控股公司，海淀国资委是实控人，海国投持股比增加说明海淀国资对公司控制力增强。海国投 2024 年提出“三年三个五百亿”

2、战略，即营收增加五百亿，良性资产注入五百亿，资本市场增值五百亿。作为海国投旗下核心子公司，公司未来发展值得期待。教育业务规范发展，经营良好助力扭亏。公司通过“举办人变更+教育服务”等方式实现教育业务规范发展，主要通过校园资产租赁、一揽子教育服务、餐饮服务等取得校园租金、品牌使用费、餐饮费等收入，并纳入学杂费。分行业看，2022/23/24H1公司教育行业收入分别为 1.7、2.5 和 1.5 亿元，分别同比-45.3%、+32.9%和+30.7%，预计随着在校生规模的扩大，收入将保持较快增长。同时，公司毛利率持续上行，2022/23/24H1 学杂费毛利率分别为 18.5%、28.8%和 35

3、.4%，整体毛利率分别为14.4%、24.1%和 27.8%，盈利能力显著增强，助力公司扭亏为盈。海淀凯文满员运营，朝阳凯文空间较大。海淀凯文采取联姻名校合作办学模式，学校满员容纳量约 1200 人，采用 5-3-4 学制，截止 2024 年 9 月海淀凯文基本实现了满员运营，海淀凯文教育服务公司均取得了较好的财务回报。朝阳凯文是自建、自营、自创品牌的 IB 学校，建筑面积约 28 万平方米，总投资超 20 亿元，是公司在京打造的第二所高端学校，提供从小学到高中的符合国家教学大纲的 IB 课程体系，学校满员容纳量约 3000 人，截至 2024 年 9 月在校生约 1000 人。2023 年推

4、出精品素质高中，有望逐步扩大招生规模，国际+国内双轨制助力校舍使用率提高。大力发展素质教育，积极布局职业教育。公司拥有滑雪场、冰球馆、高尔夫训练馆等一流的硬件教学设施，与伯克利音乐学院、北京中小学体育运动协会等建立良好关系，发展素质教育得天独厚，并通过资源向课程转化，涵盖艺术、音乐、体育等素质教育体系，并通过营地活动、俱乐部、国际班等方式开展素质教育，凯文体育、凯文艺术、凯文音乐等品牌快速崛起。同时，公司积极布局职业教育，与华为、百度、腾讯、启明星辰、龙芯中科等头部企业建立战略合作，通过产业学院实现产教融合，截至 2024 年 9 月公司落地产业学院 12 个，在校生 8000 余人。此外，公

5、司将发力政企培训，预计未来有望放量。资产重估价值较高，未来成长趋势确定。截至 24 年 9 月末，公司投资性房地产和长期待摊费用余额分别为 18.25 亿元和 2.10 亿元，投资性房地产是朝阳学校和写字楼，长期待摊费用是海淀凯文装修改造费用，上述资产重估价值较高。展望未来，公司成长性主要取决于：（1）校舍使用率提高，朝阳学校还有 2000 个学位，在校生规模的扩大意味着业绩释放加速；（2）培训业务快速发展，尤其是冰雪运动既满足了素质教育发展需要，又迎合了国家的政策导向；（3）职业教育持续发力，产业学院落地数量增多、在校生规模的扩大和政企培训的放量；（4）财务规划及资产优化，有助于降低财务费用

6、和轻资产运营。投资建议：预计 2024-2026 年公司营业收入分别为 3.27 亿元、4.03 亿元和 4.76亿元，归母净利分别为-0.33 亿元、0.50 亿元和 1.00 亿元。公司或将迎来趋势性经营拐点，积极布局国内赛道及中高考复读市场，大力发展职业教育和政企培训业务，海国投有望加大整合力度。看好公司经营持续向好、股东的持续支持和公司未来的成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：教育政策变动风险、招生不及预期风险、业绩释放不及预期、股东整合不及预期风险等。盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）254 327 403 4