1、证券研究报告海外公司深度专业零售(HS)东吴证券研究所东吴证券研究所 1/33 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 上美股份（02145.HK）美妆龙头百尺竿头思更进，美妆龙头百尺竿头思更进，多品牌多品牌战略前景战略前景可期可期 2025 年年 08 月月 14 日日 证券分析师证券分析师 吴劲草吴劲草 执业证书：S0600520090006 证券分析师证券分析师 郗越郗越 执业证书：S0600524080008 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(港元)93.15 一年最低/最高价 29.20/93.80 市净率(倍)15.38 港股流通市值(百万港元)

2、17,467.83 基础数据基础数据 每股净资产(元)5.51 资产负债率(%)37.87 总股本(百万股)398.07 流通股本(百万股)206.32 相关研究相关研究 买入（首次）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元）4,213 6,793 8,759 10,761 12,923 同比(%)55.63 61.24 28.95 22.87 20.08 归母净利润（百万元）461.10 781.21 1,111.79 1,406.74 1,755.92 同比(%)213.45 69.42 42.32 2

3、6.53 24.82 EPS-最新摊薄（元/股）1.16 1.96 2.79 3.53 4.41 P/E（现价&最新摊薄）69.41 40.97 28.79 22.75 18.23 Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 韩束主品牌常居抖音美妆韩束主品牌常居抖音美妆 NO1，在大众护肤赛道具有统治级地位，在大众护肤赛道具有统治级地位，当当前前多品牌战略成效显著多品牌战略成效显著。公司聚焦护肤、母婴和洗护三大核心领域，通过多品牌战略覆盖不同消费人群与价位带，形成多领域品牌矩阵。2024年公司营收 67.9 亿元，同比增长 61.2%，扣非后归母净利润 7.8 亿元，同比

4、增长 69.4%。其中，韩束作为核心品牌 2024 年贡献 82.3%的营收，2024 年至今蝉联抖音护肤品类榜首；新锐婴童功效护肤品牌 NEWPAGE一页 2024 年营收 3.8 亿元，同比增长 146.3%，成为第二增长引擎。25 年以来抖音渠道结构优化带动利润改善年以来抖音渠道结构优化带动利润改善，中报预告超预期，中报预告超预期。25 年以来公司调整抖音为主的内容电商销售结构，提升自播占比，带动利润率改善。据蝉妈妈平台统计，25Q1/Q2 韩束抖音自播占比较去年同期分别提升 22pct/19pct，自播占比明显提升。新兴品牌 NEWPAGE 持续靓丽，25 年 618 天猫/抖音/京东

5、三大平台 GMV 均翻倍增长。公司 25H1 预告营收同比+16.8%-17.3%；净利润同比+30.9%-35.8%，高基数下收入维持较好增长，渠道改善+中高端婴童品牌高增带动利润增长。“2+2+2”战略”战略有望实现三年有望实现三年稳健增长，新品牌储备丰富支撑增长稳健增长，新品牌储备丰富支撑增长。“2+2+2”即公司中期聚焦护肤、洗护和母婴三大高景气细分赛道持续发力，各成功打造 2 个知名品牌。护肤：护肤：主品牌韩束稳居抗衰护肤领域前列，高端品线如 X 肽、次抛有望复制套盒成功经验，男士、彩妆等其他品类持续扩充。其他护肤品牌如安敏优布局敏感肌护肤，TAZU 瞄准高端抗衰赛道，ATISER

6、主攻医研美白，完善护肤多品类品牌矩阵布局；母婴：母婴：NEWPAGE 定位中高端快速崛起，打开婴童功效护肤新蓝海，红色小象、一叶子持续迭代焕新。洗护：洗护：推陈出新，极方发力防脱洗护，2032 提供精准护理，一叶子和韩束拓展大众洗护领域。长期看长期看，已有品牌纵向深耕，叠加已有品牌纵向深耕，叠加多个第多个第 N 曲线曲线品牌品牌推出，推出，带来长期增带来长期增长势能长势能。主品牌韩束拓展男士、彩妆、个护等新领域打开增量市场，采取事业部制改革精细化管理；NEWPAGE 扩充明星单品及年龄层；洗护品牌多点开花驱动中长期跃迁。我们测算中期公司护肤/婴童护理/洗护赛道的零售额规模有望分别突破 100/