【公司研究】维尔利-“湿垃圾”龙头垃圾分类开启高成长之路-20200531[27页].pdf

1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 2727 Table_Page 公司深度研究|环保工程及服务 证券研究报告 维尔利（维尔利（300190.SZ） “湿垃圾”龙头“湿垃圾”龙头，垃圾分类，垃圾分类开启高成长之路开启高成长之路 核心观点核心观点： “湿垃圾”“湿垃圾”龙头龙头，2017 年以来年以来湿垃圾湿垃圾订单加速增长订单加速增长。公司聚焦于“湿 垃圾” （有机废弃物）处置领域，2019 年实现营收、归母净利润分别为 27.3、3.17 亿元。公司以 EPC 业务为主，是典型的订单驱动型公司， 受益于渗滤液、 湿垃圾处置等领域需求快速释放， 公司湿垃圾处置订单 连续

2、 2 年超过 40%以上增长， 并且占比已经达到 70%以上， 成为 2017- 2019 年驱动公司业绩复合增长 51%的最核心因素。 垃圾分类垃圾分类将全面推广将全面推广， 湿垃圾订单湿垃圾订单有望有望持续持续 30%以上的以上的增长增长。 公司 “湿 垃圾” 业务的增长驱动力主要来自于垃圾分类催生湿垃圾处置需求、 垃 圾填埋+焚烧厂的渗滤液处置需求增长。 垃圾分类方面， 按照政策规划， 2020 年 46 个重点城市、 2025 年 337 个地级及以上城市要基本建成生 活垃圾分类处理系统，预计 2020 年和 2025 年市场空间分别为 115/1786 亿元。同时，垃圾分类将加速餐厨

3、垃圾处置需求，2025 年预 计市场约 946 亿元。渗滤液方面，受益于填埋场应急处理和改造升级、 焚烧厂配套建设高峰，我们预计未来 3 年渗滤液市场将维持 150-250 亿规模。综合上述因素，我们预计湿垃圾订单增速超过 30%以上。 专注研发，占据有机废弃物全领域的技术优势专注研发，占据有机废弃物全领域的技术优势。公司专注于有机废弃 物处置领域的技术研发， 在渗滤液、 餐厨垃圾等多个领域拥有国内领先 的品牌实力（示范项目）和市场占有率。渗滤液领域，公司市占率保持 第一；餐厨领域，公司已承揽 20 多个示范项目；湿垃圾领域，公司中 标 3 个上海湿垃圾处置项目，独占鳌头。 垃圾分类促进垃圾分

4、类促进湿垃圾处置湿垃圾处置需求释放需求释放， 给予 “买入” 评级给予 “买入” 评级。 我们预计 2020- 2022 年公司归母净利润分别为 4.0/5.4/6.9 亿元，复合增速为 30%， 对应 2020 年 PE 13 倍。公司专注于“湿垃圾”领域研发和市场开拓， 在渗滤液新建+改造升级、餐厨垃圾等多个领域优势显著。未来几年垃 圾分类有望全面推广， 公司已在上海地区证明其技术和市场能力， 预计 2020-2022 年新增订单复合增速超过 30%。若商业模式有所突破，成 长增速将更进一步。 参考可比公司估值和公司业绩增速， 给予 2020 年 PE 估值 18 倍,对应公司合理价值 9

5、.36 元/股，给予“买入”评级。 风险提示风险提示。商誉减值的风险；垃圾分类项目招标进度低于预期的风险； 渗滤液招标低于预期的风险。 盈利预测：盈利预测： 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2,065 2,731 3,484 4,705 6,169 增长率（%） 45.6 32.2 27.6 35.1 31.1 EBITDA（百万元） 465 643 727 831 1,035 归母净利润（百万元） 232 317 404 538 691 增长率（%） 67.5 36.3 27.6 33.0 28.5 EPS（元/股） 0.29 0.40 0.5

6、2 0.69 0.88 市盈率（P/E） 17.24 17.00 12.88 9.68 7.53 市净率（P/B） 1.11 1.38 1.21 1.08 0.94 EV/EBITDA 9.54 9.68 8.83 8.15 6.94 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 6.64 元 合理价值 9.36 元 前次评级前次评级 买入买入 报告日期 2020-05-31 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股） 783.7/729.15 总市值/流通市值（百万元） 5322/4950.9 一年内最高/最低（元） 9.36/5.43 30 日日均成