美团-美团买菜分析框架：“特殊时期”应对能力凸显长期以UE为拓展基石-220526（42页）.pdf

1、【方正互联网 公司深度报告】美团（3690.HK）美团买菜分析框架：“特殊时期”应对能力凸显，长期以UE为拓展基石分析师：杨晓峰登记编号：S12205040001联系人：杨昊证 券 研 究 报 告2022年 5月 26日1. 需求侧看，“买菜”的消费习惯正在逐步形成。“买菜”电商的出现，核心在于满足客户“最快30分钟送货上门”和“生鲜+”品类的需求；这一商业模式相比传统生鲜零售的损耗率和加价率有明显节约；同时也需要经营者有更强的管控力、投入更多的成本。2. 供给侧看，美团买菜在严控UE的前提下稳健拓展。美团买菜目前仍然聚焦UE较好的北上广深4座重点城市，不作积极的城市扩张；以上海为典型案例，美

2、团买菜：1）不急于铺开覆盖；2）专注核心区域，47%的点位在内环到外环之间，38%的点位密度在1-2公里间，打造“1.5公里能力圈”；3）管理能力强，“特殊场景”下， 开放站点的开放预期稳定在95%以上，体现出较强的“抗压”能力；4）未来可以预期GMV提升带来的规模效应下UE改善，以及公司内部与优选、快驴业务协同而来的效率改善。3. 关注短期特殊情况的品牌树立作用。在疫情零星发生的背景下，“买菜”凭借高质量、稳定的服务水平，成为人们采购生鲜与日用品的重要途经；极端情况或将带来更强的市场教育与心智占领效果，有利于品牌树立。投资要点2hY9WtNtQrMrMnMqOmP9PdN8OoMrRsQpN

3、fQrRnQkPtQqQ8OmNoOwMoNtQNZmMvM投资要点投资建议：我们预计公司2022-2024年营业收入分别为2132/2742/3377亿元，经调整归母净利润分别为-91/97/303亿元，对应利润率分别为-4.3%/3.6%/9.0%。估值：我们认为公司主要业务将在2025年达到稳定状态，采用分部估值法，预计餐饮外卖/店酒旅/美团优选/其他业务2025年估值分别为9383/7185/1566/1032亿元，合计2025年市值1.9万亿人民币，对应2025年目标价372港元，给予“推荐”评级。风险提示：1）疫情风险；2）政策风险；3）新业务发展与成本控制不及预期风险。2021A

4、2022E2023E2024E营业收入（百万元）179,128213,218 274,241 337,665 增长率（%）56.0%19.0%28.6%23.1%归母净利润（百万元）-23,538-14,5253,193 23,126增长率（%）n.an.an.a624.3%经调整归母净利润（百万元）-15,572 -9,126 9,746 30,266 经调整归母净利率-8.7%-4.3%3.6%9.0%每股收益EPS-3.84 -2.35 0.52 3.74 每股净资产20.46 17.96 18.47 22.21 市盈率（P/E）n.an.a307.18 42.41 市净率（P/B）11

5、.01 8.83 8.59 7.14 3目录一需求侧：“买菜”电商，正在形成消费习惯的“近场电商”二供给侧：美团买菜严控UE稳健拓展，未来或与其他“新零售”形成协同三发展方向：“买菜”业务价值在“特殊场景”下凸显，行业或将迎来加速四盈利预测与估值五风险提示4“买菜”类业务典型参与方：美团买菜、叮咚买菜、每日优鲜、盒马鲜生等。“买菜”电商的定义：用户端需求。两个特点：“最快30分钟送货上门”，品类“生鲜+”。运营端经营模式。三个关键条件：自营和前置备货（下单时有货）、终端距离用户3公里以内（时限内可以送到）、 大型平台调度（形成规模效应，有足够人力）。1.1 “买菜”电商：“30分钟送货上门”&

6、品类“生鲜+”图表：“买菜”业务商业模式的逻辑示意图核心品类：生鲜“快”“快”自营，前置备货终端距离用户3KM以内大型平台调度前置仓店仓一体同时实现线下销售更高的门店成本日用品零食米面粮油同样契合最快最快3030分钟送货上门分钟送货上门品类“生鲜品类“生鲜+ +”量化指标仅作为配送节点更低的租金成本运营端经营模式运营端经营模式消费端需求消费端需求5供应链条更短，损耗更低。“买菜”模式流转层级少，并且从较早层级开始内部化，各环节的运输、冷链等管理更为规范，损耗往往可以控制在10%以下，而传统生鲜渠道全链条一般损耗达30%；中间流转层级更少，到消费终端的加价幅度更小。“买菜”模式下一般加价20%-