【公司研究】西麦食品-渠道产品双驱动燕麦龙头高成长-20200622[27页].pdf

1、请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 基本状况基本状况 总股本(百万股) 80 流通股本(百万股) 35 市价(元) 83.20 市值(百万元) 6656 流通市值(百万元) 2905 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 评级：评级：买入买入（首次首次） 市场价格：市场价格：83.20 分析师：范劲松分析师：范劲松 执业证书编号：执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315138 Email： 备注：股价数据更新截止 2020 年 6 月 22 日 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2

2、021E 2022E 营业收入（百万元） 851 973 1104 1349 1656 增长率 yoy% 18.26% 14.33% 13.45% 22.21% 22.81% 净利润 137 157 174 209 264 增长率 yoy% 35.17% 15.02% 10.37% 20.42% 26.00% 每股收益（元） 1.71 1.97 2.17 2.62 3.29 每股现金流量 1.63 2.26 2.05 2.83 3.10 净资产收益率 26.19% 11.74% 12.47% 14.37% 17.18% P/E 48.64 42.28 38.31 31.82 25.25 PEG

3、 3.20 2.26 1.94 2.09 1.35 P/B 12.74 4.97 4.78 4.57 4.34 投资要点投资要点 核心观点：核心观点：燕麦燕麦行业行业小而美，不到百亿的销售额，小而美，不到百亿的销售额，5 年复合增速年复合增速 9.5%，近几，近几 年健康轻食、代餐市场蓬勃发展，为燕麦片年健康轻食、代餐市场蓬勃发展，为燕麦片长期成长性打开新空间。目前长期成长性打开新空间。目前国国 内燕麦内燕麦 CR3 仅仅 38.2%，对比，对比日本日本 CR3 82.5%、美国、美国 CR3 70.1%,集中度提升集中度提升 空间较大，西麦食品作为国内燕麦行业龙头，加强线下渠道渗透空间较大，

4、西麦食品作为国内燕麦行业龙头，加强线下渠道渗透+发力线上，发力线上， 子品牌子品牌“西澳阳光西澳阳光”布局布局代餐代餐类燕麦有望放量，看好公司渠道产品双重驱动。类燕麦有望放量，看好公司渠道产品双重驱动。 代餐市场增长空间打开，代餐市场增长空间打开，燕麦燕麦市场市场有望有望持续受益持续受益。消费升级趋势下，消费者 的健康观念加强，以燕麦为代表的早餐谷物类产品凭借丰富的营养物质逐渐 获得中国消费者认可。根据 Euromonitor 数据，2019 年早餐谷物市场销售额 79.8 亿元，5 年复合增速 9.5%，其中即食燕麦增速较快。近几年燕麦切入代 餐市场，迎合年轻的消费者健康减肥需求，为行业打开

5、新增长空间。目前中 国燕麦市场 CR3 仅 38.2%，其中桂格 19%、西麦 11%，行业分散，日本、 香港、美国的 CR3 分别为 82.5%、77.3%、70.1%。对比成熟市场，行业集 中度有较大提升空间。 公司为家族企业，专注公司为家族企业，专注运营运营燕麦燕麦加工加工。公司创始人谢庆奎家族是公司最大控 股股东，截至 2020 年一季度末，谢庆奎家族持股比例合计 55.96%，两家境 外基金合计持股 18%。谢庆奎担任公司董事长、总经理。管理层多名职业经 理人间接持股公司，和股东利益保持一致。西麦食品 1995 年首次推出燕麦产 品，专注燕麦主业 25 年。借助专业的优势，公司近几年

6、维持近 10%的稳健 增长，产品毛利率稳定，利润率小幅提升。目前随着中国大多数地区疫情逐 渐得到控制，公司的生产、销售已基本恢复正常。 线下线下渠道精耕细作渠道精耕细作、 线上发力线上发力。 公司渠道构成中直营占比 27%， 经销占比 73% 为主，2018 年底合作经销商数量达 924 个。渠道广度目前 8 个业务大区覆盖 除港澳台外全国销售网点，渠道深度已经覆盖到三四线城市的县城及重点城 市的乡镇的门店，随着渠道的开拓与下沉，增长逻辑依旧清晰。与此同时， 公司注重线上的协同发展， 2017-2019年线上增速分别为4186%/97%/30%+， 拟继续投入 5110 万募集资金建设互联网渠