【民生证券】铜行业动态报告：TC降为负值，二季度铜冶炼减产吗？-250313（19页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 铜行业动态报告 TC 降为负值，二季度铜冶炼减产吗？2025 年 03 月 13 日 原料端：铜矿供应持续紧张，传导到精铜开始体现。矿端：供给持续缩紧，2024 年全球铜矿延续低增速，全年增量仅 53 万吨；2025 年全球多个矿企明确下调产量规划，预计全年矿端增量仅 40 万吨，供给收缩进一步强化。再生铜：2024 年再生铜产量大幅增长对供需关系形成较大冲击，当前废阳极铜月度产量持续下降，再生铜杆企业开工率同期较低，废铜原料供给或同样紧张，来自再生铜的冲击将明显减弱。港口库存：铜精矿港口库存自年初以来快速去化，目前

2、处在历史同期较低水平，反应冶炼厂的库存消耗速度加快。矿端传导至冶炼端本身需要时间，大约需要 2 年左右时间，铜矿低增速已持续好几年，矿端紧张传导到冶炼端将完成。利润端：加工费低迷，冶炼利润亏损严重。2025 年长单 TC 价格每吨 21.25美元为历史最低水平，年后现货加工费则再次深陷负值区间，最新的现货加工费水平为-15.83 美元/吨，冶炼厂加工费持续低迷。在当前的加工费水平下，无论是长单还是现货，冶炼厂都难以盈利。根据测算，当前长单条件下的单吨铜冶炼亏损幅度为-165 元/吨，现货条件下的单吨铜冶炼亏损幅度为-985 元/吨。因此，在当前加工费水平下，冶炼厂亏损严重，难以为继。冶炼厂检修

3、即将开始，减产或正在路上。SMM 月度数据来看，2024 年下半年开始，精炼铜持续处在高产量的趋势中，这样的高产量背后体现的是冶炼厂大幅消耗自身库存，同时这样的高产量状态是不可持续的。从 SAVANT 全球铜冶炼指数看出，目前铜冶炼闲置产能有上升趋势并处在历史较高水平；统计冶炼厂动态来看，国内外均出现了部分减产检修信息，进入 3 月后，不少冶炼厂亦将开启检修，涉及产能体量较大，减产或正在路上 长期供给约束突出，看好铜价中枢持续上升。在产矿山老龄化严重，现有供给干扰几率大幅提升；过去几年新项目发现寥寥无几，同时铜矿开发周期变得更加满仓，平均开发时间超过 15 年，因此未来项目增量难以预见，铜的长

4、期供给约束愈发明显。投资建议：二季度减产在即，铜价有望上行。由于铜精矿供给持续缩紧，并且冶炼厂已消耗较多库存的背景下，矿端紧张传导到精炼铜端即将完成，叠加 3月开始逐渐增多的冶炼厂检修信息，冶炼厂减产可能性逐渐提升。另一方面，3月为传统需求旺季，供弱需强格局有望呈现，看好铜价上行。推荐洛阳钼业、藏格矿业、紫金矿业、金诚信、西部矿业、中国有色矿业。风险提示：需求不及预期风险，供给超预期释放风险，项目进展不及预期风险等。重点公司盈利预测、估值与评级 代码 简称 股价（元）EPS（元）PE（倍）评级 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 603993.SH 洛阳钼业

5、 7.8 0.38 0.62 0.70 20 13 11 推荐 000408.SZ 藏格矿业 37.31 2.18 1.63 1.77 17 23 21 推荐 601899.SH 紫金矿业 16.69 0.79 1.20 1.43 21 14 12 推荐 603979.SH 金诚信 43.2 1.65 2.50 3.43 26 17 13 推荐 601168.SH 西部矿业 17.4 1.17 1.54 1.75 15 11 10 推荐 1258.HK 中国有色矿业 5.55 0.55 0.78 0.86 10 7 6 推荐 资料来源：Wind，民生证券研究院预测;（注：股价为 2024 年

6、3 月 12 日收盘价；港币/美元 0.1287，中国有色矿业为港币）推荐 维持评级 分析师 邱祖学 执业证书：S0100521120001 邮箱： 研究助理 袁浩 执业证书：S0100123090011 邮箱： 相关研究 1.钴行业动态报告：刚果金暂停出口，钴价上行-2025/03/11 2.有色金属周报 20250308：步入需求旺季，价格上行-2025/03/09 3.有色金属周报 20250301：迎金三银四旺季，期待金属价格上行-2025/03/01 4.有色金属周报 20250223：国内政策表态积极，继续看好春季行情-2025/02/23 5.有色金属周报 20250216：金属