【公司研究】通化东宝-经营低点已过重磅品种梯次上市驱动业绩增长提速、估值有望得到修复和提升-20200521[40页].pdf

1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 经营低点已过，重磅品种梯次上市驱动业绩增 长提速、估值有望得到修复和提升 通化东宝(600867) 高成长的优质赛道，高成长的优质赛道，医保限费下降价压力小医保限费下降价压力小 胰岛素是成长空间大胰岛素是成长空间大的优质赛道：的优质赛道：中国作为全球第一大糖尿病国 家，2017 年糖尿病患者人群达到 1.2 亿人，未来随着老龄化和肥 胖率提升、以及糖尿病患者的确诊率、有效治疗率提升，预期糖 尿病整体市场将继续保持 10%以上增长；胰岛素注射作为中晚期 糖尿病患者的唯一治疗方式，其具有很强的刚需性，截止 2019 年国内胰岛素市场超 200 亿元，且目前胰

2、岛素治疗率仅为 5%，展 望未来胰岛素市场潜在空间巨大。 胰岛素作为高壁垒、客户粘性高的生物药，降价空间较小胰岛素作为高壁垒、客户粘性高的生物药，降价空间较小：胰岛 素行业受到行业壁垒高、客户粘性大、以及患者后续用药需要持 续的服务等属性，产品价格相对较为稳定，例如通化东宝的二代 胰岛素在 2010-2019 年的招标价格仅累计下降不到 5%。胰岛素作 为特殊的生物药品种，当前情况下很难做到一致性评价、以及考 虑到胰岛素的核心难点在于稳定的规模化放大生产，我们整体判 断胰岛素很难在短期内作为全国化带量采购品种，通过产业调研 我们了解到武汉 2019 年第二批集采带量采购中，胰岛素降价幅 度仅为

3、小个位数，相对整体平均降幅 31%呈现较小的幅度，一定 程度上反映了胰岛素产品的客户的高粘性和高生产成本，降价空 间相对较小。 经营低点已过经营低点已过，二代胰岛素将呈现稳健增长，二代胰岛素将呈现稳健增长 公司是国内二代胰岛素规格最全的胰岛素行业龙头，2019 年胰岛 素制剂及原料药实现营业收入 22.14 亿元，同比增长 14.09%，其 2005-2019 年复合增长率为 27.94%，实现业绩的高速增长。公司 在 2018 年 Q3 由于主动去库存、单季度业绩呈现下滑，至 2019 年 Q2 以后库存呈现逐渐出清的趋势，展望未来，公司二代胰岛 素将持续受益于分级诊疗、门诊统筹报销等政策的

4、推进、继续深 耕基层市场，实现稳健较快增长。 甘精胰岛素已经上市，后续多个甘精胰岛素已经上市，后续多个三代胰岛素及利三代胰岛素及利 拉鲁肽拉鲁肽梯次上市驱动业绩中长期梯次上市驱动业绩中长期快快速增长速增长 公司在糖尿病领域深度耕耘，研发管线覆盖三代/四代胰岛素、 以及新靶点 GLP-1 和化学口服类降糖药物。公司甘精胰岛素已于 2019 年 12 月获得注册批件，年初以来各省挂网和进院工作顺利 推进，展望未来 2-3 年，预期 2020 年底或 2021 年上半年门冬胰 岛素上市销售、2022-2023 年门冬胰岛素 50/30 实现上市销售以 及 2023 年前后重磅品种 GLP-1 利拉鲁

5、肽实现上市，多个三代胰 岛素和利拉鲁肽接续上市将为公司的中长期增长增添动力。此 外，公司通过 license-in 引进四代胰岛素，积极进行前瞻性布 评级及分析师信息 评级：评级： 买入 上次评级： 首次覆盖 目标价格：目标价格： 最新收盘价： 14.8 股票代码股票代码： 600867 52 周最高价/最低 价： 19.25/10.16 总市值总市值( (亿亿) ) 301.03 自由流通市值(亿) 301.03 自由流通股数(百万) 2,033.99 分析师：崔文亮分析师：崔文亮 邮箱： SAC NO：S1120519110002 助理助理分析师：徐顺利分析师：徐顺利 邮箱： -28% -

6、16% -3% 10% 23% 36% 2019/052019/082019/112020/022020/05 相对股价% 通化东宝沪深300 Table_Date 2020 年 05 月 21 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 局，除此之外公司在口服 GLP-1 类似物和口服降糖仿制药进行积 极、对降糖药物进行全方位布局。随着公司三代胰岛素（甘精胰随着公司三代胰岛素（甘精胰 岛素、门冬胰岛素等品种）以及利拉鲁肽、四代胰岛素等新品种岛素、门冬胰岛素等品种）以及利拉鲁肽、四代胰岛素等新品种 上市，业绩