1、证券研究报告行业深度报告纺织服饰 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/32 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 纺织服饰行业深度报告 户外户外服饰服饰行业行业深度深度：乘势而上乘势而上，掘金千亿掘金千亿户户外外市场市场 2025 年年 08 月月 03 日日 证券分析师证券分析师 汤军汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 证券分析师证券分析师 赵艺原赵艺原 执业证书：S0600522090003 行业走势行业走势 相关研究相关研究 纺服行业 2024 年三季报总结：制造龙头再续佳绩，期待品牌复苏回暖 2024-11-05 纺服行业

2、2024 年中报总结：着眼持续增长的优质龙头 2024-09-08 增持（维持）Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 伯希和拟港股上市，户外热持续到何时？伯希和拟港股上市，户外热持续到何时？2025 年 4 月户外服饰品牌“伯希和”在港交所递交招股说明书，2022-2024 年伯希和营收从 3.8 亿元增至 17.7 亿元，CAGR 高达 116%。在疫情后国内消费持续低迷的环境下，伯希和爆发式高增，增长驱动来自什么？持续性如何？本文通过复盘户外服饰行业在中国的发展历程以及解析行业增长驱动进行探讨。见微知著：中国户外第一股“探路者”复盘。见微知著：中国户外第一股“探

3、路者”复盘。国内户外服饰行业曾诞生探路者、三夫户外等上市公司，然而上市后均经历了业绩震荡期。通过复盘探路者及行业变迁，可以发现国内户外服饰行业经历了 2010-2014年高速成长、2015-2019 年调整放缓、2020 年以来增长再提速的三个发展阶段，其中 2015-2019 年行业出现调整放缓主要原因在于宏观经济增速换挡、行业发展不均衡、竞争白热化等因素。而随着行业标准规范化、疫情催化户外需求爆发、户外消费者年轻化等积极因素出现，当前国内户外服饰行业再次迎来增长提速的机遇期。知往鉴今：户外服饰空间广阔，积极因素催化增长提速。知往鉴今：户外服饰空间广阔，积极因素催化增长提速。1）行业特点：行

4、业特点：高性能户外服饰对功能性具有较高的要求，生产难度、生产成本相对高于其他品类，目前行业知名的生产技术主要掌握在海外供应商手中，国产技术逐步进步突破中。2）总量上看总量上看：2024 年国内高性能户外服饰市场规模 1027 亿元，2019-2024 年复合增速 13.8%。预计未来五年有望翻倍，长期看具有 3 倍以上增长空间。3）结构上看结构上看：冲锋衣品类、线上渠道、国产品牌增长较快。4）竞争格局方面竞争格局方面：24 年国内市场 CR10 为27.2%，市场较为分散，其中国际品牌占主导地位，国产品牌则通过性价比定位、时尚设计等策略进行差异化竞争逐步提升份额。伯希和：年轻的国产品牌，向上突

5、围进行时。伯希和：年轻的国产品牌，向上突围进行时。伯希和成立于 2012 年，现为国内高性能户外服饰零售额第七大品牌，市场份额 1.7%。定位中高端质价比，产品定价多数集中于千元及以内，与国际户外服饰品牌形成价格区隔。2022-2024 年营收从 3.78 亿元增至 17.66 亿元，归母净利润从 0.24 亿元增至 2.83 亿元，CAGR 分别为 116%、241%。我们认为高增驱动一方面来自国内户外热度提升，另一方面来自公司在渠道、定位、营销策略上，均选择了适合国产品牌的差异化发展路径，并逐步实现从中端大众向上突破。投资建议：投资建议：看好户外服饰产业链机会。看好户外服饰产业链机会。当前

6、国内户外行业正处于多重积极因素共同催化增长提速的机遇期，未来五年内行业规模有望翻倍，长期增长空间 3 倍以上，这将带来户外服饰整个产业链机会。其中：1）下游品牌下游品牌/零售商：零售商：品牌资产、运营管理能力为核心竞争要素，重点推荐手握多个全球领先户外品牌的安踏体育；建议关注：户外服饰及装备龙头亚玛芬体育、三夫户外、探路者、牧高笛，布局户外产品线的体育服饰龙头李宁、特步国际、361 度、波司登，新增代理户外品牌的零售商滔搏，以及拟上市的户外服饰品牌伯希和；2）上游制造：上游制造：生产技术、客户资源为核心竞争要素，建议关注：锦纶长丝产能正处投产爬坡阶段的南山智尚、台华新材，超细纤维功能面料龙头聚