1、此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。交银国际研究交银国际研究宏观策略宏观策略2025 年 7 月 24 日全球宏观全球宏观美联储的“特朗普风险”升级美联储的“特朗普风险”升级特朗普与鲍威尔的争端根源可追溯至特朗普 1.0 时期，核心分歧在于货币政策理念对立：特朗普一贯主张维持低利率环境，而鲍威尔坚持基于经济数据和通胀目标的决策路径。2025 年 7 月，双方争端升级。不同于以往分散式的批评威胁和施压，特朗普首次提出了具体的“法理依据”，市场意识到特朗普政府可能已在认真研究绕过法律约束解雇美联储主席的可行路径。此举引发了市场对美联储独立性面临前所未有威胁的

2、担忧，并可能产生“先例效应”，或动摇美国货币政策独立性根基。特朗普希望通过施压美联储大幅降息来降低长期利率，从而减轻政府债务负担，反映其对货币政策的传导机制存在不同理解，或受政治动机使然。特朗普希望通过施压美联储大幅降息来降低长期利率，从而减轻政府债务负担，反映其对货币政策的传导机制存在不同理解，或受政治动机使然。美联储的政策利率主要影响短端收益率曲线，而长期国债收益率更多反映市场对未来通胀预期、经济增长前景以及财政可持续性的综合判断。即使特朗普成功迫使美联储大幅降息，如果市场认为这种政策干预会引发未来通胀风险或损害美联储独立性，长期利率反而可能显著上升。综合考虑法律阻碍、政治成本及市场反应等

3、因素，特朗普解雇鲍威尔的可能性相对较低，解雇操作可行性较低，也非明智之举。综合考虑法律阻碍、政治成本及市场反应等因素，特朗普解雇鲍威尔的可能性相对较低，解雇操作可行性较低，也非明智之举。支持这一观点的理性逻辑链条：特朗普目标是降低利率、减轻政府付息压力，然而解雇鲍威尔无法实现这一目标，反而可能引发市场动荡，因此最优解是不采取行动。市场可能过度关注鲍威尔在过去的政策表现，而低估了其作为美联储主席在维护内部团结和决策一致性方面的成果。市场可能过度关注鲍威尔在过去的政策表现，而低估了其作为美联储主席在维护内部团结和决策一致性方面的成果。鲍威尔任期至2026年5月。他公开表示不会辞职，并否认特朗普有权

4、因政策分歧解雇他，在应对政治压力时展现出的坚定立场，也为其赢得委员会成员的尊重和支持。因此，特朗普政府无论是计划将鲍威尔降职，还是提前通过影子美联储来进行政策施压，考虑到鲍威尔当前的政策影响力，以上措施可能皆难奏效。美联储独立性的核心价值在于制度信用。美联储独立性的核心价值在于制度信用。这种信用建立在数十年的专业操作和危机应对基础上，是现代金融体系稳定运行的基石。一旦信用受损，修复将耗时漫长。在此期间，美国金融体系将不得不承担更高的风险溢价和更大的波动性，成本最终将由整个社会承担。因此，美联储独立性不仅是技术性的制度安排，更是维护金融稳定和经济繁荣的保障。任何削弱这种独立性的尝试，都可能引发远

5、超预期的系统性风险。就降息前景而言，尽管特朗普持续施压，当前美联储的等待是合理的：就降息前景而言，尽管特朗普持续施压，当前美联储的等待是合理的：一方面，关税影响具有滞后性，当前尚未完全显现，或还要需要未来两个月的通胀数据来验证，比如商品价格压力的传导。另一方面，“对等关税”暂停至 8 月初，在此之前很难看到明朗的关税形势，而截至目前，也仅有个别国家达成初步的关税框架协议。基准情形下，美元信用风险，尤其是资本市场的走势或成特朗普“软肋”，限制其关税及解雇鲍威尔的主张。我们预计 2025 年全年降息 1-2 次，而首次降息可能在 4 季度。李李少少金金Evan.L(852)3766 1849202

6、5 年 7 月 24 日全球宏观全球宏观2目录目录特朗普与鲍威尔争端再度升级特朗普与鲍威尔争端再度升级.3特朗普对鲍威尔积怨已久，最早可追溯至其首个任期.3近期双方争端达到新高潮，从失职到刑事指控层层升级.3近期争端的质变特征：特朗普对鲍威尔施压由概念层转向操作层.5争端来源：特朗普对货币传导机制的解读存在偏差争端来源：特朗普对货币传导机制的解读存在偏差.6操作层面，特朗普政府解雇鲍威尔面临多重约束操作层面，特朗普政府解雇鲍威尔面临多重约束.9除了解雇，特朗普政府也可能考虑“降职策略”，以削弱鲍威尔影响力，但预计收效甚微.10无论是降职还是提前提名，特朗普可能低估了鲍威尔的影响力.13美联储独