1、敬请参阅最后一页特别声明 1 跨境支付先行者，前瞻布局虚拟资产跨境支付先行者，前瞻布局虚拟资产 核心内容 1、公司概况：十年全球扩张，数字支付先行者 公司主要业务为数字支付，已在全球多个国家和地区获得 65 张支付牌照及相关资质。公司 2024 年实现收入 13.15 亿元，但受联营企业投资亏损拖累，公司归母净利润为负。收入结构方面，2024 年全球支付、境内支付、增值服务占比分别为 61%/26%/11%。2、行业概况：规模持续扩张，集中度有望提高 行业规模：有望受益于跨境电商渗透率提高而持续扩大。弗若斯特沙利文预测，2027 年全球跨境电商商品交易总额（GMV）将达 5.8万亿美元，将对数

2、字支付行业支付额高速增长起到强劲支撑作用。竞争格局：非银行支付机构监督管理条例实施后，行业准入门槛进一步提高。截至 2025 年 6 月，央行累计注销牌照 102 张，体现出行业存量整合的趋势，集中度有望加强。2022 年中国数字支付解决方案的供应商里，连连数字市占率为 0.6%，排名第 7。三、公司主业：支付额高增，前瞻布局虚拟资产 主营业务：受益于公司全球支付牌照布局深化以及支付额增长，2024 年公司全球支付、境内支付收入分别同比增长 23%/57%。服务费率方面，全球支付 23-24 费率为 0.38%/0.29%，竞争加剧导致费率下降，但公司牌照优势也在强化，因此预计 25-27 年

3、费率为0.28%/0.27%/0.26%；境内支付 23-24 费率为 0.012%/0.011%，因费率本就较低且这两年变动不大，预计 25-27 年费率稳定在0.011%。在公司的牌照资源、科技投入、广泛的合作网络等核心优势驱动下，预计 25-27 年公司全球支付、境内支付、增值服务业务的同比增速分别为 30%/25%/20%、30%/25%/20%、15%/10%/10%。公司亮点：附属公司 DFX Labs 已获得虚拟资产交易平台牌照，附属公司连连国际与入选首批沙盒测试的圆币科技开展合作，布局稳定币领域有望为公司打开支付业务的长期想象空间。盈利预测、估值和评级 预计 25-27 年公司

4、营收为 17/21/25 亿元，同比增长 28%/23%/19%；归母净利润 17/-0.4/0.6 亿元，同比增长 1101%/-102%/250%，25年利润大幅增长主要是因为公司出售连通公司股权至 17.63%，产生的一次性收益会记在 25 年；SPS 为 1.58/1.95/2.33 元。考虑到公司尚未稳定盈利，采用 PS 法进行估值，25E 可比公司平均 PS 为9.6 倍，给予公司 25 年 9xPS，对应目标价 15.28 港元（汇率 0.93），首次覆盖给予“买入”评级。风险提示 全球经济大幅下行；监管趋严；加征关税；减持风险；声誉风险。国金证券研究所国金证券研究所 分析师：舒

5、思勤（执业分析师：舒思勤（执业 S1130524040001S1130524040001） 分析师：洪希柠（执业分析师：洪希柠（执业 S1130525050001S1130525050001） 分析师：夏昌盛（执业分析师：夏昌盛（执业 S1130524020003S1130524020003） 分析师：易永坚（执业分析师：易永坚（执业 S1130525020001S1130525020001） 联系人：方丽联系人：方丽 市价（港币）：市价（港币）：12.46012.460 元元 目标价（港币）：目标价（港币）：15.2815.28 元元 主要财务指标 项目 12/23 12/24 12/25E

6、 12/26E 12/27E 营业收入(百万元)1,028 1,315 1,683 2,077 2,474 营业收入增长率 38%28%28%23%19%归母净利润(百万元)(656)(168)1,684(39)58 归母净利润增长率 28%74%1101%-102%250%每股收益(元)(0.65)(0.16)1.58(0.04)0.05 每股净资产（元）0.58 1.15 2.25 2.45 2.76 每股营业收入（元）1.01 1.24 1.58 1.95 2.33 P/S 11.46 9.39 7.34 5.95 4.99 来源：公司年报、国金证券研究所0100200300400500