【公司研究】太阳纸业-首次覆盖报告：多元布局平滑周期造纸中的“成长之王”-20200323[34页].pdf

1、 -1- 证券研究报告 2020 年 03 月 23 日 太阳纸业（太阳纸业（002078.SZ） 轻工制造轻工制造/造纸造纸 多多元元布局布局平滑平滑周期周期，造纸造纸中的“成长之王”中的“成长之王” 太阳纸业首次覆盖报告太阳纸业首次覆盖报告 公司深度公司深度 太阳纸业：林浆纸一体化龙头太阳纸业：林浆纸一体化龙头 公司是国内先进的林浆纸一体化造纸龙头，并不断扩充产品矩阵，向生物新 材料、快消品进军平滑周期波动风险。文化纸目前依然是公司收入的主要来 源，但溶解浆与箱板纸收入占比在持续提升。在造纸行业周期里，公司业绩 稳定增长，产品结构优化下有望带来成长弹性。 公司公司未来核心看点和投资逻辑：未

2、来核心看点和投资逻辑： 1）多元化浆纸，助力穿越周期：多元化浆纸，助力穿越周期：公司一方面在造纸主业的基础上相继拓展 生物新材料、快消品业务；另一方面，作为文化纸龙头，开始布局包装纸领 域， 横向拓宽多元化产品矩阵， 有助于降低由单一品类带来的周期波动风险。 2020-2021 年，公司预期将迎来投产窗口期，伴随本部 45 万吨文化纸、老挝 80 万吨高档包装纸与广西 350 万吨林浆纸一体化一期项目投产， 产品结构将 更加优化，产能持续释放有望进一步增厚业绩。 2）原材料自给率高，成本优势突出：原材料自给率高，成本优势突出：文化纸方面，公司以化学浆、部分化 机浆（溶解浆）配套原料为主，提升自

3、己率。2018 年公司机械浆产能 80 万 吨、 30 万吨溶解浆， 广西北海 350 万吨林浆纸一体化项目有望带动自给率持 续提升，低成本投入将进一步夯实公司成本优势。包装纸方面，涉足时间虽 然较短，但正是因为未能享有外废配额而激发公司通过自主研发新型半化学 浆材料替代国废。另一方面，公司在老挝布局纸浆厂，用废纸浆替代国废， 成本端优势显现，毛利率有提升空间。 3）库存周期底部叠加木浆价格低位，库存周期底部叠加木浆价格低位，盈利弹性强盈利弹性强：目前行业处于历史库存 周期底部，受外废进口逐步清零下废纸稀缺，国废价格中长期预计仍在较高 水平，催生包装纸价格向上。公司在包装纸原材料上自给率高且木

4、浆价格预 计低位震荡； 文化纸景气度延续， 成本优势下预计公司具有较强的业绩弹性。 盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 0.85、0.94、1.12 元，根据历史和可比公 司估值，综合考虑公司是造纸行业龙头、文化纸景气延续、成本优势突出、 多元化布局平滑周期风险，盈利能力仍具有成长性，给予公司 2020 年合理 估值 12-15 倍， 对应合理股价 11.28-14.10 元。 首次覆盖， 给予强烈推荐评级。 风险风险提示提示：1）原材料价格波动；2）市场竞争加剧；3）老挝项目不达预 期；4）包装纸产品拓展不达预期。 财务摘要财务摘要和估

5、值指标和估值指标（2020 年年 3 月月 20 日）日） 指标指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 18,894 21,768 22,661 24,972 28,768 增长率(%) 30.7 15.2 4.1 10.2 15.2 净利润(百万元) 2,024 2,238 2,190 2,431 2,915 增长率(%) 91.6 10.5 -2.1 11.0 19.9 毛利率(%) 26.0 23.5 24.0 23.6 23.3 净利率(%) 10.7 10.3 9.7 9.7 10.1 ROE(%) 20.8 17.8 16.3 15.3

6、 15.6 EPS(摊薄/元) 0.78 0.86 0.85 0.94 1.12 P/E 12.1 10.9 11.2 10.1 8.4 P/B 2.4 2.0 1.7 1.5 1.3 资料来源：Wind、新时代证券研究所预测，股价时间为 2020 年 3 月 20 日 强烈推荐强烈推荐（首次首次评级评级） 赵汐雯（分析师）赵汐雯（分析师） 证书编号：S0280520020001 市场数据市场数据 时间时间 2020.03.20 收盘价(元)： 9.44 一年最低/最高(元)： 6.06/11.1 总股本(亿股)： 25.92 总市值(亿元)： 244.66 流通股本(亿股)： 25.7 流通