【公司研究】桃李面包-公司系列深度二：我们如何看待桃李的核心竞争力？-20200117[30页].pdf

1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 证券研究报告 / 公司深度报告 公司系列深度二：我们如何看待桃李的核心竞争力？公司系列深度二：我们如何看待桃李的核心竞争力？ 报告摘要报告摘要： 我们在 2019 年 9 月发布了桃李面包系列报告一：产能及市场篇 ， 本文作为公司系列报告之二，重点讨论了我们如何看待桃李的核心 竞争力，此外，我们深度研究了日本烘焙行业及本地面包龙头企业 Yamazaki 成长历史及市场拓展路径，希望从海外成熟市场经验探寻 对我国短保行业发展的经验与启示。 我们认为，桃李的核心壁垒主要有三个方面分别为品质、效率、 渠道。其中，品质是前提，效率是核心，而渠

2、道是纽带，三者相辅 相成，共同构建了公司从生产端到销售端整个体系的领先优势。 （1） 品质：品质：公司主打“高性价比”的大众路线，产品品质的高标准与稳 定性，以及快速的新品迭代周期是公司站稳市场并得以挤压竞品的 根基。 （2）效率：效率：我们认为短保行业具备马太效应显著、强者恒强 的特点。龙头企业通过先发优势，逐步占据优质的渠道资源，率先 实现从生产端到销售端整个体系的良性循环，其背后不单单反映了 公司的强供应链效率，而是公司从生产端响应、到物流效率及供应 链周转，再到产品接受度及终端动销的领先。 （3）渠道：渠道：公司的渠 道壁垒体现在两个方面：a）渠道人员经验与忠诚度；b）小店渠道 壁垒深

3、厚：流通渠道（小店）具有易守难攻、先发优势显著的特点， 由于货架资源有限，先进入者率先抢占最优货架位臵，固定的拜访 与服务频次保证了终端产品新鲜度，品牌为门店提供稳定的收入来 源，带来门店对品牌依赖度的强化过程。 中短期来看，随着新品牌入局及传统竞争者对市场投入的加大，加 之电商中保产品的冲击，公司利润端略有承压，公司短期以市场份 额为第一诉求，我们坚定看好桃李的竞争优势，随着公司工厂覆盖 度及配送效率的领先优势持续凸出，市场基础更加巩固，与竞争对 手差距预计将持续拉大，静待时间与市场的检验。 盈利预测：盈利预测：预计公司 2019-2021 年 EPS 为 1.04、1.18、1.40 元，

4、对 应 PE 为 41 倍、38 倍、32 倍，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：市场拓展不及；食品安全问题；行业竞争加剧风险。 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 4,080 4,833 5,644 6,621 7,801 (+/-)% 23.42% 18.47% 16.77% 17.31% 17.83% 归属母公司归属母公司净利润净利润 513 642 683 777 923 (+/-)% 17.85% 25.11% 6.37% 13.70% 18.87% 每股收益（元）每股收益（元） 0.78 0.97

5、 1.04 1.18 1.40 市盈率市盈率 50.02 46.34 40.94 37.74 31.75 市净率市净率 8.14 8.70 7.83 7.90 7.56 净资产收益率净资产收益率(%) 16.26% 18.77% 19.14% 20.93% 23.83% 股息收益率股息收益率(%) 2.01% 2.51% 2.86% 0.00% 0.00% 总股本总股本 (百万股百万股) 471 471 659 659 659 买入买入 上次评级： 买入 股票数据 2020/1/14 6 个月目标价（元） 47 收盘价（元） 40.19 12 个月股价区间 （元） 34.5359.29 总市值

6、（百万元） 26,480 总股本（百万股） 659 A股（百万股） 659 B股/H股（百万股） 0/0 日均成交量 （百万股） 5 历史收益率曲线 -2% 7% 16% 25% 34% 43% 2019/12019/42019/72019/10 桃李面包沪深300 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -11% -17% 21% 相对收益 -16% -23% -16% 相关报告 桃李面包（603866） ：收入增长稳健，短期 竞争加剧导致业绩承压-20200113 桃李面包（603866） ：股份回购激励员工， 增资上海桃李务实华东发展战略 -20191119 桃李面包（603866）