1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 医药生物 2025 年 07 月 14 日 德源药业(832735)慢病药企底蕴深厚，稳步推进“由仿转创”报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：德源药业：专攻慢性代谢性疾病，拥有仿制药特色产品群，起航新药研发。截至 25 年 3月末，公司共有化药注册批件 32 个，在售产品 18 个，拥有覆盖糖尿病全靶点（除胰岛素外）、心血管多适应症的立体化产品矩阵，并向高血脂、风湿免疫等慢病延伸品种。23 年公司正式提出“仿创结合”战略，新药研发仍聚焦主业，围绕“差异化+创新”做管线布局。慢性代谢性疾病：增量市场，仿制药与创新药并存。国内高血压、糖尿病、血

2、脂异常等疾病患者人数庞大，发病率呈上升态势，人口老龄化和生活方式转变是主要驱动因素，国家高度重视慢病防治，行业中长期存在扩容空间。分药品结构看，仿制药解决居民基础治疗需求，创新药聚焦尚未满足的临床需要。糖尿病：公司降糖产品体系化，新药补齐重磅靶点短板。23 年国内院端非胰岛素降糖药物市场约 343 亿元，分结构看，新型药物（GLP-1、SGLT-2 抑制剂、DPP-4 抑制剂、复方等）占比 36.4%，较海外约 55%市场份额仍有提升空间。公司存量品种市占率稳定，新品种聚焦新型药物及新剂型，新品种一是应采尽采，二是可以依托公司现有成熟的慢病渠道销售，上市后销售有望较快增长。公司创新药方面取得实

3、质性突破，DYX116（GIPR/GLP1R/GCGR 三靶点激动剂）于 25 年 3 月启动临床 I 期，4 月首例受试者入组，如进展顺利，预计 25 年底前完成 I 期临床，26 年进入 II 期临床。GLP-1 药物市场广阔：适应症方面，降糖、减重为基本盘，在其他代谢性疾病、神经保护等领域具备用药前景；疗效方面，多靶点具有疗效最大化、副作用降低、药动学性质更稳定等优点，是产品迭代方向；用药角度，口服、长效产品更受慢病患者偏好。从竞争格局看，截至 25 年 4月末，全球三靶点 GLP-1 药物管线数量约 20 款，公司 DYX116 进度靠前。高血压：公司选品策略清晰，聚焦复方和未被满足需

4、求。23 年国内院端高血压药物市场约676 亿元，用药结构以单药为主，复方制剂是行业增长重心。公司核心品种波开清 2011年上市，持续独占市场，25 年新增 1 家过评，截至目前竞品稀缺。待上市复方产品沙库巴曲缬沙坦钠片市场空间大，提供新增长点。公司 DYX216 创新药布局难治性高血压（约 10%的高血压患者是 RH 患者），作用机理使用抑制醛固酮合成酶从源头减少醛固酮产生，同类药物 Baxdrostat 全球最高及国内最高研发阶段均为 III 期临床，公司最新研发进展为初步确定潜在 PCC 分子。投资分析意见：我们预测公司 2025-2027 年归母净利润分别为 1.92/2.18/2.0

5、0 亿元，最新市值对应 PE 分别为 22/20/21 倍，可比公司 25 年 PE 均值为 41 倍。因公司目前收入全部来自仿制药，创新药业务处于投入期，给予合理 PE 为 29 倍，随着临床数据读出，公司估值有进一步提升可能。公司目标市值 56 亿元，较 25/07/11 收盘有 30%涨幅空间，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：创新药研发不及预期、存量核心品种集采降价超预期、市场竞争加剧、核心研发人员流失等风险。市场数据：2025 年 07 月 11 日 收盘价（元）36.42 一年内最高/最低（元）66.66/20.96 市净率 3.7 股息率%（分红/股价）1.26 流通 A 股

6、市值（百万元）3,779 上证指数/深证成指 3,510.18/10,696.10 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2025 年 03 月 31 日 每股净资产（元）14.73 资产负债率%19.73 总股本/流通 A 股（百万）117/104 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：相关研究-证券分析师 刘靖 A0230512070005 王雨晴 A0230522010003 联系人 王雨晴(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2024 2025Q1 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元）868 255 1,065 1,23