【公司研究】顺鑫农业-深度报告：牛栏山量价利齐升看好白酒业务成长空间-20200416[29页].pdf

1、 证券研究报告 1 报告摘要报告摘要： 光瓶酒升级扩容，龙头市占率有望继续提升光瓶酒升级扩容，龙头市占率有望继续提升 城乡一体化扩充光瓶酒消费人群，日常饮酒消费观念由追求低价向价值转变。20%低 收入户近年收入增速最快，消费能力提高；注重消费质量的 80/90 后新中产主力成为 意见领袖，中高端光瓶酒比盒装酒更能迎合其消费需求。光瓶酒主流价格带已由 10 元升至 15-30 元， 未来 3-5 年主流价格带将提升至 30-50 元。 目前光瓶酒市场容量 700 亿，光瓶酒增速显著高于行业增速，2-3 年内将扩容至 1200 亿。名酒系列酒和全国性 品牌将挤占地产光瓶酒市场。龙头牛栏山在低端酒市

2、场市占率 6.2%、在低端光瓶酒 市场市占率 11%，龙头效应将在未来 3-5 年持续显现，同时考虑光瓶酒对低端盒装酒 份额的挤占，我们认为牛栏山在低端光瓶酒领域的份额提升仍有显著提升空间。 短期白酒业绩释放无忧短期白酒业绩释放无忧，长期，长期量价利齐升量价利齐升成长空间成长空间广阔广阔 公司预收/收入居上市公司首位，短期白酒业绩释放无忧。长期看，牛栏山凭借高性 价比高、强品牌影响力、稳定的厂商合作关系继续深入践行全国化。北京大本营市场 的增长空间主要依赖于产品升级；较成熟市场终端铺货还有空间，增量主要也是来源 于产品升级；其他市场处于大规模铺货、招商的初级阶段，还有很大可挖掘空间，即 低端陈

3、酿全国化的红利都还有 20-30%空间。因此，以低端产品铺货占领新市场后增 速放缓，未来 2-3 年大部分市场将逐步复制北京等样板市场经验走升级之路，提升中 高端产品销售占比， 以保持收入继续快速增长。 产品价格上移拉升白酒整体销售均价， 价升对营收增长的贡献将更大。另外，包材价格下行，将来新建厂区投产后规模效应 下单位成本下降趋势未改， 运输费对净利的影响也将明显减小， 进一步释放盈利空间。 猪肉业务收入利润稳定，地产有望剥离猪肉业务收入利润稳定，地产有望剥离 猪肉业务毛利率低、收入利润稳定。房地产业务正在加速清理存量库存，降低负债、 改善现金流，随着收入确认盈利情况有望好转。中长期看，公司

4、将进一步聚焦主业， 地产业务未来大概率将被剥离，届时高债高息状况改善，净利率将提升。 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 预计 2019-2021 年收入 144.05 /166.84/189.39 亿元，同比增长 19.3%/15.8%/13.5%。归 属上市公司净利润10.51/13.94 /17.6亿元， 同比增长41.2%/32.7%/26.3%， 对应EPS 1.42 元/1.88/2.37 元，对应 PE 分别为 44X/33X/26X。最新交易日，行业 ttm 估值 34X，考 虑公司在业内具有很好的成长性，看好公司发展空间，给予推荐评级。 风险提示风险提示 经济下滑拖累需求，

5、业绩释放节奏不及预期，食品安全问题等。 盈利预测与财务指标盈利预测与财务指标 项目项目/ /年度年度 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 12,074 14,405 16,684 18,939 增长率（%） 2.9% 19.3% 15.8% 13.5% 归属母公司股东净利润（百万元） 744 1,051 1,394 1,760 增长率（%） 69.8% 41.2% 32.7% 26.3% 每股收益（元） 1.30 1.42 1.88 2.37 PE（现价） 47.9 44.1 33.2 26.3 PB 4.6 5.3 4.6 3.9 资料来源：公司公告、民生证券研

6、究院 推荐推荐 维持评级 当前价格：当前价格： 6 62.472.47 交易数据交易数据 2020-4-15 近 12 个月最高/最低 （元） 47.9/24.42 总股本（百万股） 741.77 流通股本（百万股） 741.77 流通股比例（%） 100% 总市值（亿元） 463.38 流通市值（亿元) 463.38 该股与沪深该股与沪深 300 走势比较走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 分析师：于杰分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： 分析师分析师：赵梦秋：赵梦秋 执业证号： S0100117110078 电话： 01