1、 公司研究/建筑材料/证券研究报告 挖掘价值挖掘价值 投资成长投资成长 三棵树（603737）深度研究 C 端产品渠道双升级助力突围，2025 年有望迎来经营拐点 2025 年 06 月 16 日 【投资要点】【投资要点】民族涂料企业龙头。民族涂料企业龙头。公司成立于 2002 年，发展初期主要立足于福建地区，2014 年起加速地域拓展，进一步完善全国化布局，同时完成收购大禹防水、廊坊富达、麦格美，正式进军防水及保温材料领域。公司致力于在零售领域打造乳胶漆、艺术漆、仿石漆、胶黏剂、基辅材、防水涂料、小森板“七位一体”产品和马上住服务的美好生活解决方案，在工程领域打造内外墙涂料、防水、保温、工业

2、涂料、地坪、家居新材料、基辅材、施工服务为一体的绿色建材一站式集成系统。公司在福建、四川、河南、天津、安徽、河北等设有及在建 14 个生产基地。在涂界统计的 2024 年全球涂料/装饰漆企业中，公司位居全球第八，国内第四，是排名最高的民族涂料企业。重涂支撑需求，格局继续稳固，头部企业市占率有望保持提升。重涂支撑需求，格局继续稳固，头部企业市占率有望保持提升。需求端而言，2024H2 以来地产放松政策逐渐出台，同时未来专项债对于地产收储的力度将逐渐加大，叠加近期重点城市二手房量价企稳，判断2025 年地产整体需求有望筑底回升，带动涂料需求恢复。此外，根据我们测算，随着重涂面积增加，未来重涂需求能

3、够在新建需求下降的情况下支撑涂料需求增长，长期来看赛道仍然将保持稳定扩容。供给方面，随着重涂需求占比提升，行业渠道有望逐渐向小 B 和 C 端倾斜，更加考验涂料企业品牌、客户服务以及经销商赋能的实力，而头部企业由于网点密度高，通常能给予客户较为快速的响应，同时产品品类全，资金实力强，能够通过扩品类和门面店支持提升经销商竞争力及形象，未来市占率有望进一步提升。2023 年我国涂料行业 CR10仅 21.6%，离全球的 51%差距明显，提升空间充足。C 端升级突围，利润率改善，端升级突围，利润率改善，2025 年有望成为公司经营拐点。年有望成为公司经营拐点。产品方面，公司近年来努力拓展仿石漆产品，

4、根据涂装新视野数据，2024 年公司仿石漆市占率已达 5-10%，农村 C 端渠道优势进一步巩固；同时，公司近年拓展艺术漆市场，2024 年已跻身行业前三，加强中高端定位C 端布局同时也有利于提升自身形象。渠道方面，公司 2022 年推出马上住 2.0，定位社区店模式，面向非全屋重涂客户，进一步撬动零售端：2024 年前三季度，三棵树马上住社区店数同比增长 226%，覆盖全国超 300 个城市，社区焕新店接近 1500 家。除产品及渠道升级外，我们认为 2025 年公司利润率也将迎来拐点：1）立邦于 2024 年底发布涨价函，推涨零售产品价格 1-3%；今年 2 月宣布自 3 月 15 日起提

5、涨工程产品价格 1-5%，我们判断头部企业经营策略已逐渐过渡至份额利润平衡导向，2025 年价格竞争有望缓解；2）目前公司直销比例下降至 12%，大 B 端敞口已经有限，未来减值计提压力预计将减少。此外，公司目前积极布局工业涂料，未来有望成为公司新的增长点。增持增持（维持）东方财富证券研究所东方财富证券研究所 证券分析师：王翩翩 证书编号：S1160524060001 证券分析师：郁晾 证书编号：S1160524100004 证券分析师：姚旭东 证书编号：S1160525010001 相对指数表现相对指数表现 基本数据基本数据 总市值（百万元）26,103.98 流通市值（百万元）26,103

6、.98 52 周最高/最低（元）54.18/26.56 52 周最高/最低（PE）86.00/42.16 52 周最高/最低（PB）10.63/5.21 52 周涨幅（%）33.21 52 周换手率（%）69.40 注：数据更新日期截止 2025 年 06 月 16 日 相关研究相关研究 零售优势持续巩固，Q1 收入利润向好 2025.04.28 -40%-26%-12%2%16%30%2024/62024/122025/6三棵树沪深300 三棵树（三棵树（603737）深度研究深度研究 敬请阅读本报告正文后各项声明敬请阅读本报告正文后各项声明 2 【投资建议投资建议】调整盈利预测。预计 20