宏观ABC之八：博弈体系下的美国财政预算制度-250618（28页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告|宏观专题 深度报告 2025 年 06 月 18 日 宏观专题宏观专题 证券分析师证券分析师 张浩张浩 资格编号：S0120524070001 邮箱： 研究助理研究助理 相关研究相关研究 博弈体系下的美国财政预算制度博弈体系下的美国财政预算制度 宏观 ABC 之八宏观 ABC 之八 Table_Summary 投资要点：投资要点：美债收益率是大类资产的锚，当前长端美债收益率受美国财政扩张的影响处于较美债收益率是大类资产的锚，当前长端美债收益率受美国财政扩张的影响处于较高水平，美债曲线也出现了特殊的“高水平，美债曲线也

2、出现了特殊的“U”型特征，叠加特朗普政府力求促成”型特征，叠加特朗普政府力求促成 2026财年预算草案“财年预算草案“One Big Beautiful Bill”（”（OBBB），可能对联邦赤字与财政可持），可能对联邦赤字与财政可持续性产生深远影响，市场对美国财政政策的框架和未来预算安排较为关注。本报告续性产生深远影响，市场对美国财政政策的框架和未来预算安排较为关注。本报告将系统梳理美国联邦财政的制度框架与运行逻辑，为深入理解美国财政体系和预将系统梳理美国联邦财政的制度框架与运行逻辑，为深入理解美国财政体系和预算博弈机制。算博弈机制。预算制度与预算程序如何演化？预算制度与预算程序如何演化？从

3、 1789 年“立法统治”到 1921 年“总统支配”，再至 1974 年引入预算决议与 CBO，以及 20 世纪 90 年代 PAYGO 和 21 世纪初的 BCA，直至 2023 年财政责任法案，美国预算制度不断在立法规则与行政权美国预算制度不断在立法规则与行政权力之间寻求平衡。各项法律虽为预算编制与赤字控制设立了程序性和实质性约束，力之间寻求平衡。各项法律虽为预算编制与赤字控制设立了程序性和实质性约束，却始终在总统与国会的政治博弈中被调整、豁免或强化。却始终在总统与国会的政治博弈中被调整、豁免或强化。美国联邦预算编制和审议有何程序？美国联邦预算编制和审议有何程序？美国联邦预算的年度流程体

4、现了行政与立法反复博弈、合作的过程。按照法律规定，联邦政府财年从每年 10 月 1 日开始，到次年 9 月 30 日结束。为在新财年开始前通过预算，政府各部门和国会需要提前数月展开协作，主要经历总统预算提案、众议院与参议院预算委员会审批、预算决议、起草拨款法案、预算和解程序、通过拨款法案等程序。美国联邦预算编制和审议程序复杂而制度化，既有明确法律时程又充满政治博弈，从总统提交预算到国会通过决议、拨款法案，再到总统签署，各步骤都体现着双方的博弈或妥协。美国联邦财政结构是什么样的？美国联邦财政结构是什么样的？随着联邦财政在宏观经济稳定与社会保障中的角色日益强化，美国财政体系逐渐形成一套制度结构政治

5、高度交织的框架。1）法律制度框架：）法律制度框架：美国联邦预算法律制度历经数十年演变，已逐步建立起由程序规制与财政约束机制相结合的制度框架。在政治共识缺失、财政政策高度分化的背景下，制度的实质性约束却仍需政治推动。2）财政收支：）财政收支：自 20 世纪中叶起，美国由“有限政府”逐步演变为“福利国家”模式，社会保障职能不断扩张，联邦预算中无需年度拨款的强制性支出（社保、医保及债务利息）占比已由 1962 年的约 26%上升至 2024 年的 60.1%。为了支撑庞大福利支出，工资税和个人所得税成为联邦最重要的收入来源。但在长期政治驱动下，个人与企业税率经多轮减税后已从历史高位大幅回落，从而形成

6、持续性的入不敷出缺口，只能靠赤字与债务滚动化解，这种“强制性支出自动化税基受限”的结构性失衡，为日后财政的可持续性埋下隐忧。3）财政赤字与政府债务：）财政赤字与政府债务：伴随支出刚性化与税收增收受限，美国联邦财政长期入不敷出，在赤字与债务不断攀升的同时，利息支出也变得亦日益沉重。这种“债务滚雪球”效应将进一步加剧财政脆弱性。此外，由于两党缺乏削减赤字的共识，增支与减税交替出现，从而导致债务上升趋势变得难以逆转。2026 财年预算争议与未来展望。财年预算争议与未来展望。该法案打包延续并强化 2017 年减税、放宽 SALT扣除、增加对工薪阶层的减税激励，同时削减部分社福支出并附带移民、能源等政策