1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/3232 Table_Page 公司深度研究|制药、生物科技与生命科学 证券研究报告 【广发医药【广发医药&海外】康宁杰瑞制药海外】康宁杰瑞制药-B（09966.HK）差异化平台差异化平台+ADC 产品矩阵前景可期产品矩阵前景可期 核心观点核心观点：（如无特殊说明，本文货币单位均为人民币，汇率为人民币 1 元=1.09 港元）肿瘤生物药专精肿瘤生物药专精 Biotech。公司成立于 2015 年，专注于抗肿瘤领域生物创新药开发、生产和商业化。公司在 ADC、双特异性抗体和多功能蛋白质工程方面拥有完善的专有技术平台，内部管线高度差异化，涵盖

2、处于不同研发阶段抗肿瘤药物。根据公司官网，其首款产品 KN035（恩沃利单抗注射液）于 21 年 11 月上市，标志公司正式进入商业化阶段。公司已搭建起多款全球领先的生物药技术平台。公司已搭建起多款全球领先的生物药技术平台。康宁杰瑞成功开发了包括糖基定点偶联平台、连接子载荷平台、双特异性抗体平台、皮下给药高浓度制剂平台等多个具有差异化经治优势的生物大分子药物、研发技术平台。其中糖基定点偶联平台在降低 ADC 药物生产成本的同时可以有效减少毒素在循环系统中的脱落，提升了药物安全窗。基于该平台开发出的 JSKN003 和 JSKN016 均已进入临床阶段。公司还在该平台的基础上升级了双载荷技术平台

3、，已开出相应产品有望进入临床。差异化抗体差异化抗体+ADC 矩阵，覆盖实体瘤治疗全场景。矩阵，覆盖实体瘤治疗全场景。根据公司官网，HER2 双抗 KN026 针对胃癌二线、乳腺癌一线和新辅助的注册临床研究正在进行中，有望快速推进上市。HER2 双表位 ADC JSKN003 乳腺癌、铂耐药卵巢癌适应症处于三期临床阶段，并已在早期临床中展现出了具有竞争力的优异疗效。HER3/TROP2 双抗 ADC JSKN016 已在肺癌、乳腺癌等适应症上开展临床，潜在空间广阔。新一代 ADC JSKN021（双载荷）、JSKN022 等产品也有望快速推进到临床阶段。盈利预测盈利预测与投资建议与投资建议。我们

4、看好公司差异化的生物大分子平台以及已展现初步临床疗效的 ADC 药物的发展潜力。预计 25-27 年 EPS 分别为-0.37、-0.37、-0.30 元/股。通过 DCF 法得到公司合理价值为 12.89港元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。风险提示风险提示。药品审评风险，控费政策推进风险，研发进展不及预期。盈利预测：盈利预测：单位单位:人民币百万元人民币百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入 219 640 214 243 318 增长率（%）31.1%192.6%-66.5%13.5%30.5%EBITDA-129 253-288-278-204

5、归母净利润-211 166-354-354-290 增长率（%）-EPS（元/股）-0.22 0.17-0.37-0.37-0.30 市盈率（P/E）-18.6-ROE（%）-12.6%9.1%-23.7%-30.9%-33.8%EV/EBITDA-8.5-数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 8.23 港元 合理价值 12.89 港元 报告日期 2025-06-09 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股）965.14/965.14 总市值/流通市值（百万港元）7943.12/7943.12 一年内最高/最低（港元）9.15/2.12 30

6、日日均成交量/成交额（百万）4.79/38.95 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%）66.26/112.66 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师：罗佳荣 SAC 执证号：S0260516090004 SFC CE No.BOR756 021-38003671 分析师：分析师：李安飞 SAC 执证号：S0260520100005 021-38003669 请注意，李安飞并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。相关研究：相关研究：联系人：王少喆 021-38003564 -30%20%70%120%170%220%06/2408/2410/2412/2402/