【公司研究】上海家化-玉泽：十年磨一剑厚积厚发时-20200515[24页].pdf

1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/更新报告 2020年05月15日 社会服务社会服务/旅游综合旅游综合 当前价格(元)： 37.26 合理价格区间(元)： 40.3040.92 林寰宇林寰宇 执业证书编号：S0570518110001 研究员 梅昕梅昕 执业证书编号：S0570516080001 研究员 021-28972080 孙丹阳孙丹阳 执业证书编号：S0570519010001 研究员 021-28972038 1上海家化上海家化(600315 SH,增持增持): 引入欧莱雅引入欧莱雅 原高管，关注渠道转型原高管，关注渠道转型2020.05 2上海家化上海家化(600315 S

2、H,增持增持): 业绩平稳，业绩平稳， Q4 佰草集有望发力佰草集有望发力2019.10 3上海家化上海家化(600315 SH,买入买入): 国货龙头，国货龙头， 百年品牌焕新颜百年品牌焕新颜2019.08 资料来源：Wind 玉泽玉泽：十年磨一剑，：十年磨一剑，厚积厚厚积厚发时发时 上海家化(600315) 上海家化旗下玉泽品牌高速增长，有望成今年黑马上海家化旗下玉泽品牌高速增长，有望成今年黑马 玉泽品牌 2009 年创立，主打皮肤屏障修复，发展之初主攻药房渠道。19 年 H2 公司成立数字化事业部，加大美妆品牌营销投入，玉泽以口碑传播 种草蓄势/内容营销扩大声量/直播带货快速破圈，19

3、年收入同比增速近 80%，20 年截至 5 月 12 日天猫旗舰店 GMV 达 2.97 亿元（19 全年 2.64 亿） 。伴随投入资源持续加大，我们认为全年高增长态势有望延续，对标欧 莱雅旗下理肤泉等/国内药妆新秀薇诺娜品牌，提升空间较大。4 月公司公 告拟聘任新 CEO 兼总经理潘秋生， 后者曾任欧莱雅中国区高管， 新管理层 有望带来新期待。预计 20-22 年 EPS0.62/0.88/0.99 元，维持增持。 玉泽：创于玉泽：创于 2009 年年的医研共创品牌的医研共创品牌 伴随外资“药妆”品牌薇姿（1998 年 7 月）/理肤泉（2001 年 11 月）/雅 漾（2003 年 1

4、月）等相继进入中国市场，加速市场教育， “药妆”护肤理 念逐渐深入人心，国内品牌亦纷纷布局。2009 年上海家化旗下的玉泽品牌 诞生，定位与瑞金医院合作的医研共创品牌，产品问世前历经 6 年 1386 次临床验证，获 2000+国内外权威皮肤科专家认可，运用 PBS 植物仿生脂 质技术，可发挥抗炎和改善表皮屏障功能的作用。2009 年至今，玉泽经历 4 代更新， 包含皮肤屏障修护等四大产品系列， 涵盖洁面/化妆水/乳霜/精华 /沐浴露/身体乳等全面 SKU，主力产品价格基本在 100-200 元。 天时地利人和，玉泽驶入成长快车道天时地利人和，玉泽驶入成长快车道 天时： “问题肌肤”人群扩大，

5、护肤理念成熟，对产品功效成分的关注度提 升。地利：KOL 缩短消费者决策路径，降低选择成本，直播带货改造营销 及渠道，为花西子等诸多中腰部/长尾品牌带来突围机遇。人和：玉泽为医 研共创品牌，更易积累消费者信赖/产品口碑；皮肤屏障系列/积雪草面膜等 明星产品奠基，在主力产品价格带上与薇诺娜（100 元以下）/修丽可（600 元以上）等形成错位竞争。玉泽以口碑传播种草蓄势/内容营销扩大声量/ 直播带货快速破圈， 4 月 16 日-5 月 10 日，玉泽在李佳琦直播间 GMV 达 4460 万元（胖球数据） ，同期天猫旗舰店 GMV1.24 亿元（淘数据） 。 玉泽展望：未来已来，前景可期玉泽展望：

6、未来已来，前景可期 20 年截至 5 月 12 日天猫旗舰店 GMV 已达 2.97 亿元（19 全年 2.64 亿） 。 19 年欧莱雅活性产品 （理肤泉/雅漾/修丽可/ CeraVe 等） 收入达 26 亿欧元 /营业利润率 23%，其中理肤泉全球收入体量突破 10 亿欧元。18 年薇诺娜 终端零售额 17.45 亿元（欧睿） 。玉泽高增长态势延续，参照同业品牌 1-2 年内收入规模有望达 10-20 亿级别，若获客成本持续降低/费用结构持续优 化， 达到欧莱雅活性产品营业利润率， 可贡献 2-4 亿元营业利润。 预计 20-22 年 EPS0.62/0.88/0.99 元，可比公司 20