中国中免-深度报告：基本面与估值双底内生价值长期提升-220504（35页）.pdf

1、中国中免(601888) 深度报告：基本面与估值双底，内生价值长期提升国海证券研究所芦冠宇(分析师)周钰筠(联系人)S0350521110002S评级：买入(维持)证券研究报告2022年05月04日旅游综合1中国中免(601888)相对沪深300表现表现1M3M12M中国中免16.6%-11.9%-41.4%沪深300-2.9%-12.0%-22.2%最近一年走势预测指标预测指标2021A2022E2023E2024E营业收入（百万元）676766918879038114129增长率(%)2921444归母净利润（百万元）9654104981413117394增长率(%)5793523摊薄每股

2、收益（元）4.945.387.248.91ROE(%)33262624P/E44.3833.8525.1520.43P/B14.468.866.554.96P/S6.335.144.503.11EV/EBITDA25.4819.4213.6710.43资料来源：Wind资讯、国海证券研究所相关报告中国中免（601888）2021年报及2022年一季报点评：疫情致短期业绩承压，内生价值持续提升（买入）*旅游综合*芦冠宇2022-04-23中国中免1-2月经营数据点评：增长势头充足，盈利能力重回正轨（买入）*旅游综合*芦冠宇2022-03-10中国中免（601888）业绩快报点评：疫情反复利润率短

3、期承压，长期逻辑坚挺（买入）*旅游综合*芦冠宇2022-01-22-0.4886-0.3546-0.2205-0.08640.04760.1817中国中免沪深3002wVbWlXhYiXlXgWuXlX8OaO8OnPnNtRmOkPmMtOkPpPtO9PqQvMxNpMoOwMmNpP核心提要核心提要请务必阅读附注中免责条款部分3中国中免为疫情受损标的，当前为基本面底部。免税板块及中国中免实际上持续因疫情而受损，但在疫情初期恰逢离岛免税新政释放，政策受益所带来的利好超额弥补了疫情所带来的负面冲击。然而随着疫情影响面逐年加重，海南客流受到疫情的冲击也不断加大，2022年3月份以来随着感染力更

4、强的奥密克戎蔓延，受影响程度远甚于此前几轮疫情，甚至导致三亚国际免税城两度闭店，为公司基本面的底部位置。疫情复苏行业正持续演绎，中免被严重低估，从行业或公司历史上看均为估值底部。疫情复苏行情正在酒店、部分景区、出境游、机场、航空等板块持续演绎，而公司随着疫情的逐步蔓延加重，估值也持续向下，在疫情复苏后的业绩下，中免当前的估值远低于其他疫情受损链行业，在公司历史估值中亦处于历史底部，被明显低估。我们认为当前的估值不能反映出公司的长期价值，随着疫情的复苏与基本面持续向上，公司估值有望逐渐修复。享受行业贝塔和公司阿尔法双重提振，景气度持续向上，内生价值长期增长，有望获得超额收益。行业角度：1）疫情复

5、苏层面上：随着疫苗接种率提升、特效药持续推进、防疫半径逐步缩小、科学防疫的进一步推进，出行复苏确定性进一步提升。且本轮疫情较过去几轮更为严重，冲击幅度更深，可期待更高的复苏反弹斜率。2）行业空间上：自上而下看，免税核心为消费回流，国人海外奢侈品消费规模超十倍于国内免税规模，回流空间充足；自下而上看，中国消费升级进程依然存在可观空间，这一趋势将长期存在，免税业态作为具备明显价格优势的中高端消费渠道，将直接受益于中国消费升级大趋势。核心提要核心提要4公司角度：1）免税核心为供给端，瓶颈初步显现。供给依然是制约当前增长的核心因素，三亚海棠湾店经过多年高增长已经打破常识，当前存在品牌引入与游客接待的瓶

6、颈，2022年1-2月收入与客流增速不匹配表明接待瓶颈已经显现。2）未来几年是供给端释放最快、力度最大的时候，有望迎来确定性增长，公司内生价值大幅提升。位于海南的免税面积持续扩容，海口国际免税城、三亚国际免税城2号地、河心岛等有望贡献大幅面积增量。在面积增加的基础上，有望打开当前海棠湾店的品牌数量与接待瓶颈，引入高价奢侈品品牌，大幅释放10万元额度的购物潜力，客单价有望明显提振。市内店政策频出，落地预期渐强，作为免税业态的重要组成部分，有望为免税市场注入新活力。3）龙头地位稳固，短期盈利能力下降核心原因为客流下滑，未来格局进一步恶化可能性小。规模优势深筑护城河，龙头强者恒强。从政策角度上看，引