【公司研究】徐工机械-疫情不改全年预期起重机龙头蓄势待发-20200305[17页].pdf

1、 证券研究报告 / 公司深度报告 疫情疫情影响影响不改不改全年全年判断判断，起重机，起重机龙头龙头蓄势待发蓄势待发 报告摘要报告摘要： 疫情疫情影响影响有限有限，基建基建政策政策托底托底+环保升级，起重机行业不悲观，行业龙环保升级，起重机行业不悲观，行业龙 头持续受益。头持续受益。短期看， 疫情只是延后需求， 影响行业的核心变量是投资， 只要该指标不受冲击，需求大概率会回补回来；中期角度，我们对行业 不悲观，大幅下滑的概率不大。历史经验看，上轮周期断崖式下滑主要 是下游不景气+零首付过度刺激叠加导致，这轮周期零首付不再，弱经 济背景下基建地产有望继续保持稳定增长，再加上环保政策趋严，部分 地区

2、开始逐步引导淘汰国三车辆，国三标准实行时间长，且正好对应上 一轮的销量高峰期，从设备更新以及保有量角度考虑，我们判断目前行 业销量中枢有支撑，公司作为起重机行业龙头，有望持续受益。 资产负债表资产负债表逐步逐步出清出清+降本增效降本增效，公司盈利能力还有提升空间。，公司盈利能力还有提升空间。一方面， 公司基本面扎实，在信用、回款方面政策严格，逾期率、坏账率都保持 低位，而且对比其他竞争对手，公司执行更加严格的会计政策，导致资 产减值损失/应收账款比例要高于其他对手，一方面反映公司处理历史 问题的力度，另一方面能看到公司资产负债表的扎实程度也是非常高， 随着遗留问题逐步出清，再加上公司加大力度推

3、进降本增效措施，参考 上一轮周期公司净利率水平，我们认为公司盈利能力还有提升空间。 公司混改公司混改在逐步推进，在逐步推进，集团资产证券化进程有望加速。集团资产证券化进程有望加速。徐工集团作为国 企改革双百行动之一的公司， 2018年公司控股股东徐工有限入选江苏省 第一批混改试点公司，2019年混改方案获徐州国资委批复。 集团旗下未 上市资产包括挖机、混凝土机械、塔机等板块，其中最主要的是挖机业 务， 2019年前三季度，其销量达到 2.52万台，市占率 14%。据测算， 公司挖掘机业务收入体量约 150 亿，参考三一和柳工挖机资产盈利能 力，徐工挖机业务潜在的利润空间在 10-28 亿之间。

4、未来混改落地， 集团资产证券化进程有望加速，预计会给上市公司带来较大业绩弹性。 投资建议与评级：投资建议与评级：预计公司 2019-2021年净利润为 38亿、49亿、53亿， PE为 12倍、9倍、8倍，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济景气度大幅下降，基建房地产投资不及预期风险提示：宏观经济景气度大幅下降，基建房地产投资不及预期 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 29,131 44,410 55,043 59,802 62,433 (+/-)% 72.46% 52.45% 23.94% 8.65% 4.4

5、0% 归属母公司归属母公司净利润净利润 1,021 2,046 3,815 4,926 5,330 (+/-)% 389.31% 100.44% 86.50% 29.11% 8.21% 每股收益（元）每股收益（元） 0.15 0.26 0.49 0.63 0.68 市盈率市盈率 38.79 21.64 11.60 8.98 8.30 市净率市净率 1.65 1.46 1.50 1.28 1.11 净资产收益率净资产收益率(%) 4.25% 6.79% 13.03% 14.40% 13.48% 股息收益率股息收益率(%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 总股本总股本

6、(百万股百万股) 7,008 7,834 7,834 7,834 7,834 买入买入 上次评级： 买入 股票数据 2020/3/2 6 个月目标价（元） 8.00 收盘价（元） 5.71 12 个月股价区间 （元） 3.935.96 总市值（百万元） 44,730 总股本（百万股） 7,834 A股（百万股） 7,834 B股/H股（百万股） 0/0 日均成交量 （百万股） 259 历史收益率曲线 -7% 2% 11% 20% 29% 38% 2019/32019/62019/92019/12 徐工机械沪深300 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 10% 24% 44% 相对收益