【公司研究】青松股份-乘行业之风实力引领化妆品前端产业-20200513[35页].pdf

1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 3535 Table_Page 公司深度研究|化学制品 证券研究报告 青松股份（青松股份（300132.SZ） 乘行业之风乘行业之风，实力引领化妆品实力引领化妆品前端产业前端产业 核心观点核心观点： 合成樟脑龙头企业，跨界进军化妆品领域合成樟脑龙头企业，跨界进军化妆品领域。公司是我国最大的松节油 深加工企业及全球最大的合成樟脑及系列产品供应商，在原有业务的 产业链上， 公司收购了化妆品 ODM 龙头诺斯贝尔， “松节油深加工+化 妆品” 双主业并重，2019 年公司实现营收 29.1 亿元，近五年复合增速 30.7%，实现归母净利润

2、4.5 亿元，近五年复合增速 54.2%。 化妆品行业高速发展，化妆品行业高速发展，ODM 尽享产业链尽享产业链红利红利。我国化妆品行业市场空 间广阔，彭博数据显示 2019 年我国化妆品市场规模约 4500 亿，近五 年复合增速 8.6%，其中面膜品类增长水平显著高于化妆品行业整体水 平， 但市场渗透率仍有提升空间。 化妆品行业的繁荣带动了化妆品代工 行业的发展， 随着国产新锐品牌的崛起， 我国化妆品代工行业市场规模 将进一步扩大，但行业格局分散，集中度有待提升。 扩品类扩品类+扩扩品牌品牌+扩产能扩产能，铸就竞争壁垒，铸就竞争壁垒。诺斯贝尔是全球第四、国内 第一大化妆品 ODM 企业，集研

3、发、设计、制造、培训、服务于一体， 全产业链布局。 深耕面膜品类， 面膜产能世界第一， 同时积极扩展彩妆 和护肤领域， 新切入轻医美护肤， 品类不断丰富。 公司合作品牌覆盖传 统国产品牌、国际大牌、新锐品牌，品牌结构持续完善。未来公司将进 一步推进化妆品研发和产能建设，随着产能释放规模效应将更加突出。 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议：预计公司 20-22 年归母净利润分别为 5.6、6.7、 7.9 亿元，同比增长 23.8%、20.1%、17.6%。公司两大主业并行，采 用分部估值法，参考行业平均估值，给予 20 年松节油深加工业务 10XPE，给予化妆品业务 28XPE，两项业务估值

4、加总得到公司合理价 值 21.25 元/股，首次覆盖给予买入评级。 风险提示风险提示。松节油价格大幅下滑；化妆品景气度下降致行业增速下滑； 新品类、新品牌拓展不及预期。 盈利预测：盈利预测： 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,422 2,908 4,079 4,856 5,683 增长率(%) 75.2 104.6 40.2 19.1 17.0 EBITDA(百万元) 501 683 760 907 1,061 归母净利润(百万元) 400 453 561 674 793 增长率(%) 322.6 13.2 23.8 20.1 17.6 EPS

5、（元/股） 1.04 0.88 1.09 1.30 1.53 市盈率（P/E） 9.97 12.57 16.02 13.34 11.34 市净率（P/B） 3.60 1.88 2.50 2.11 1.78 EV/EBITDA 7.80 8.65 12.13 9.95 8.31 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 17.4 元 合理价值 21.25 元 报告日期 2020-05-13 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万 股） 516.58/385.92 总市值/流通市值（百万 元） 8988.51/6715.01 一年内最高/最低（元） 17

6、.49/8.72 30 日日均成交量/成交额 （百万） 13.97/217.56 近 3 个月/6 个月涨跌幅 （%） 37.01/88.31 相对市场相对市场表现表现 分析师：分析师： 洪涛 SAC 执证号：S0260514050005 SFC CE No. BNV287 021-60750633 分析师：分析师： 嵇文欣 SAC 执证号：S0260520050001 请注意，嵇文欣并非香港证券及期货事务监察委员会的注 册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 相关研究：相关研究： 联系人： 贾雨朦 021-60750604 -32% -18% -4% 9% 23% 37% 05/1907/19