1、聯邦製藥聯邦製藥（3933.3933.HKHK）首發報告首發報告 買入買入 2025 年 5 月 21 日 第一上海證券有限公司第一上海證券有限公司 表表：盈利摘要盈利摘要 股價表現股價表現 資料來源:公司資料,第一上海預測 資料來源:彭博 截止截止12月月31日财政年度日财政年度2023A2024A2025E2026E2027E收入（人民币千元）13,739,87913,758,93714,399,99613,000,34213,392,376变动（%）21.2%0.1%4.7%-9.7%3.0%归母净利润/(亏损)（人民币千元）2,721,9832,694,6423,082,7092,22

2、0,4932,405,038每股基本盈利（人民币元）1.491.461.681.201.30变动（%）71.1%-1.5%14.5%-28.3%8.5%市盈率13.52港元(倍)8.4 8.6 7.5 10.4 9.6 每股派息（人民币元）0.520.560.500.360.39息率（%）4.2%4.5%4.0%2.9%3.1%高小迪高小迪 852852-5622373056223730X X.hkcom.hk 但玉翠但玉翠 852852-253219539253219539T.hkT.hk 主要資料主要資料 行業 醫療服務 股價 13.52 港元 目標價 21.9 港元(+62.2%)股票代

3、碼 3933 已發行股本 18.17 億股 總市值 245.66 億港元 52 周高/低 16.96 港元/7.59 港元 每股淨資產 7.92 港元 主要股東 Heren Far East 45.91%老牌藥企煥發新春，三靶點激動劑一鳴驚人老牌藥企煥發新春，三靶點激動劑一鳴驚人 抗生素全產業鏈佈局，抗生素全產業鏈佈局，6 6-APAAPA 龍頭地位龍頭地位:聯邦製藥深耕抗生素全產業鏈佈局，6-APA、青黴素G鉀工業鹽、阿莫西林等原料藥均處於市場前列。受到相關產品價格趨勢影響，短期中間體原料藥業務可能有所波動。但該產業環保壁壘高，市場格局難以撼動，公司龍頭地位穩固，長期穩定性強。胰島素集采胰島

4、素集采 A A 類中標，抗生素集采風險基本出清：類中標，抗生素集采風險基本出清：24 年胰島素專項國采續標，公司參與集采的 6 個品種全部 A 類中標，且降價幅度可控。在國產替代及國內胰島素需求向第三代產品反覆運算的過程中，公司市場份額得以進一步提升。未來公司的四代胰島素產品也即將上市。公司抗生素產品除了注射用亞胺培南西司他丁鈉（倍能安）即將集采，其他主要品種都已經完成集采，抗生素集采風險基本出清。UBT251UBT251 獲諾和諾德青睞，獲諾和諾德青睞，I I 期臨床展現競爭力：期臨床展現競爭力：作為公司創新轉型的首批 1 類新藥之一，GLP-1/GIP/GCG 三受體激動劑 UBT251

5、於近期公佈了 Ib 期臨床資料。12 周減重 15.1%表現亮眼，為其贏得了與諾和諾德的授權交易，首付款及潛在里程碑金額分別高達 2 億和 18億美元。與諾和諾德的合作有望加速推進該藥的臨床開發及後續海外商業化的實現。另治療乾眼症的小分子 RASP（活性醛）抑制劑位於 IIa 期臨床，治療特應性皮炎的 JAK1 抑制劑在 II 期臨床。積極佈局動保業務，創造第二增長點：積極佈局動保業務，創造第二增長點：公司憑藉其在抗生素領域的深厚底蘊，積極進軍高重合度的動保產業，具有先天優勢。產能方面公司正在建設三個動保相關新生產基地，並在製劑方面進一步拓展胰島素、JAK1 等與自身人用製劑管線相重合的藥品，

6、更是通過對外合作等方式進入高端寵物消費品業務。目標價目標價 2 21.91.9 港元，港元，首次覆蓋首次覆蓋並給予並給予買入評級：買入評級：鑒於公司 25 年將取得授權給諾和諾德的 UBT251 的首付款 2 億美金，這將對 25 年的收入和利潤造成一定擾動，預計公司 25-27 年收入分別+4.7%、-9.7%和+3.0%至144.0億、130.0億和133.9億元。25-27年利潤同比+14.5%、-28.3%和+8.5%至 30.8 億、22.2 億和 24.1 億元。我們以 DCF 模型為公司估值，計算公司的傳統管線和創新藥管線，WACC 設為 12%，永續增長設為 0%，得出公司目標