1、 食品饮料食品饮料|证券研究报告证券研究报告 行业点评行业点评 2025 年年 5 月月 21 日日 强于大市强于大市 相关研究报告相关研究报告 食品饮料行业食品饮料行业 2025 年年度策略：年年度策略：把握景气回把握景气回升下的结构性机会，精选优质个股升下的结构性机会，精选优质个股20241221 中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 食品饮料食品饮料 证券分析师：邓天娇证券分析师：邓天娇(8610)66229391 证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002 白酒行业白酒行业2024年年报年年报&2025年一季报综

2、述年一季报综述 行业仍处于底部调整阶段，白酒龙头企业经营稳健 2H24 白酒业绩持续探底，酒企主动降速调整经营节奏白酒业绩持续探底，酒企主动降速调整经营节奏。1Q25 酒企延续酒企延续 2H24 的的经营节奏，业绩增速放缓，但环比经营节奏，业绩增速放缓，但环比4Q24 有所恢复。不同酒企之间分化加大有所恢复。不同酒企之间分化加大。1Q25上市酒企毛销差普遍承压，销售费用率小幅提升。上市酒企毛销差普遍承压，销售费用率小幅提升。在行业周期底部，中小企业加在行业周期底部，中小企业加速出清，龙头企业在优秀的组织管理能力及强大的抗风险能力下，份额提升优势速出清，龙头企业在优秀的组织管理能力及强大的抗风险

3、能力下，份额提升优势明显。行业当前估值优势明显，明显。行业当前估值优势明显，白酒白酒龙头龙头企业企业具备中长期配置价值。具备中长期配置价值。支撑评级的要点支撑评级的要点 2H24 白酒业绩探底，酒企主动降速调整白酒业绩探底，酒企主动降速调整经营节奏经营节奏。白酒白酒龙头业绩稳健，市场份龙头业绩稳健，市场份额持续提升。额持续提升。2024 年白酒板块营收、归母净利增速分别为+7.3%、+7.4%。分季度来看，4Q24 白酒板块加速探底，营收、归母净利增速分别为+1.1%、-3.3%，其中利润增速为 2021 年以来最低点。受外部环境影响，2024 年经销商备货意愿降低，渠道压力传导至报表端，2H

4、24 报表端降速明显。2024 年，区域龙头经销商数量提升明显，渠道推力优势持续强化。1Q25 酒企延续酒企延续 2H24 的经营节奏，业绩增速放缓，但环比的经营节奏，业绩增速放缓，但环比 4Q24 有所恢复。有所恢复。不同酒企之间分化加大。不同酒企之间分化加大。1Q25 消费者信心指数及餐饮数据有所回暖。2025年3月，餐饮类零售额、限额以上餐饮类零售额同比增速分别为+5.6%、+6.8%，增速环比 1-2 月份分别+1.3pct、+3.2pct，其中限额以上餐饮增速自 2024 年以来首次快于餐饮类零售额增速，商务消费有所恢复。1Q25 上市酒企营收、归母净利增速分别为 1.6%、2.3%

5、，环比 4Q24 有所恢复。分不同类型企业来看，高端酒及区域龙头企业维持稳健增长，全国化次高端名酒业绩分化明显。1Q25 上市酒企毛销差普遍承压，销售费用率小幅提升上市酒企毛销差普遍承压，销售费用率小幅提升。2024、1Q25 白酒板块销售毛利率分别为 81.8%、81.5%，同比分别增 0.8pct、0.3pct，主要为龙头收入占比提升拉动。不同酒企表现来看，1Q25 山西汾酒、水井坊、迎驾贡酒、老白干酒、金徽酒受益产品结构优化，毛利率同比提升，其他酒企毛利率普遍回落。销售费用率方面，2024、1Q25 白酒板块销售费用率分别为 10.4%、8.3%，同比分别+0.2pct、+0.3pct，

6、销售费用率小幅提升。1Q25 白酒板块毛销差同比持平，其中高端酒、全国化次高端名酒、地产酒毛销差同比分别为-0.5pct、-1.5pct、+0.2pct，从不同酒企表现来看，毛销差普遍承压。2024 年白酒上市公司归母净利率为 38.0%，同比基本持平。分季度来看，4Q24、1Q25归母净利率同比分别-1.6pct、+0.3pct，净利率阶段性承压。白酒行业当前估值优势明显，白酒行业当前估值优势明显，白酒白酒龙头龙头企业企业经营稳健，经营稳健，具备具备中中长期配置价值长期配置价值。2024 年下半年，上市酒企报表端降速明显，4Q24 业绩加速探底，利润增速为2021 年以来最低点。从已公布经营