森麒麟-首次覆盖：高端化、智能化、全球化驱动成长-220322（24页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 森麒麟森麒麟(002984 CH) 高端化、智能化、全球化驱动成长高端化、智能化、全球化驱动成长 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级( (首评首评):): 买入买入 目标价目标价( (人民币人民币):): 38.94 2022 年 3 月 22 日中国内地 橡塑制品橡塑制品 首次覆盖首次覆盖森麒麟森麒麟给予给予“买入买入”评级，评级，目标价目标价 38.94 元元 森麒麟是业界领先的高端轮胎制造企业，公司致力于成为世界一流轮胎公司，有望依靠高品质产品、智能化工厂、全球化布局、国际化运营实现弯道超

2、车。我们预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 1.77/2.55/3.64 元，参考可比公司 22 年平均 15 倍的 Wind 一致预期 PE，考虑到公司成长性显著，所处中高端赛道盈利能力优越， 给予 2022 年 22 倍 PE 估值， 对应目标价 38.94元，首次覆盖给予“买入”评级。 全全球轮胎市场球轮胎市场进入成熟期进入成熟期，中国势力异军突起，中国势力异军突起 2020 年全球轮胎行业销量超过 1500 亿元，销量约 16 亿条，行业已经进入成熟期（全球轮胎 8 年销量 CAGR（2012-2019）为 2.3%） ，格局以欧美巨头寡头垄断为主，CR10 长期超过 6

3、0%。近年来，随着国内轮胎企业综合实力不断增强，中国轮胎企业异军突起，2020 年，全球轮胎 75 强中中国内地上榜企业 30 个，较 2010 年提升 6 个。国内方面，行业洗牌加速，政策推动落后产能退出， 大企业内外并举加速扩产， 市场集中度有望进一步提升。 至暗时刻已过，国内轮胎行业迎来拐点至暗时刻已过，国内轮胎行业迎来拐点 2021 年，国内轮胎行业迎来至暗时刻。疫情、原材料涨价、运输受阻、国内汽车市场产销下滑等众多不利因素发酵， 很大程度上影响了国内轮胎开工率和盈利质量，企业效益大幅下滑。展望 2022 年，伴随原材料价格上涨动力趋弱、疫情影响逐步消退、全球运输及供应链运营恢复正常、

4、国内汽车市场逐渐复苏，行业有望走出阴霾，迎来长期复苏。 公司立足公司立足中中高端成长赛道，有望长期高端成长赛道，有望长期维持维持高质量发展高质量发展 公司专注于中高端产品赛道， 21 年 17 寸以上等大尺寸轮胎销售额占比超过60%，产品议价能力及毛利率领先同行，21 年在欧洲/美国汽车替换胎市场份额（销量口径）分别为 4.5/2%。大尺寸轮胎属于高成长赛道，据米其林预测，18 寸及以上轮胎行业复合增速（2019-2023）超 10%，公司有望发挥中高端赛道先发优势，不断夯实品牌地位，长期维持高质量成长。 智能制造保障全球产能快速布局智能制造保障全球产能快速布局 公司工厂智能制造水平业内领先，

5、20 年人均生产效率是同行 1.8 倍以上，公司坚持全球布局，泰国基地一期/二期分别于 2015/2022 年投产运营，西班牙基地计划于 2024-25 年投产，有望借助智能制造优势保障新产能低成本、高效率优势，不断增强国际竞争力，向全球一流轮胎企业迈进。 风险提示：原材料价格大幅波动；新项目达产不及预期；汇率波动；下游需求不及预期。 基本数据基本数据 目标价 (人民币) 38.94 收盘价 (人民币 截至 3 月 21 日) 32.05 市值 (人民币百万) 20,822 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 141.91 52 周价格范围 (人民币) 26.80-39.43 BVPS (人

6、民币) 10.23 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 4,705 5,177 7,609 8,700 10,134 +/-% 2.76 10.03 46.97 14.34 16.48 归属母公司净利润 (人民币百万) 980.55 753.36 1,149 1,659 2,365 +/-% 32.38 (23.17) 52.58 44.35 42.54 EPS (人民币，最新摊薄) 1.51 1.16 1.77 2.55 3.64 ROE (%) 2