1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20252025年年0505月月0707日日优于大市优于大市民士达（民士达（833394.BJ833394.BJ）国内芳纶纸行业领军者，国产替代进程加速国内芳纶纸行业领军者，国产替代进程加速核心观点核心观点公司研究公司研究深度报告深度报告基础化工基础化工化学制品化学制品证券分析师：杨林证券分析师：杨林证券分析师：余双雨证券分析师：余双雨010-88005379021-S0980520120002S0980523120001基础数据投资评级优于大市(首次)合理估值42.30-47.00 元收盘价44.31 元总市值/流通市值6

2、480/2125 百万元52 周最高价/最低价56.84/11.00 元近 3 个月日均成交额203.15 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告国内芳纶纸行业领军者，助力高端制造。国内芳纶纸行业领军者，助力高端制造。公司专注于芳纶纸及其衍生产品，产品结构以间位芳纶纸为主，对位芳纶纸占比增长。2019-2024 年公司营收和归母净利润复合增速分别为24.4%和37.0%；2020-2024 年，公司主营业务毛利率由25.6%提升至37.5%，净利率由17.6%提升至23.5%，得益于下游需求扩张推动芳纶纸销量显著提升，同时原料成本下降致毛利率增长。芳纶纸市场需求强

3、劲芳纶纸市场需求强劲，高端应用领域拓展加速高端应用领域拓展加速。全球市场中，电气绝缘和蜂窝芯材分别占芳纶纸应用领域的63%和35%；而中国市场则高度集中于电气绝缘，应用占比达91%，蜂窝芯材仅占7%。中国在电力设备等领域的快速发展推高了电气绝缘需求，而蜂窝芯材应用相对滞后，航空航天或高端复合材料市场仍有较大应用空间。据QY Research 预测，2022-2028 年我国芳纶纸市场规模复合增速将达17%。芳纶纸蜂窝芯材前景广阔芳纶纸蜂窝芯材前景广阔，商飞提高生产规划指引商飞提高生产规划指引。空客和波音目前储备订单分别达到8658 架和5600 架左右。中国商飞在 2025 年3 月召开的供应

4、商大会上，给出的2025 年C919 产能为75 架/年，较之前规划提升50%。杜邦中国被反垄断调查叠加中美加征关税杜邦中国被反垄断调查叠加中美加征关税，芳纶纸国产替代进程加速芳纶纸国产替代进程加速。全球芳纶纸行业集中度高，杜邦以 57%的市占率稳居首位，民士达市占率14%，位列第二。反垄断叠加关税背景，国产替代加速，有望重塑全球芳纶纸市场格局。目前公司芳纶纸理论产能3000 吨，在建产能1500 吨。RORO 膜基材及闪蒸无纺布，打造第二增长曲线。膜基材及闪蒸无纺布，打造第二增长曲线。公司拟投资6000万元建设湿法多功能材料产业化项目，主要产品为聚酯无纺布（RO膜基材用，设计年产能3000

5、吨）、芳纶湿法无纺布等。RO膜基材集中度高，预计2025-2031年CAGR 为10.9%。公司规划闪蒸无纺布项目目前处于产业化方式论证阶段，杜邦占据约95%的市场份额，下游以医疗包装和防护用品为主；预计2024-2031年全球闪蒸无纺布市场规模CAGR 为11.3%。盈利预测与估值：盈利预测与估值：我们预测公司 2025-2027 年归母净利润 1.38/1.70/2.00亿元，每股收益为0.94/1.16/1.37元，对应当前股价PE为45.2/36.7/31.2X。考虑到芳纶纸行业处于快速发展期，国内蜂窝芯材应用有望实现较高增长，国产替代进程或将加速，且民士达公司芳纶纸新增1500 吨产

6、能有望于2026年释放利润增量，我们预计公司的远期公允价值区间为61.76-68.62亿元，对应每股42.30-47.00元，对应2025 年预测归母净利润的PE 值为45-50 倍，相对于公司目前股价有6%溢价空间，首次覆盖，给予“优于大市”评级。风险提示风险提示：盈利预测及估值风险；经营风险；财务风险；技术风险；市场风险；管理风险；政策风险；关联交易风险等。盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标20232023202420242025E2025E2026E2026E2027E2027E营业收入(百万元)340408507613713(+/-%)20.7%19.8%24.2%21.1%16.2