漫步者-公司深度研究：耳机无线革命国货龙头崛起-20200620[34页].pdf

1、漫步者（002351） 证券研究报告公司研究电子制造 1 / 34 东吴证券研究所东吴证券研究所 耳机无线革命，国货龙头崛起耳机无线革命，国货龙头崛起 买入（首次） 盈利预测盈利预测与与估值估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,243 3,114 4,611 5,807 同比（%） 41.1% 150.5% 48.1% 25.9% 归母净利润（百万元） 123 552 854 1,153 同比（%） 130.0% 349.6% 54.8% 34.9% 每股收益（元/股） 0.14 0.62 0.96 1.30 P/E（倍） 103.98 34.69 22

2、.42 16.61 投资要点投资要点 20 年专注声学技术，国产音响、耳机品牌引领者年专注声学技术，国产音响、耳机品牌引领者：1996 年公司以多媒 体音响业务起家， 专注声学技术研发， 并于 2008 年开始自产耳机。 2018 年公司 TWS 耳机开始出货，2019 年迅速斩获大量市场份额，耳机超过 音响成为公司最主要营收来源。公司 2016-2019 年公司营收保持大幅增 长，年均复合增长率达到 14.39%，2019 年总营收达到 12.43 亿元，归 母净利润达到 1.23 亿元。 TWS 行业高速增长，市场空间有望超行业高速增长，市场空间有望超 3000 亿亿：耳机的应用场景十分普

3、 遍，使用频率较高，相比传统耳机，TWS 耳机携带更加轻便，在苹果 AirPods 的引领下迅速成为智能硬件市场的热点。随着安卓系及第三方 TWS 耳机步步攻克双耳传输、主动降噪、智能功能等技术难题，TWS 行业步入加速发展期。 预计 2020 年 TWS 耳机出货量将达 2.3 亿副以上， 相较于 2019 年手机出货量 13.7 亿部，我们判断 TWS 渗透率仍有充足 的提升空间，整体市场空间有望超过 3000 亿元。 产品、 品牌与渠道优势显著， 充分受益于产品、 品牌与渠道优势显著， 充分受益于 TWS 市场快速增长市场快速增长： 公司 TWS 耳机以高性价比产品起步，市场竞争力突出，

4、目前，公司在 TWS 耳机 的 100-300 元价位段已形成了突出的产品竞争力和领先的市场地位。同 时，公司积极布局 TWS 耳机降噪技术，有望推出极具性价比的主动降 噪、环境降噪 TWS 耳机产品，逐步覆盖中高端 TWS 耳机市场。公司基 于在音频市场的技术积累和品牌影响力，公司 TWS 耳机产品一经推出 便迅速打开了用户市场，目前在线上和线下均形成了完善的销售网络， 产品、品牌与渠道优势助力公司 TWS 耳机的出货量持续增长。 智能音频技术储备完善，有望成为智能穿戴平台型公司智能音频技术储备完善，有望成为智能穿戴平台型公司：TWS 耳机逐 渐成为各类智能应用的重要入口，集成的功能应用功能

5、将更加丰富，有 望推动 TWS 耳机产业的快速发展。 公司在 TWS 耳机市场的技术积累深 厚，同时在多媒体音响领域也有智能音箱等产品布局，未来公司有望从 TWS 耳机产品出发切入智能穿戴产品领域，不断丰富产品布局，充分 受益于以智能 TWS 耳机为代表的智能穿戴产品市场的快速发展。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：公司在 TWS 耳机市场优势地位突出，产品竞争 力显著，有望充分受益 TWS 耳机市场需求的持续增长。我们预计公司公司 2020-2022 年营业收入分别为年营业收入分别为 31.14、46.11、58.07 亿元，增长亿元，增长 150.5%、 48.1%、25.9%；2

6、020-2022 年归母净利润分别为年归母净利润分别为 5.52、8.54、11.53 亿亿 元，增长元，增长 349.6%、54.8%、34.9%，实现，实现 EPS 为为 0.62、0.96、1.30 元，元， 对应对应 PE 为为 35、22、17 倍。倍。参考可比公司估值，参考可比公司估值，给予给予漫步者漫步者 2021 年年 30 倍目标倍目标 PE，目标价，目标价 28.80 元，给予“买入”评级。元，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示： 市场需求不及预期； 新品推出不及预期； 客户开拓不及预期。 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 21.54 一年最低/最高价