1、证券研究报告证券研究报告宏观研究报告宏观研究报告 撰写日期：2025 年 04 月 23 日 请务必阅读报告正文后的重要声明部分请务必阅读报告正文后的重要声明部分 关税博弈下的经济走向与资产配置关税博弈下的经济走向与资产配置 核心观点核心观点 全球宏观经济正处于复杂动荡阶段，美国面临滞涨风险加大，而中国全球宏观经济正处于复杂动荡阶段，美国面临滞涨风险加大，而中国经济韧性显现。特朗普政府实施的经济韧性显现。特朗普政府实施的“对等关税对等关税”政策对全球贸易秩序造成政策对全球贸易秩序造成冲击，加剧市场不确定性。在此背景下，黄金等避险资产价值凸显，冲击，加剧市场不确定性。在此背景下，黄金等避险资产价

2、值凸显，A A 股估股估值处于历史相对低位，具备配置价值。中国经济韧性增长，消费复苏与财值处于历史相对低位，具备配置价值。中国经济韧性增长，消费复苏与财政前置发力成效初显，政策空间充足。政前置发力成效初显，政策空间充足。全球宏观经济概况全球宏观经济概况 IMF 预测 2025-2026 年全球增速维持在 3.3%，低于历史平均水平。通胀整体呈下行趋势，但服务业通胀粘性仍较强。全球货币政策出现分化，部分央行已开启降息周期，而另一些央行则继续保持谨慎立场。美国经济：高通胀、高赤字与滞胀隐忧美国经济：高通胀、高赤字与滞胀隐忧 通胀情况：通胀情况：3 月 CPI 同比 2.4%，核心 CPI 同比 2

3、.8%，服务型 CPI 仍维持 3.7%的同比涨幅，住房租金等项目仍在高位徘徊，成为核心 CPI 粘性的重要来源 宏观数据宏观数据：2025 财年上半年预算赤字超 1.3 万亿美元，联邦债务/GDP已突破 120%，预计 2025 年利息支出将突破 GDP 的 3%。3 月 ISM 制造业 PMI为 49%，低于预期，价格指标飙升至 69.4，非农就业数据表现韧性，但有边际走弱迹象 “对等关税对等关税”政策的意图与影响政策的意图与影响 特朗普政府通过 IEEPA 颁布的“对等关税”旨在：1.经济目标：减少贸易逆差，促进制造业回流，增加财政收入；2.政治目标：迎合蓝领工人选民基础，作为外交谈判筹

4、码;3.战略目标：削弱竞争对手出口竞争力，重塑全球经济秩序。该政策引发全球市场震荡，美股出现“三杀”，美元信用受挑战，标准普尔 500 波动率指数（VIX）飙升至 50 以上。OECD 测算显示，若全面实施10%基准关税，可能拖累全球GDP增速0.27%，提升全球通胀0.38%。中国经济：开局良好，政策基调积极中国经济：开局良好，政策基调积极 麦高证券麦高证券研究发展部研究发展部 分析师：刘娟秀 资格证书：S0650524050001 联系邮箱： 联系电话：15210154632 联系人：黄章越 资格证书：S0650124060014 联系邮箱： 联系电话：13870460122 相关研究相关

5、研究 核心CPI由负转正3月通胀数据点评2025.04.15 政府融资推动信贷社融好于预期3月金融数据点评2025.04.15 制造业景气度延续3月PMI数据点评2025.04.03 大力提振消费，供需两端协同发力提振消费专项行动方案点评2025.03.21 请务必阅读报告正文后的重要声明部分请务必阅读报告正文后的重要声明部分 2 2 宏观研究报告 2025 年一季度中国经济表现亮眼，GDP 不变价同比增长 5.4%，环比增长 1.2%，主要有三大亮点：1.出口韧性强劲；2.消费持续改善,消费升级趋势明显;3.财政前置发力。楼市边际向好回升，但仍需政策发力。通胀方面，3 月核心 CPI 由负转

6、正，反映政策效果初显，但 PPI 仍在负增区间，需求仍有改善空间。大类资产表现与展望大类资产表现与展望 人民币汇率：贬值空间有限，央行维持定力可控风险 债市：机会大于风险，宽松政策有望从二季度启动，短端利率受益明显，长端利率上行幅度有限 A 股：当前估值仍具有吸引力，31 个申万一级行业中有 22 个 PE 低于历史 50%分位数，性价比较高 黄金：年初至今表现强势，COMEX 黄金达 3341.3 美元/盎司，SHFE 黄金达 791.0 元/克，在全球“混沌期”仍具中长期配置价值 应对之策应对之策 大力提振消费：从提升居民收入、优化消费环境、引导新型消费等多维度发力 推动外贸企业加速转型：